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2023Q3公司歸母凈利潤(rùn)同降37%，遜于我們預(yù)期。2023Q1-3，公司營(yíng)業(yè)收入71.70億元/+5.17%；歸母凈利潤(rùn)1.52億元/-30.25%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.15億元/-40.05%。2023Q3，公司營(yíng)收入24.16億元/+0.20%；歸母凈利潤(rùn)5438.80萬(wàn)元/-36.99%；扣非歸母凈利潤(rùn)4443.98萬(wàn)元/-44.11%，遜于前期三季報(bào)業(yè)績(jī)前瞻（前瞻預(yù)測(cè)歸母凈利潤(rùn)同比-13%）。
　　分業(yè)務(wù)看，靈活用工業(yè)務(wù)2023Q1-3收入同增9.64%，環(huán)比23H1收入增速（+13%）收窄。2023三季度末，崗位外包時(shí)點(diǎn)員工數(shù)約35100人，同比+9.3%，環(huán)比二季度末（3.27萬(wàn)）凈增約2400人；2023Q3外包業(yè)務(wù)累計(jì)派出104092人次，同比+13.4%。技術(shù)研發(fā)崗位在2023Q3凈增人數(shù)中占比為95.3%，國(guó)內(nèi)企業(yè)編制內(nèi)招聘業(yè)務(wù)在三季度單季度同比差距也逐漸收窄；獵頭&企業(yè)招聘外包業(yè)務(wù)順周期屬性明顯，預(yù)計(jì)表現(xiàn)依舊承壓；技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3380.79萬(wàn)元/+21.55%，公司本年技術(shù)投入金額1.46億元/+27.27%。
　　期間費(fèi)率平穩(wěn)，毛利率短期走低。2023Q1-3，毛利率為7.8%/-2.2pct；歸母凈利率2.1%/-1.1pct；扣非歸母凈利率1.6%/-1.2pct。期間費(fèi)率為4.9%，與去年同期持平，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)率同比-0.2/+0.2/+0.1/-0.1pct。2023Q3，毛利率為8.0%/-2.1pcts，公告提及國(guó)內(nèi)靈活用工業(yè)務(wù)三季度毛利率已提升恢復(fù)至去年正常水平，但整體毛利率仍未恢復(fù)預(yù)計(jì)系業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化與海外公司經(jīng)營(yíng)擾動(dòng)。期間費(fèi)用率5.0%/+0.6pct；銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)率同比+0.1/+0.3/+0.1/+0pct。歸母凈利率2.3%/-1.3pcts，扣非歸母凈利率1.8%/-1.4pct。
　　企業(yè)招聘意愿完全復(fù)蘇仍需時(shí)日。據(jù)我們跟蹤，2023年8月，招聘職位數(shù)方面，前程無(wú)憂/智聯(lián)招聘/同道獵聘/BOSS直聘分別環(huán)比+1.5%/-5.5%/+0.1%/+1.0%，4家平臺(tái)合計(jì)數(shù)據(jù)環(huán)比-0.2%。從4家招聘平臺(tái)看，企業(yè)端招聘意愿短期仍處低位。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行；疫情等系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；人才流失風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加??；業(yè)務(wù)增長(zhǎng)不及預(yù)期等；新技術(shù)投入增加。
　　投資建議：弱復(fù)蘇經(jīng)濟(jì)環(huán)境下我們分析公司主業(yè)景氣度仍面臨壓力，業(yè)務(wù)全面復(fù)蘇仍需時(shí)日，下調(diào)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)至2.07/3.33/4.13億元（原23-25年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為2.45/3.40/4.17億元），對(duì)應(yīng)PE估值為29.5/18.3/14.8x。公司本季度靈活用工在管人數(shù)環(huán)比回升釋放積極信號(hào)，但順周期獵頭業(yè)務(wù)仍需靜待下游需求的復(fù)蘇，逆風(fēng)環(huán)境下公司推進(jìn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型修煉內(nèi)功，民企的經(jīng)營(yíng)主觀能動(dòng)性與靈活度仍在，維持中線“增持”評(píng)級(jí)