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公司發(fā)布2023三季報(bào)：2023Q1-Q3實(shí)現(xiàn)收入62.13億元（同比+12.8%），歸母凈利潤3.82億元（同比-32.7%），扣非歸母凈利潤3.15億元（同比-31.9%）；單Q3實(shí)現(xiàn)收入24.46億元（同比+27.9%），歸母凈利潤2.01億元（同比-5.5%），扣非歸母凈利潤1.67億元（同比+7.6%），業(yè)績表現(xiàn)略超市場預(yù)期。
　　成本改善、盈利復(fù)蘇，夏王表現(xiàn)靚麗。根據(jù)我們測算，單Q3剔除食品卡影響，預(yù)計(jì)均價(jià)約8900元/噸（環(huán)比-600元/噸）；單Q3本部噸盈利約370元/噸（環(huán)比約+300元/噸），剔除食品卡影響、薄紙噸盈利達(dá)530元/噸（環(huán)比+280元/噸）。夏王Q3實(shí)現(xiàn)銷量約9.3萬噸（環(huán)比+0.3萬噸），噸盈利近2000元/噸（環(huán)比+1000元/噸），表現(xiàn)靚麗。公司讓利客戶、均價(jià)下行，但低價(jià)漿入庫持續(xù)改善成本，且匯兌影響趨弱、食品卡虧損收斂，噸盈利穩(wěn)步改善。展望未來，Q4預(yù)計(jì)成本環(huán)比小幅向上，均價(jià)受益于原料價(jià)格回升&需求回暖、企穩(wěn)回升，盈利能力有望進(jìn)一步修復(fù)。
　　產(chǎn)銷表現(xiàn)靚麗，林漿紙一體化可期。根據(jù)我們測算，單Q3銷量約近30萬噸（環(huán)比+約9萬噸），其中薄紙/食品卡分別為24萬噸+/5萬噸+。產(chǎn)銷景氣主要系旺季補(bǔ)庫&新增產(chǎn)能加速爬坡（30萬噸食品卡產(chǎn)能利用率已達(dá)約80%）。公司廣西&湖北林漿紙一體化項(xiàng)目預(yù)計(jì)明年年初逐步投產(chǎn)，其中廣西聚焦食品醫(yī)療及日用消費(fèi)、湖北聚焦裝飾原紙及食品包材等系列，首期合計(jì)將投產(chǎn)60萬噸造紙產(chǎn)能以及匹配足量紙漿產(chǎn)能。
　　盈利穩(wěn)步修復(fù)，Q4有望延續(xù)改善。單Q3毛利率為9.3%（同比-2.5pct，環(huán)比+1.1pct），凈利率為8.2%（同比-2.9pct，環(huán)比+5.2pct），多因素共振促盈利能力修復(fù)；受益于Q4均價(jià)上行，利潤率有望延續(xù)改善。從費(fèi)用表現(xiàn)來看，單Q3期間費(fèi)用率為5.1%（同比+0.8pct），其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.3%/1.6%/1.1%/2.1% （同比-0.01pct/-0.2pct/-0.4pct/+1.4pct），費(fèi)用管控優(yōu)異。
　　現(xiàn)金流回暖，營運(yùn)能力穩(wěn)定。2023Q1-Q3凈經(jīng)營現(xiàn)金流為-7.23億元（同比-12.53億元），單Q3為0.33億元（同比-0.67億元），主要系原材料采購大幅增加。營運(yùn)能力方面，截至2023Q3應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為60.15天（同比+1.26天），應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為64.76天（同比+12.71天），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為119.18天（同比+10.29天）。
　　盈利預(yù)測：預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤分別為6.1億元、11.3億元、15.5億元，對應(yīng)PE為21.5X、11.7X、8.5X，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格超預(yù)期波動(dòng)，下游需求復(fù)蘇不及預(yù)期。