>> 方正證券-總量速評報告：政府債券供給沖擊復(fù)盤-231026
| 上傳日期： |
2023/10/27 |
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| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
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作者： |
張偉 |
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年內(nèi)政府債供給壓力劇增，這可能給資金面和債市帶來擾動。那么歷史來看，有哪些典型時期政府債供給壓力大并伴隨著資金面收緊和債市調(diào)整，當(dāng)時央行是如何對沖的，政府債券供給沖擊是如何平息褪去的，本文將通過回顧歷史來對此進(jìn)行分析。
一、央行傾向于采取加大MLF投放量或者降準(zhǔn)的方式來對沖政府債券發(fā)行帶來的流動性缺口
我們選取了2018年以來的三次政府債券供給壓力加大，并給資金面和債市帶來沖擊的時期。1）2018年7-9月：財政部要求加快發(fā)行，央行超額續(xù)作MLF來對沖。2）2020年8月-9月：政府債券供給沖量，央行僅做適量對沖，以超額續(xù)作MLF為主。3）2021年8月-10月：提前降準(zhǔn)應(yīng)對政府債供給壓力。
央行通常采用降準(zhǔn)或超額續(xù)作MLF的方式，以對沖政府債發(fā)行對資金面的收緊壓力。而逆回購的操作量在過去一般不高，背后的邏輯在于商業(yè)銀行認(rèn)購政府債消耗中長期資金，而降準(zhǔn)或MLF投放的則是中長期資金。
二、央行對沖力度和效果取決于當(dāng)時的宏觀環(huán)境
在2018年7-9月，當(dāng)時經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，貨幣政策基調(diào)寬松，此時央行對沖政府債券供給壓力時的力度和效果更好。2020年5月和8-9月，當(dāng)時經(jīng)濟(jì)開始逐步回升，央行貨幣政策正從應(yīng)對疫情沖擊的寬松模式回歸中性，此時央行對沖政府債券供給帶來的資金缺口意愿沒有那么強(qiáng)，央行僅做適量對沖。2021年下半年經(jīng)濟(jì)開始呈現(xiàn)一定下行壓力，央行貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤刹⑻崆敖禍?zhǔn)，以對沖8月-10月政府債券供給壓力，提前降準(zhǔn)維穩(wěn)資金面的效果較好。
三、政府債券供給壓力僅會給資金面和債市帶來短期沖擊，但一般不決定利率趨勢
政府債券供給增加會消耗銀行超儲，從而給資金面造成壓力，并給債市帶來負(fù)面擾動。另外，政府債券供給增加，這會給經(jīng)濟(jì)帶來向上的動力，也對債市帶來利空擾動。但財政資金進(jìn)入國庫后，最終也會因為財政支出重新回到銀行體系，因而政府債券供給對資金面更多是短期沖擊。
過去三次經(jīng)驗顯示，政府債券供給沖擊的持續(xù)時間偏短期，在政府債券供給壓力減弱后，資金面和債市調(diào)整也基本結(jié)束。政府債券供給一般不決定利率趨勢。政府債券如果能帶動私營企業(yè)和居民部門加杠桿，并進(jìn)而帶動經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升，則會對債市帶來趨勢利空。
四、年內(nèi)政府債券供給壓力大，并且銀行缺長錢，我們預(yù)計央行降準(zhǔn)或者加大MLF投放量的可能性增加，資金面進(jìn)一步收緊的風(fēng)險可控
當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度仍然不強(qiáng)，資金面尚不具備進(jìn)一步收緊的基礎(chǔ)。而政府債供給壓力較大，銀行存在中長期資金缺口，后續(xù)央行降準(zhǔn)或者加大MLF投放的概率不低。在央行的呵護(hù)下，預(yù)計資金面進(jìn)一步收緊的風(fēng)險可控。當(dāng)前短久期利率債品種相對性價比較高。在“一攬子化債”政策的支持下，城投債短久期下沉依然適用。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)恢復(fù)超預(yù)期，貨幣政策收緊超預(yù)期，財政支出慢于預(yù)期。
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