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事件：公司發(fā)布2023年三季報(bào)，2023前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收302.8億元，同比增長(zhǎng)14.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)102.0億元，同比增長(zhǎng)12.5%。2023Q3分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收、歸母凈利、扣非歸母凈利84.1、23.4、24.5億元，同比增長(zhǎng)11.0%、7.5%、11.4%。
　　 Q3環(huán)比降速，省外優(yōu)勢(shì)延續(xù)。2023Q3實(shí)現(xiàn)公司收入/扣非歸母凈利潤(rùn)分別同增11.0%/11.4%，同比增速環(huán)降。截至2023Q3末，公司合同負(fù)債為55.2億元，環(huán)比增長(zhǎng)3.6%，預(yù)收款整體穩(wěn)定。分產(chǎn)品看，我們預(yù)計(jì)，受益宴席回補(bǔ)推動(dòng)，水晶夢(mèng)及天之藍(lán)增速相對(duì)占優(yōu)，此外公司持續(xù)推進(jìn)省外產(chǎn)品升級(jí)，天之藍(lán)有望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。雙節(jié)動(dòng)銷(xiāo)推動(dòng)海之藍(lán)及M6+環(huán)比有所提升，但全年來(lái)看受制于基數(shù)較高及公司穩(wěn)價(jià)控貨，二者增速相對(duì)承壓。分區(qū)域來(lái)看，省外憑借海、天充分受益大眾價(jià)格帶復(fù)蘇紅利，同時(shí)結(jié)構(gòu)升級(jí)推動(dòng)增速更具彈性。
　　結(jié)構(gòu)變動(dòng)擾動(dòng)毛利率，扣非凈利率整體穩(wěn)定。2023Q3公司實(shí)現(xiàn)毛利率74.9%，同比下滑1.2pct，主要系結(jié)構(gòu)調(diào)整所致。2023Q3公司凈利率為27.9%，同比下滑0.85pct。其中銷(xiāo)售費(fèi)用率同比提升1.53pct至15.48%，我們預(yù)計(jì)主要系旺季促銷(xiāo)力度加大及廣告費(fèi)用增長(zhǎng)所致。管理費(fèi)率同比下滑0.96pct，稅金及附加占比同比增加0.06pct。綜上，公司2023Q3實(shí)現(xiàn)扣非凈利率29.2%，同比增長(zhǎng)0.1pct，盈利能力整體穩(wěn)定。
　　適時(shí)調(diào)整節(jié)奏，穩(wěn)步高質(zhì)發(fā)展。面對(duì)競(jìng)爭(zhēng)加劇的省內(nèi)市場(chǎng)，公司持續(xù)注重推動(dòng)品牌形象培育及渠道健康發(fā)展。公司聚焦夢(mèng)之藍(lán)系列核心產(chǎn)品，注重價(jià)格體系保障，并通過(guò)掃碼返利、宴席政策等活動(dòng)加大品牌露出，持續(xù)培育并轉(zhuǎn)化消費(fèi)者。省外聚焦產(chǎn)品升級(jí)及市場(chǎng)建設(shè)，一方面通過(guò)持續(xù)開(kāi)拓北京、江西等高地市場(chǎng)，另一方面通過(guò)“海天升級(jí)”及推出新產(chǎn)品等多種方法推動(dòng)省外產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升。
　　投資建議：公司短期主動(dòng)調(diào)整節(jié)奏，但長(zhǎng)期來(lái)看，公司憑借較強(qiáng)的渠道推力及完善的產(chǎn)品體系建設(shè)有望先走出承壓期，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展。我們預(yù)計(jì)2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入343.1/389.9/441.9億元，歸母凈利潤(rùn)105.4/121.0/138.6億元。對(duì)應(yīng)PE分別為17.5/15.3/13.3倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)修復(fù)乏力導(dǎo)致次高端價(jià)格帶擴(kuò)容不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；消費(fèi)場(chǎng)景修復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；品牌升級(jí)及渠道改革成效不及預(yù)期