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軍工網(wǎng)安領(lǐng)軍企業(yè)，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)
　　公司是國內(nèi)領(lǐng)先的信息化和軍工網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品的供應(yīng)商，是國內(nèi)少數(shù)擁有涉密資質(zhì)和高壁壘核心網(wǎng)安技術(shù)的企業(yè)之一。公司軍工星載、機(jī)載通信網(wǎng)絡(luò)安全需求廣闊，公司有望充分享受行業(yè)紅利，提升市占率。今年以來公司新拓展商密業(yè)務(wù)，有望開啟公司第二增長曲線。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.07/1.63/2.43億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為60/40/27X，可比公司估值2024年Wind一致預(yù)期PE均值為50倍，考慮到公司星載配套占比高，技術(shù)壁壘較高，后續(xù)有望隨衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)快速發(fā)展，我們給予公司24年50倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)88.50元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　公司以信息化業(yè)務(wù)為起點(diǎn)，發(fā)展重心聚焦網(wǎng)絡(luò)安全
　　佳緣科技成立于1994年，逐步積累信息化業(yè)務(wù)技術(shù)優(yōu)勢，于2019年進(jìn)入網(wǎng)絡(luò)信息安全行業(yè)，目前已形成軟硬件一體加“信息化+網(wǎng)絡(luò)安全”的一體兩翼業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，近年來重點(diǎn)發(fā)展網(wǎng)安業(yè)務(wù)。公司董事長持股37.7%，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。23年股權(quán)激勵(lì)落地有望提升中層管理人員和核心技術(shù)骨干的積極性。近年來公司持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，網(wǎng)絡(luò)信息安全業(yè)務(wù)和軍工應(yīng)用占比持續(xù)提升，毛利率水平優(yōu)化明顯。2023年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.86億元，同比增長15.10%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.32億元，同比下降11.75%。四季度是公司產(chǎn)品交付高峰期，收入和利潤集中確認(rèn)，全年業(yè)績有望實(shí)現(xiàn)較快增長。
　　星載、機(jī)載板塊長坡厚雪，信息化業(yè)務(wù)橫向拓展
　　目前我國多家單位向國際電聯(lián)申報(bào)了未來的衛(wèi)星發(fā)射計(jì)劃，多個(gè)星座方案規(guī)劃衛(wèi)星數(shù)量大，已公示的衛(wèi)星數(shù)量超過36,000顆。衛(wèi)星對(duì)信息傳輸安全性要求高，加密設(shè)備必要性強(qiáng)。根據(jù)國際電聯(lián)發(fā)射規(guī)則未來14年內(nèi)我國需年均部署衛(wèi)星數(shù)量超千顆，衛(wèi)星網(wǎng)絡(luò)建設(shè)疊加軍機(jī)擴(kuò)充換代長期需求，共同構(gòu)筑網(wǎng)安產(chǎn)品長坡厚雪賽道。根據(jù)公司招股說明書，預(yù)計(jì)星載、機(jī)載產(chǎn)品在“十四五”期間的市場需求分別為69-138億元、8-32億元。
　　商密產(chǎn)品打開第二成長曲線，密評(píng)和國密改造加速行業(yè)滲透
　　公司于2023年8月推出11款商用密碼產(chǎn)品，進(jìn)軍商密領(lǐng)域。公司研發(fā)了基于PCIe總線和全國產(chǎn)CPU+FPGA架構(gòu)，適用產(chǎn)品包括刀片式密碼模塊、大算力密碼資源池、高速鏈路密碼機(jī)、文件傳輸加密加速系統(tǒng)等多款產(chǎn)品。2023年實(shí)施的《商用密碼管理?xiàng)l例》要求密碼評(píng)測更加頻繁、嚴(yán)格。公司依托具備核心自研技術(shù)的商密產(chǎn)品，有望開啟業(yè)績第二成長曲線。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：軍用網(wǎng)絡(luò)安全市場規(guī)模測算與實(shí)際情況有差異；星載產(chǎn)品訂單不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；機(jī)載及其他領(lǐng)域應(yīng)用拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。商用密碼業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；公司產(chǎn)品質(zhì)量或技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)。