>> 銀河證券-美聯(lián)儲11月FOMC會議：聯(lián)儲鷹派暫停，美債高點浮現(xiàn)-231101
| 上傳日期： |
2023/11/2 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
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作者： |
章俊 |
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核心要點
聯(lián)儲繼續(xù)鷹派暫停，市場做出樂觀的鴿派解讀：11月1日，美聯(lián)儲FOMC會議決定再次暫停加息，聯(lián)邦基金目標利率維持5.25%-5.50%不變。量化緊縮（QT）計劃繼續(xù)執(zhí)行，QT上限950億美元/月，10月縮減約770億美元。FOMC聲明和發(fā)布會內(nèi)容顯示美聯(lián)儲依然維持了“鷹派暫?！钡淖藨B(tài)，不過從資產(chǎn)表現(xiàn)來看市場顯然對美聯(lián)儲的行動做出了鴿派解讀，美債收益率在財政部發(fā)行新債計劃相對克制且加息暫停的背景下迅速回落，長端幅度更大，美元指數(shù)波動下行，美股上漲。總體上，本次FOMC美聯(lián)儲的鷹派暫停有較高概率在12月重現(xiàn)，經(jīng)濟數(shù)據(jù)韌性相對較強之下“緊縮周期拉長”是美聯(lián)儲短期致力于營造的預(yù)期。雖然如此，美國經(jīng)濟的裂痕、貨幣政策滯后效應(yīng)的逐漸顯現(xiàn)和財政中長期的融資需求等因素均暗示聯(lián)邦基金利率2024年下行的幅度將超過9月經(jīng)濟數(shù)據(jù)預(yù)測（SEP）給出的50BP的引導(dǎo)。
本次會議的主要變化是什么？自9月的FOMC會議以來，發(fā)生了美債長端收益率迅速上行、多為美聯(lián)儲官員發(fā)聲表示長端收益率上行與加息效果接近以及地緣政治風(fēng)險加劇等重要事件。FOMC和發(fā)布會聲明中的主要變化體現(xiàn)在新增了對長端收益率變化的關(guān)切、對經(jīng)濟短期強度的認可和委員會正式轉(zhuǎn)為謹慎觀察高利率和經(jīng)濟與金融情況變化的姿態(tài)。具體來看，在經(jīng)濟方面美聯(lián)儲將描述從9月的“穩(wěn)健”（moderate）變更為“強勁”（strong）。美聯(lián)儲將家庭和企業(yè)面臨的“更緊的信用條件”（tighter creditconditions）調(diào)整為“更緊的金融和信用條件”（tighter financial and credit conditions），并表示會密切關(guān)注其影響。最后，美聯(lián)儲9月的“將謹慎前行”（to proceed carefully）變成“正在謹慎前行”（is proceeding carefully），這暗示在美債收益率走高的條件下，美聯(lián)儲的基準路徑轉(zhuǎn)變?yōu)椴辉龠M一步加息。
鮑威爾對于長端美債收益率上行的態(tài)度和解讀是什么？長端美債收益率的迅速上升已經(jīng)被美聯(lián)儲納入短期的貨幣政策反應(yīng)公式，而鮑威爾認為較高的長端美債收益率抵消進一步加息需要滿足兩個條件：第一，這種金融條件的收緊需要是持續(xù)的、實際的，而向上波動形成的短期表現(xiàn)；第二，長端美債收益率的上行不能只是一種對美聯(lián)儲加息預(yù)期緩和所導(dǎo)致的反應(yīng)，如果美聯(lián)儲不進一步加息，利率也不應(yīng)該重新回落。當然，這不意味著10年期美債收益率低于5%就將導(dǎo)致美聯(lián)儲重新考慮加息，9月FOMC會議前后4.3%附近或者更高的水平可能都不會觸發(fā)新的加息，但如果長債利率在年內(nèi)進一步下降，那么加息的風(fēng)險則重新浮現(xiàn)。
未來是否還會加息以及美聯(lián)儲的抉擇框架是什么？關(guān)于是否會再加息的問題，美聯(lián)儲不出意料的表示保留進一步加息的可能，并列出了導(dǎo)致進一步加息的條件。（1）經(jīng)濟增長仍然需要低于潛在增速一段時間，否則可能加劇通脹壓力并導(dǎo)致加息；（2）勞動市場的緊張程度需要繼續(xù)通過供給增加和需求降低而緩和，如果緊張程度停止緩和那么也將考慮加息；（3）長端美債收益率需要在未來一段時間保持高位，如果快速大幅降低，則也需要重新加息。綜合來看，美聯(lián)儲的加息實際上已經(jīng)“停止”，但如果上述條件被破壞，進一步加息依舊是可能的。
鮑威爾對量化緊縮（QT）的態(tài)度如何？由于長端美債面臨的壓力，市場也關(guān)注美聯(lián)儲是否考慮調(diào)整量化緊縮（QT）縮表的節(jié)奏和力度。鮑威爾明確表示QT短期不會進行調(diào)整。在美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表仍然持有大量國債和機構(gòu)債、債券市場供給減弱而需求趨于平穩(wěn)，銀行整體準備金和逆回購（RRP）金額都相對充足的情況下，量化緊縮暫時沒有必要進行調(diào)整。我們此前在《加息周期臨近尾聲，美聯(lián)儲將轉(zhuǎn)向數(shù)量調(diào)控》指出，在美聯(lián)儲暫停加息后，靈活的數(shù)量型工具將扮演更加重要的作用。估算顯示縮表結(jié)束的范圍大致在2024年末至2025年中。不過上一輪縮表的教訓(xùn)是QT需要根據(jù)流動性等因素的情況靈活調(diào)整，本輪也可成為調(diào)節(jié)市場通脹預(yù)期和利率的補充工具，其機動性比生硬的外推縮表結(jié)束的時間更重要。
財政部10月至2024年1月的發(fā)行計劃和對美債收益率上行的解讀是什么？盡管11月1日長端美債收益率大幅回落，這并不僅僅源于對美聯(lián)儲有較高概率停止加息的確認，更來自于財政部在季度融資計劃（QRA）中公布的美債發(fā)行數(shù)額和結(jié)構(gòu)上的變化。從具體發(fā)行的情況來看，10月31日財政部公布10月至2024年1月計劃的總?cè)谫Y規(guī)模為7760億美元，當時美債收益率反應(yīng)并不大，但是11月1日在QRA中更大量發(fā)行短期債務(wù)而控制長端的表述顯然給長端收益率提供了更強的下行動力。財政部委員會支持實際“偏離15-20%的國庫券（占發(fā)行）份額”的歷史建議（meaningful deviation from thehistorical recommendation for 15-20% T-Bill share），這表明需求明顯更好的短期債務(wù)將是未來一個季度債務(wù)發(fā)行的主力。因此，財政的支出力度將邊際弱化，且新發(fā)行以短端為主，這將削弱經(jīng)濟的韌性并支持長端美債收益率從高位邊際回落。
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