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煤電業(yè)務(wù)主要提供業(yè)績向上彈性，新能源業(yè)務(wù)提供持續(xù)增長動(dòng)能，其他業(yè)務(wù)盈利能力穩(wěn)定、提供業(yè)績支撐下限。首次覆蓋給予“增持”投資評(píng)級(jí)。
　　綜合性能源供應(yīng)商，立足上海打造多元電力結(jié)構(gòu)。申能股份系上海區(qū)域電力龍頭，電力供應(yīng)占上海地區(qū)約三分之一，控股裝機(jī)容量為1616.9萬千瓦，其中煤電占比約51.9%，氣電占比約21.2%，新能源占比約26.9%。2020年管網(wǎng)業(yè)務(wù)調(diào)整后，公司營收穩(wěn)健增長，2022年實(shí)現(xiàn)營收281.94億元，歸母凈利潤10.82億元，其中新能源成為新的利潤增長點(diǎn)；實(shí)現(xiàn)投資收益2.72億元，業(yè)績托底作用明顯。
　　煤價(jià)電價(jià)優(yōu)化+掌握自產(chǎn)煤炭+燃機(jī)降本增效，看好火電盈利修復(fù)彈性。成本端，進(jìn)口煤炭量增價(jià)降，公司火電廠主要分布在沿海地區(qū)，盈利修復(fù)彈性高于內(nèi)陸電廠；公司煤電機(jī)組質(zhì)量優(yōu)異、技術(shù)先進(jìn)，平均供電煤耗領(lǐng)先行業(yè)，同時(shí)向產(chǎn)業(yè)鏈上游布局煤礦資源，嚴(yán)控到廠標(biāo)煤價(jià)格。收入端，公司作為地方能源翹楚，深度獲益于上海市高增用電需求。
　　加大風(fēng)光開發(fā)力度，清潔能源轉(zhuǎn)型目標(biāo)明確。公司清潔能源裝機(jī)比重不斷提高，2022年末新能源控股裝機(jī)容量428.82萬千瓦，分布于16個(gè)省市，占據(jù)區(qū)位消納優(yōu)勢(shì)。公司“十四五”期間規(guī)劃新增非水可再生能源裝機(jī)8-10GW，我們預(yù)計(jì)2025年累計(jì)風(fēng)光裝機(jī)達(dá)到12GW，占總裝機(jī)量的50%。近年來公司深化與央企戰(zhàn)略合作，爭取優(yōu)質(zhì)開發(fā)項(xiàng)目資源，海上風(fēng)電捷報(bào)頻傳。
　　業(yè)務(wù)多元分散風(fēng)險(xiǎn)，分紅比率一馬當(dāng)先。公司通過控股、參股方式積極拓展上下游產(chǎn)業(yè)鏈，除了發(fā)電資產(chǎn)之外，燃?xì)鈾C(jī)組、油氣勘探開發(fā)、管網(wǎng)資產(chǎn)、抽水蓄能投資盈利能力穩(wěn)定，提供業(yè)績支撐，有利于分散產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。公司利潤和現(xiàn)金流較為穩(wěn)健，為分紅比例提供保障，2022年公司分紅率超過70%，股息率為2.9%，在火電板塊中排名靠前。
　　盈利預(yù)測(cè)和估值：我們預(yù)測(cè)2023-2025年歸母凈利潤分別為32.81/35.47/38.28億元，EPS分別為0.67/0.72/0.78元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為8.8x/8.2x/7.6x，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：煤炭成本高于預(yù)期、上網(wǎng)電價(jià)波動(dòng)、新能源項(xiàng)目進(jìn)度滯后等