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事件：天味食品發(fā)布2023年三季報(bào)，2023Q1-Q3營(yíng)業(yè)收入22.3億元，同比+17.0%，歸母凈利潤(rùn)3.2億元，同比+31.2%，扣非后歸母凈利潤(rùn)2.8億元，同比+30.1%；2023Q3營(yíng)業(yè)收入8.1億元，同比+16.4%，歸母凈利潤(rùn)1.1億元，同比+44.1%，扣非后歸母凈利潤(rùn)1.0億元，同比+47.6%。
　　Q3復(fù)調(diào)C端動(dòng)銷加速，豬價(jià)低位拉動(dòng)冬調(diào)銷售。1）分產(chǎn)品來(lái)看，2023Q3火鍋底料/川調(diào)/冬調(diào)收入分別約3.0/3.3/1.6億元，同比-5.9%/+41.2%/+17.7%，預(yù)計(jì)川調(diào)高增主要系食萃食品并表推動(dòng)，豬價(jià)低位利好腌臘需求，冬調(diào)發(fā)貨節(jié)奏較快；2）分渠道來(lái)看，2023Q3經(jīng)銷/定制餐調(diào)/電商收入分別約6.1/0.9/0.9億元，同比+8.4%/+16.4%/+91.0%，隨著復(fù)調(diào)旺季到來(lái)，C端動(dòng)銷有所加速；3）分區(qū)域來(lái)看，2023Q3西南/華中/華東/西北/華北/東北/華南地區(qū)收入分別約2.6/1.4/2.0/0.5/0.8/0.3/0.4億元，同比+43.7%/+6.5%/+7.7%/+20.9%/+1.1%/-16.5%/+9.0%，核心市場(chǎng)穩(wěn)步增長(zhǎng)；4）2023Q3末經(jīng)銷商數(shù)量3285家，較Q2末減少20家。
　　Q3凈利率延續(xù)提升趨勢(shì)。2023Q3公司毛利率/凈利率38.1%/13.9%，同比+5.4/+2.6pct，隨著C端動(dòng)銷好轉(zhuǎn)，高毛利率經(jīng)銷渠道占比提升、出貨端促銷搭贈(zèng)收窄，Q3毛利率環(huán)比改善，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率15.6%/5.9%/1.1%/-0.3%，同比+2.9/-0.3/持平/+0.1pct，綜上，隨著成本回落、促銷搭贈(zèng)收窄、食萃食品并表，公司凈利率延續(xù)同比改善。
　　看好2023Q4經(jīng)營(yíng)加速，長(zhǎng)期份額提升有望。1）短期來(lái)看，隨著Q4消費(fèi)轉(zhuǎn)旺，手工底料、酸菜魚(yú)調(diào)料份額提升，小塊裝、冬調(diào)加速放量，以及潛力渠道貢獻(xiàn)增量，我們看好2023全年收入目標(biāo)達(dá)成；2）中長(zhǎng)期看，復(fù)調(diào)品類尚處成長(zhǎng)期，大單品矩陣補(bǔ)齊、優(yōu)勢(shì)區(qū)域渠道下沉有望成為公司份額提升的主要抓手，線性預(yù)期下預(yù)計(jì)未來(lái)3-5年公司收入端實(shí)現(xiàn)20% CAGR確定性較強(qiáng)，同時(shí)，潛力產(chǎn)品、增量渠道有望推動(dòng)公司進(jìn)入新一輪非線性成長(zhǎng)期。
　　投資建議：公司產(chǎn)品與渠道壁壘高筑，為復(fù)調(diào)中少有的alpha標(biāo)的，未來(lái)有望通過(guò)品類迭代、渠道拓展實(shí)現(xiàn)份額的持續(xù)提升，當(dāng)前亦處于成本與費(fèi)用率改善的右側(cè)，盈利彈性充足；我們根據(jù)三季報(bào)小幅調(diào)整應(yīng)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I業(yè)收入32.3/38.9/46.5億元（前值32.3/38.9/46.5億元），同比+20.1%/+20.3%+19.6%，歸母凈利潤(rùn)4.6/5.9/7.2億元（前值4.4/5.6/6.8億元），同比+34.7%/+28.5%/+21.0%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE33/25/21倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)需求不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料價(jià)格波動(dòng)