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本報告導讀：三季度銀行存款成本有觸頂跡象，長期看對債市利好，但存款下行過程中可能造成“短摩擦”，壓制短債下行空間。
　　摘要：
　　9月我們的報告《銀行計息負債成本的剛性底》中分析了銀行負債成本是如何影響其債券投資行為的。到第三季度，從上市季報中，我們可以發(fā)現(xiàn)，前三季度商業(yè)銀行總體計息負債成本小幅上升，但開始有較多銀行的平均負債成本已停止上行。其中主要是農(nóng)商行成本上升明顯，國有行、股份行、城商行實際負債成本的降速雖然仍然慢于其掛牌零售利率，但基本與第二季度數(shù)據(jù)持平，停止上升。
　　計息負債停止上升的主要原因在于，2023年下半年以來，監(jiān)管機構(gòu)從國有大行開始，推動進一步存款利率下調(diào)。從長期看，這種情況會導致銀行計息負債成本下行，推動其能接受更為低利率的債券資產(chǎn)，有利于債市，即“長利好”。但短期看，這可能反而使得帶頭調(diào)降存款的銀行流失存款，負債端“量價雙殺”，不得不在銀行間增加資金募集，加大存單發(fā)行，造成長期資金利率上行，即“短摩擦”。
　　對債市而言，銀行由于在負債成本下調(diào)的前期出現(xiàn)了“短摩擦”，大大提升了大行存單募集資金的需求和成本，這一方面使得銀行更難接受低收益的短期資產(chǎn)，另一方面存單利率的不斷上行也會使得各類基金和貨基賣出存單，同時偏好存單的短債基和貨基在凈值上也會受到負面影響，遭到贖回或主動減低杠桿，這增加了短債的凈賣出力量，故只要存單市場不走強，短債利率就難以下行，利率曲線可能持續(xù)偏平。
　　從年度時間跨度看，銀行計息負債的主要下行推動力來自于各負債分項利率的下行，和各生息資產(chǎn)分項利率下行的壓制。整體上可以在6個月內(nèi)創(chuàng)造約5BP的長期資金下行空間，再考慮到存單利率回歸中樞，可能給長債帶來10BP，短債帶來20BP左右的下行空間。
　　但從上述節(jié)奏表述也可以看出，這些利好兌現(xiàn)的周期都以季度和半年度計，可能更多在2024年上半年生效。其提速可能較為依賴銀行資金出表到理財?shù)乃俣?，?jié)奏在2024年初的可能性正在逐步提升。如果能夠?qū)崿F(xiàn)，銀行計息負債成本剛性底的下行路徑可能會更加順暢，在2024年初即對債市產(chǎn)生正面推動。
　　風險提示：利率低位止盈需求釋放導致利率反彈；狹義流動性超預期波動加劇去杠桿壓力；資金監(jiān)管趨嚴；地產(chǎn)銷售快速回暖驅(qū)動經(jīng)濟預期反轉(zhuǎn)。