>> 中泰證券-桐昆股份(601233)景氣上行龍頭獲益，浙石化盈利逐季改善-231105
| 上傳日期： |
2023/11/6 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
孫穎 |
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事件：公司發(fā)布2023年三季度報告。2023年前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入617.42億元，同比+30.8%；實現(xiàn)歸母凈利潤9.04億元，同比-53.2%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤7.22億元，同比-61.5%。Q3單季實現(xiàn)營業(yè)收入248.45億元，同比+43.3%，環(huán)比+18.4%；實現(xiàn)歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤7.98、7.02億元，環(huán)比+34.1%、+29.8%，同比均已實現(xiàn)扭虧。
長絲主業(yè)量價齊升，旺季已至景氣回暖。根據公告，2023Q3公司長絲主流品種POY、FDY、DTY的銷量分別為221.07、38.15、25.67萬噸，環(huán)比+12.8%、+17.3%、+4.8%。價格方面，2023Q3各產品不含稅售價分別約7004、7827、8472元/噸，環(huán)比+3.0%、+2.7%、+1.8%。價差方面，今年三季度公司POY、FDY、DTY價差均值分別為1266、2088、2733元/噸，環(huán)比+24.1%、+13.4%、+7.7%。金九銀十傳統(tǒng)旺季，市場氛圍回暖升溫。根據卓創(chuàng)資訊，2023Q3國內長絲出口105.68萬噸，同比+32.6%，環(huán)比+0.8%。近期，隨旺季采購潮漸止，長絲價差季節(jié)性收窄。根據Wind，截至11月3日，POY、FDY、DTY價差分別為838、1558、2208元/噸，周環(huán)比-319、-254、-274元/噸。在我們此前《滌綸長絲行業(yè)深度：低庫存迎復蘇彈性，長周期格局已優(yōu)化》的研究報告中提出，當前行業(yè)投產高峰已過，伴隨格局優(yōu)化與需求持續(xù)復蘇，公司有望在本輪周期中迎來彈性。
浙石化盈利修復，投資收益持續(xù)向上。根據公告，2023Q3公司實現(xiàn)投資收益4.26億元，環(huán)比+2.35億元。我們認為，投資收益連續(xù)三個季度的環(huán)比向上主要得益于浙石化盈利表現(xiàn)的持續(xù)回暖。一方面，受俄羅斯、沙特等國減產政策持續(xù)影響，國際油價呈階段性上漲，Q3單季Brent油價均值為85.83美元/桶，環(huán)比+10.1%，油價上行背景下，浙石化庫存收益顯著增加。另一方面，隨著人民幣匯率的逐步趨穩(wěn)以及汽柴油價差的中高位維持，煉油收益的持續(xù)強勁帶動公司業(yè)績大幅回暖。往后看，考慮到全球原油供需緊平衡格局延續(xù)，公司投資收益有望繼續(xù)貢獻增量。
股權激勵計劃落地，遠期發(fā)展信心充足。9月25日，公司發(fā)布2023年限制性股票激勵計劃（草案），擬向484名激勵對象授予限制性股票1818.35萬股，占公司總股本的0.75%，授予價格為8.24元/股。根據業(yè)績考核要求，此次激勵計劃的考核年度為2023-2025年三個會計年度，以2020-2022年凈利潤（扣除浙石化投資收益后的歸母凈利潤）均值為基數，設定目標分別為2023年凈利潤增長率不低于40.5%、2023-2024年凈利潤累計值的增長率不低于200.5%、2023-2025年凈利潤累計值的增長率不低于450.5%。按此增長率測算，對應公司2023、2023-2024、2023-2025年凈利潤目標值分別約11.28、24.12、44.19億元。我們認為，本次激勵計劃的落地有助于企業(yè)吸引和留住優(yōu)秀人才，充分綁定員工利益，進一步調動核心骨干的生產積極性。
落子印尼延鏈拓鏈，增量兌現(xiàn)成長可期。根據CCFEI，今年三季度公司江蘇恒陽基地再投產60萬噸長絲產能，南通基地30萬噸長絲產能也于11月初順利投產，當前公司六大長絲生產基地合計年產能已達1260萬噸，穩(wěn)居國內之首。根據規(guī)劃，新疆基地120萬噸天然氣制乙二醇（一期60萬噸）產能預計也將于今年年內投產貢獻增量，長期成長性凸顯。強強聯(lián)手出海布局：今年6月，公司聯(lián)手新鳳鳴共同啟動印尼北加煉化一體化項目，合計擬出資約86.24億美元（折624.09億元）新建1600萬噸/年煉油、520萬噸/年PX、80萬噸/年乙烯產能，預計建成后年均可實現(xiàn)營收、稅后利潤104.38、13.28億美元，補齊短板延伸布局，邁向星辰大海。
盈利預測與投資建議：結合當前景氣度判斷以及公司后續(xù)投產節(jié)奏，我們調整了2023-2025年的盈利預測，預計2023-2025年公司歸母凈利潤分別為15.74、33.57、51.39億元（原值分別為23.14/44.40/59.72億元），對應PE分別為21.9/10.3/6.7倍，對應PB分別為1.0/0.9/0.8倍（對應2023/11/3收盤價），維持“買入”評級。
風險提示：油價波動；產品價格大幅波動；產能投放超預期；下游需求不及預期；浙石化盈利不及預期；信息更新不及時等。
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