>> 廣發(fā)證券-公用事業(yè)行業(yè)水電系列深度報告(三)：蓄能—水庫的電量庫存，波動的水文中的確定性-231119
| 上傳日期： |
2023/11/20 |
大小： |
1591KB |
| 格式： |
pdf 共33頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
同步大市 |
作者： |
郭鵬,姜濤 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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蓄能即水庫的電量庫存，無論來水如何波動，庫存價值是恒定的。長江電力10月18日發(fā)布公告，預計10月20日完成年度蓄水任務，蓄能達338億千瓦時。那么何為蓄能呢？蓄能是指水庫靜態(tài)狀態(tài)下，囤積的水的發(fā)電能力，可以理解為庫存電量的概念。我們在8月水電系列二中構建了噸水發(fā)電量的指標，系列三中首次系統性的完成對水電站蓄能的測算。我們測算10月末長電六座電站蓄能達333億千瓦時，同比增加51億千瓦時，雅礱江蓄能達238億千瓦時，同比增加35億千瓦時。蓄能的價值在于，其是在波動的水文中確定的可發(fā)電量。
當前迎來的兩重變化：蓄水量增加帶動蓄能增加，水位恢復帶動電量增發(fā)。（1）蓄能增加：測算10月末長電和雅礱江蓄能分別同比增加51/35億千瓦時，大部分蓄能將在枯平水期釋放，則蓄能的增量是未來半年確定的同比電量增量；（2）水頭提高：今年汛期長電由于水頭提高，測算同比增發(fā)電量約60億度，10月末大部分電站水位同比偏高，測算未來7個月由于水頭提高可增發(fā)電量73億度；（3）蓄水量增量在更高水頭發(fā)電，未來7個月可增發(fā)電量約5億度。三者疊加，測算蓄能水位恢復將為長江電力增發(fā)電量128.9億度，同比增幅約為10.5%。此外，今年年初蓄水不足情況下，長電六庫聯調和雅礱江均未完全發(fā)揮出調節(jié)增發(fā)效應，目前長電接近蓄滿，雅礱江蓄水同比增加，期待各流域調節(jié)效應充分釋放。
樸素的探討：水電站的發(fā)電量決定股價么？我們的答案是確定的。水電的市值決定于利潤、分紅率與預期股息率。從長期角度來看，利潤的絕對水平、對利率和公司分紅率的預期決定了資產價值（如長電去年10月海外加息外資流出股價下跌、今年4月超預期94%分紅率帶來的股價上漲）。從短期角度來看，我們認為水電發(fā)電量決定當期利潤，在分紅率與預期股息率暫不調整的角度來看，發(fā)電量會影響市值判斷。因此，我們今年持續(xù)推出水電電量測度模型、調節(jié)性電站增發(fā)價值、以及本文探討的蓄能的絕對電量增長以及高水頭的相對電量彈性。我們認為，當前水電站水位分位處于高點，對于即將到來的枯水期的業(yè)績彈性突出，也將為全年利潤打下堅實基礎。
關注分紅穩(wěn)定具備成長空間的水電龍頭。重點推薦（1）長江電力：水電標桿，公司坐擁全球前十二大水電站之五，是優(yōu)質的穩(wěn)定運營型資產，十四五承諾分紅率70%；（2）華能水電：省內供需偏緊、電價中樞上行，同時托巴、硬梁包電站投產在即，十四五期間仍有較好的成長性；（3）國投電力/川投能源：雅礱江龍頭水庫兩河口潛力將釋放，錦官送蘇電價機制完善，公司水電有望迎來量價雙升。
風險提示。來水波動；水庫調節(jié)能力不及預期；上網電價調整風險。
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