>> 華創(chuàng)證券-招商輪船(601872)2023年三季報點評：Q3歸母凈利9.9億，期待中期油散景氣上行，繼續(xù)看好外貿(mào)全船型平臺揚帆-231101
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公司公告2023年三季報：1）財務數(shù)據(jù)：2023前三季度營收190.2億元，同比11.8%；歸母凈利潤37.6億元，同比-2.8%；扣非歸母凈利36.2億元，同比-0.8%。2023Q3營收60.3億元，同比-23.2%；歸母凈利潤9.9億，同比+1.1%；扣非歸母凈利潤8.8億，同比-6.3%。2）收入構(gòu)成：2023Q3油運/散運/集運/滾裝船分別實現(xiàn)營收21.3、17.2、11.4、5.1億元，同比+20.2%、-42.2%、-38.1%、+2.6%，其中油運、散運營收占比分別為35.2%、28.5%，同比+12.7pts、-9.4pts。3）2023Q3 VLCCTCE均值2.90萬美元/天，同比-8.5%，環(huán)比-34.9%。23年前三季度BDI均值為1169點，同比-43.4%；2023Q3 BDI均值為1194點，同比-27.9%、環(huán)比-9.1%，BCI、BPI、BSI分別同比-2.1%、30.7%、-49.2%，環(huán)比-13.8%、-2.9%、-6.8%。
油運：短期受減產(chǎn)影響，中期供給強約束下，上行周期有望開啟。23年前三季度油運業(yè)務營收72.42億，同比+72.0%；凈利潤23.47億，同比增加23.75億。Q3營收21.3億，同比20.2%；凈利潤5.3億，同比增加5.3億，環(huán)比減少5.2億。Q3傳統(tǒng)淡季及OPEC+減產(chǎn)，導致VLCC出貨量下降，現(xiàn)貨市場走弱，同時VLCC集中安排塢修及加裝脫硫塔，影響了有效運營天數(shù)，且經(jīng)營成本有所增加，油運業(yè)務利潤環(huán)比二季度下滑明顯。前三季度公司VLCC船隊實現(xiàn)日均TCE 4.76萬美元；Aframax油輪日均TCE達到3.48萬美元，為近年來最好水平。展望后市：當前VLCC在手訂單運力占比僅為2.3%，預計24-26年VLCC分別交付1、3、9艘，新船交付在26年前極為有限。此外，新船高造價、船塢緊缺、環(huán)保技術(shù)路徑不確定三重因素壓制供給增量。同時老舊船舶占比高，拆船進程有望加速，有效供給將進一步收緊，強供給約束下有望開啟上行周期。
散運：Q3運價承壓，中期看供需具備支撐。23年前三季度營收51.5億，同比43.0%；凈利潤5.66億，同比-72.4%。Q3營收17.2億，同比-42.2%；凈利潤2.1億，同比-63.4%。前三季度干散貨市場總體低位運行，BDI均值僅1,169點，同比跌43%，公司積極應對行業(yè)格局變化，靈活調(diào)整經(jīng)營策略，各船型實現(xiàn)日均TCE均跑贏市場，其中好望角型船高于指數(shù)平均30.4%，大靈便型船高于指數(shù)平均28%，二代VLOC在塢修后油耗表現(xiàn)明顯改善。展望后市：需求端來看，預計鐵礦需求將恢復增長，煤炭、糧食貿(mào)易重構(gòu)延續(xù)；供給端來看，運力增長相對可控，在環(huán)保壓力下，航速降低損失效率，同時老舊船或加速出清。據(jù)克拉克森預計，23-24年干散貨噸海里需求改善，供需差或?qū)⑥D(zhuǎn)正。
集運：23年前三季度營收40.5億，同比-23.5%；凈利潤6.4億，同比-65.5%。Q3營收11.4億，同比-38.1%；凈利潤1.8億，同比-69.7%。集裝箱市場受需求減弱影響，干線旺季運價上漲動力不足，前三季度CCFI均值同比下降69.48%。公司憑借細分市場優(yōu)勢及經(jīng)營管理能力，在市場下行期展現(xiàn)韌性。
滾裝船：23年前三季度營收13.7億，同比+5.6%；凈利潤2.2億，同比+471.1%。Q3營收5.1億，同比+2.6%；凈利潤0.9億，同比+213.8%。市場延續(xù)高景氣度，公司滾裝業(yè)務實現(xiàn)爆發(fā)式增長，積極增開外貿(mào)航線，前三季度公司滾裝船隊實現(xiàn)單船日均TCE超過5萬美元，外貿(mào)自營業(yè)務的盈利創(chuàng)歷史新高。
投資建議：1）盈利預測：我們維持此前盈利預測，2023~2025年實現(xiàn)歸母凈利59.7、80.9、99.6億，對應EPS為0.73/0.99/1.22元，對應PE 9/6/5倍。2）維持目標價9.94元，預期較現(xiàn)價55%空間，“推薦”評級。3）公司作為商局集團旗下外貿(mào)全船型運營平臺，全球油運、散運巨頭，新一輪股票期權(quán)激勵彰顯信心，持續(xù)看好公司實現(xiàn)周期價值躍升。
風險提示：美灣/中東等產(chǎn)油國出口超預期下滑，旺季需求不及預期，成本大幅增加，海外經(jīng)濟衰退導致集裝箱、大宗商品貿(mào)易需求下降等
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