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外圍環(huán)境：2024年美債收益率波動(dòng)中樞有回落空間，匯率因素對(duì)債市擾動(dòng)或?qū)㈦A段性緩解。2023年美債收益率超預(yù)期上行核心原因是財(cái)政導(dǎo)致的需求韌性超預(yù)期。展望2024年，美國(guó)大選博弈下繼續(xù)大幅寬財(cái)政概率下降，同時(shí)隨著通脹總體回落，美國(guó)赤字內(nèi)生擴(kuò)張壓力將有所緩解。隨著高利率時(shí)間推移，美國(guó)私人部門(mén)信用周期仍面臨潛在的收縮壓力，2024年美國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)比增長(zhǎng)動(dòng)能大概率將弱于2023年。2024年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大概率邊際降溫，但深度衰退概率相對(duì)較低。美債收益率波動(dòng)中樞低于2023年，非衰退情景下10Y美債波動(dòng)區(qū)間3.5%-4.5%，關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)降息與美國(guó)大選兩個(gè)重要時(shí)點(diǎn)對(duì)美債利率走勢(shì)的邊際影響。
　　國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)與政策：新舊動(dòng)能繼續(xù)轉(zhuǎn)換壓制長(zhǎng)端利率波動(dòng)中樞，上半年財(cái)政、貨幣共同發(fā)力，下半年觀察政策效果。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能已逐步切換至消費(fèi)驅(qū)動(dòng)，但消費(fèi)對(duì)整體信用的撬動(dòng)不及投資，私人部門(mén)寬信用渠道不暢意味著政策仍需發(fā)力支持。在房地產(chǎn)市場(chǎng)帶動(dòng)融資需求系統(tǒng)性回落的背景下，當(dāng)前偏高的信貸增速仍有潛在下行壓力，央行下調(diào)LPR刺激信貸需求仍有必要性，節(jié)奏上看，24年Q1或是信貸增速下行斜率最陡的時(shí)間點(diǎn)，央行降息的概率較高。2024年大概率是財(cái)政政策穩(wěn)增長(zhǎng)大年，2024年下半年需重點(diǎn)關(guān)注財(cái)政穩(wěn)增長(zhǎng)后，消費(fèi)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的情況。
　　2024年資金中樞預(yù)計(jì)整體較今年小幅下移，看好財(cái)政支出發(fā)力+匯率約束減弱，節(jié)奏或先下后上。自8月地方債加速發(fā)行以來(lái)，財(cái)政資金淤積明顯，體現(xiàn)為財(cái)政存款增速震蕩上行，2024年財(cái)政穩(wěn)增長(zhǎng)壓力較大，支出力度預(yù)計(jì)大于發(fā)債力度，看好財(cái)政支出力度加大對(duì)資金面和流動(dòng)性的利好；從歷史回顧的角度看，除了貨幣政策明顯收緊/放松外，資金利率多在4-5月、7-8月見(jiàn)到年內(nèi)低點(diǎn)。
　　繼續(xù)看好24年債市機(jī)會(huì)，利率債重點(diǎn)把握資金節(jié)奏，城投債繼續(xù)挖掘，戰(zhàn)略布局科創(chuàng)債與產(chǎn)業(yè)科技債。2024年匯率因素對(duì)資金面的擾動(dòng)預(yù)計(jì)減弱，財(cái)政支出對(duì)資金面的貢獻(xiàn)預(yù)計(jì)增強(qiáng)，資金利率和政策利率的差值有望收窄，10Y國(guó)債收益率核心波動(dòng)區(qū)間2.3%-2.7%,國(guó)債收益率曲線或先“牛陡”后“熊平”，拐點(diǎn)重點(diǎn)關(guān)注四季度。信用債方面，化債仍是2024年重點(diǎn)工作，城投債短期違約風(fēng)險(xiǎn)無(wú)虞但機(jī)會(huì)需要挖潛。隨著城投債從增量市場(chǎng)變?yōu)榇媪渴袌?chǎng)，信用債市場(chǎng)“資產(chǎn)荒”正在加劇，建議戰(zhàn)略布局科創(chuàng)債與產(chǎn)業(yè)債的投資機(jī)會(huì)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：如果2024年美債收益率上升幅度超預(yù)期+穩(wěn)增長(zhǎng)政策超預(yù)期+房地產(chǎn)市場(chǎng)明顯修復(fù)，24年債券市場(chǎng)表現(xiàn)或不佳。