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平安觀點(diǎn)：
　　核心品種商業(yè)化持續(xù)放量，適應(yīng)癥不斷拓展。公司核心產(chǎn)品包括呋喹替尼，索凡替尼和塞沃替尼3款創(chuàng)新藥物。呋喹替尼是一款具備優(yōu)異靶點(diǎn)選擇性的VEGFR抑制劑，憑借優(yōu)異的臨床療效和安全性特征，呋喹替尼在國(guó)內(nèi)三線結(jié)直腸癌的市場(chǎng)占有率逐步超越瑞戈非尼，截至2023Q2市占率為47%。呋喹替尼與武田海外合作進(jìn)展順利，已在歐美日申報(bào)上市，公司已收到全部4億美元首付款。此外，呋喹替尼通過(guò)與紫杉醇或PD-1聯(lián)用持續(xù)拓展胃癌、子宮內(nèi)膜癌等新適應(yīng)癥。索凡替尼是唯一可以治療所有類型的晚期神經(jīng)內(nèi)分泌瘤（NETs）的泛靶點(diǎn)藥物，具備臨床優(yōu)勢(shì)，2022年納入醫(yī)保放量加速。2023H1銷售額為0.23億美元，同比增長(zhǎng)79%（恒定匯率CER）。賽沃替尼2023年納入醫(yī)保后銷售額短期承壓。受國(guó)家醫(yī)保藥品目錄較遲生效以及約38%的降價(jià)影響，2023H1銷售額0.22億美元，同比基本持平。隨著醫(yī)保放量以及和阿斯利康的全球合作進(jìn)展，賽沃替尼銷售額未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)。
　　在研管線持續(xù)發(fā)力，鎖定未來(lái)創(chuàng)新潛力。索樂(lè)匹尼布是高度差異化的口服Syk抑制劑，已在中國(guó)納入突破性治療藥物品種。2023年8月，其用于治療原發(fā)免疫性血小板減少癥（ITP）的中國(guó)III期臨床研究達(dá)到持續(xù)應(yīng)答率主要終點(diǎn)及所有次要終點(diǎn)，預(yù)計(jì)于2023年底提交上市申請(qǐng)。安迪利塞用于非霍奇金淋巴瘤治療具備BIC潛力，安迪利塞治療濾泡性淋巴瘤和邊緣區(qū)淋巴瘤等非霍淋巴瘤的客觀緩解率（ORR）數(shù)據(jù)表現(xiàn)優(yōu)異，且相對(duì)于已上市競(jìng)品不良反應(yīng)發(fā)生率較低。安迪利塞用于治療復(fù)發(fā)或難治性濾泡性淋巴瘤患者的II期臨床試驗(yàn)已于2023年2月完成患者招募，有望于2023年進(jìn)入上市申請(qǐng)階段。此外，靶向FGFR，IDH1/2，CSF1R和BTK的4款已啟動(dòng)或即將進(jìn)入注冊(cè)研究階段品種將為公司第三波創(chuàng)新注入增長(zhǎng)動(dòng)能。其中，靶向FGFR2融合的肝內(nèi)膽管癌的注冊(cè)隊(duì)列2023年3月已完成首名患者入組。
　　投資建議：受已上市產(chǎn)品納入醫(yī)保放量逐步加速以及海外商業(yè)化進(jìn)度加快的影響，我們上調(diào)公司2023-2025年?duì)I收至7.69/7.99/8.94億美元（原本2023/2024年?duì)I收為5.31/7.10億美元），上調(diào)公司歸母凈利潤(rùn)至-0.71/-0.47/0.35億美元（原本2023/2024年歸母凈利潤(rùn)為-2.55/-1.51億美元），有望于2025年實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。按照已上市產(chǎn)品和在研管線的絕對(duì)估值情況，我們給予公司整體估值385.53億港元（約合49.30億美元），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)44.26港元（約合5.66美元）?？紤]到公司上市產(chǎn)品適應(yīng)癥仍在拓展，同時(shí)公司在研管線豐富，隨著臨床持續(xù)推進(jìn)，管線估值有望進(jìn)一步提升，維持"推薦"評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）藥品審批不及預(yù)期：公司創(chuàng)新產(chǎn)品可能存在獲批時(shí)間延遲。2）新藥上市放量不及預(yù)期：公司創(chuàng)新產(chǎn)品上市后各個(gè)節(jié)點(diǎn)是否順利推進(jìn)對(duì)于公司產(chǎn)品銷售放量具有顯著影響。3）國(guó)家政策的影響：醫(yī)保談判政策可能調(diào)整，從而影響公司創(chuàng)新藥銷售。