>> 銀河證券-宏觀動(dòng)態(tài)報(bào)告：YCC取消硬上限，但日央行繼續(xù)購(gòu)債-231101
| 上傳日期： |
2023/11/2 |
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來(lái)源： |
銀河證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
章俊 |
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日央行取消YCC的1%硬上限，但維持負(fù)利率：10月31日的貨幣政策會(huì)議上，政策利率維持-0.1%不變，但收益率曲線控制（YCC）政策再度調(diào)整。本次的重大變化在于：（1）日央行宣布1%的上限將成為“參考點(diǎn)”（reference point）而非硬上限，取代了7月28以1%為硬上限，以0.5%為參考點(diǎn)的操作。（2）硬上限的取消意味著日央行將不再于工作日以1.0%的利率通過(guò)固定利率購(gòu)買操作（fixed-rate purchase）購(gòu)買10年期國(guó)債，而是可以更靈活的選擇購(gòu)買量和是否購(gòu)買，盡管購(gòu)債計(jì)劃范圍暫時(shí)維持不變。盡管大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家并不預(yù)計(jì)日央行在本次會(huì)議上調(diào)整或取消YCC，但交易者預(yù)期似乎和經(jīng)濟(jì)學(xué)家不盡相同。日元兌美元和歐元均出現(xiàn)快速貶值，其中美元兌日元收151.69，為1990年以來(lái)新高，這似乎反映交易者對(duì)日央行沒(méi)有更大幅度調(diào)整貨幣政策（包括明確取消YCC或者修正負(fù)利率）的失望，而日元空頭依然處于歷史高位。
日央行再次調(diào)整YCC的原因和幅度相對(duì)克制的理由？通脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)于預(yù)期引發(fā)進(jìn)一步的YCC調(diào)整，但較為克制的幅度則可能源于對(duì)日本長(zhǎng)端利率上行對(duì)國(guó)內(nèi)融資情況和國(guó)際流動(dòng)性和負(fù)面影響的擔(dān)憂。一方面，日本2023年通脹預(yù)期從2.5%上調(diào)至2.8%，GDP增長(zhǎng)從1.3%上調(diào)至2.0%；2024年通脹預(yù)期經(jīng)歷更大幅上修，從1.9%調(diào)整至2.8%，日央行迫于通脹和匯率雙重壓力需要考慮邊際收緊貨幣政策。另一方面，貨幣政策正?；拇鷥r(jià)則是國(guó)內(nèi)融資成本面臨大幅上行的風(fēng)險(xiǎn)。日央行10月持有接近579萬(wàn)億日元的日債，占日本國(guó)家政府債務(wù)總規(guī)模的45%，不僅該部分資產(chǎn)可能大幅減值，未來(lái)日本政府的債務(wù)成本也可能進(jìn)一步攀升，且以當(dāng)前通脹水平下的國(guó)債收益率是否對(duì)私人投資者有吸引力也難以確定，這也是日央行沒(méi)有“終結(jié)”YCC而是保留了繼續(xù)大量購(gòu)債選項(xiàng)的重要因。同時(shí)，劇烈調(diào)整YCC可能加速日元回流，對(duì)全球流動(dòng)性形成沖擊。
貨幣政策正常化進(jìn)程仍會(huì)相對(duì)謹(jǐn)慎：在諸多風(fēng)險(xiǎn)和問(wèn)題需要平衡的情況下，日央行貨幣政策正?；倪M(jìn)程將會(huì)相對(duì)謹(jǐn)慎而緩慢，雖然10年期日債可能升至1%以上，但日央行暫時(shí)不會(huì)允許利率的大幅偏離。日央行11月1日宣布計(jì)劃外購(gòu)債操作，將購(gòu)買3000億日元的5-10年期國(guó)債和1000億日元的3-5年期國(guó)債以遏制收益率上行，同時(shí)對(duì)金融市場(chǎng)變動(dòng)保持謹(jǐn)慎觀察。因此，按9月初日央行行長(zhǎng)植田和男的引導(dǎo)，其退出YCC的負(fù)利率的時(shí)間至少將等到2023年12月末，同時(shí)即使退出負(fù)利率，短期政策利率可能在0%左右以便于日央行有充分時(shí)間評(píng)估正?；男Ч瓦M(jìn)一步舉措。
YCC再調(diào)整的短期與長(zhǎng)期影響：短期影響上，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)偏強(qiáng)、日央行退出負(fù)利率政策概率上升的情況下，雖然日本經(jīng)濟(jì)的通脹有所改善，仍需要警惕日本股市面臨的下行壓力。同時(shí)，日本調(diào)整YCC的重要原因之一仍是通脹的壓力。在全球地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升，大宗商品價(jià)格面臨不確定性的情況下，全球央行和投資者不宜低估美、日的經(jīng)濟(jì)韌性和通脹反復(fù)的可能，這也暗示著全球的高利率環(huán)境仍會(huì)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，直至主要經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)速率顯著下滑使通脹得到控制。從更長(zhǎng)期角度看，日央行的貨幣正?；K將回收全球的日元流動(dòng)性，這將使全球無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率成本有所抬升，并逐漸加大經(jīng)濟(jì)下行的壓力。美歐央行在經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下滑的情況下可能需要考慮在壓制通脹后更大幅度的降調(diào)貨幣政策以釋放流動(dòng)性，緩解日元回流對(duì)全球資本市場(chǎng)構(gòu)成的壓力。因此也不宜低估2024年主要央行降息的幅度。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
1.日本通脹持續(xù)超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)
2.對(duì)YCC調(diào)整政策理解不到位的風(fēng)險(xiǎn)
3.日債收益率超預(yù)期上行引發(fā)市場(chǎng)動(dòng)蕩的風(fēng)險(xiǎn)
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