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核心觀點：
　　唯品會發(fā)布3Q23財報，3Q23公司GMV同比上升13.1%至425億元，營收同比上升5.3%至228億元，增長超過預期，主要原因是消費復蘇推動活躍客戶和單用戶消費增長，non-GAAP歸母凈利潤增長15.5%至18億元。根據(jù)公司3Q23財報，公司3Q23回購了約1340萬美元，截至23Q3，公司仍有約5.5億美元的回購額度。
　　三季度零售大盤弱復蘇下唯品會服裝品類表現(xiàn)繼續(xù)表現(xiàn)出色，營收和利潤增長超出預期。根據(jù)公司3Q23財報，3Q23季度訂單量為1.8億件，同比增長6.9%。
　　公司全面提升用戶體驗，高價值客戶粘性不斷增強。根據(jù)公司財報，Q3季度活躍用戶同比提升3.5%至4250萬人，老客喚回和獲新客均有良好成效。SVIP活躍用戶數(shù)同比增長17%，貢獻了45%的線上營收（占比環(huán)降1pct）。
　　單季non-GAAP歸母凈利率8.1%，同比提升0.7pct。根據(jù)公司財報，3Q23公司毛利率同比提升1.4pct至23.6%。Q3履約費率同比提升0.3pct至7.8%；營銷費率提升至2.9%，主要系公司開始加大投入獲取新客、品牌建設。公司三季度繼續(xù)強化“買衣服先來唯品會”的用戶心智，滿足用戶對高性價比消費的需要，探索跨品類消費場景，豐富差異化商品供給。我們預計公司未來將維持盈利水平。
　　盈利預測及投資建議：我們預計公司2023-2025年營業(yè)收入分別為1115/1167/1219億元，同比增長8.0%/4.7%/4.4%，non-GAAP歸母凈利潤分別為92/97/103億元，同比增長33.8%/6.1%/5.9%。我們給予公司2023年8XPE估值，對應合理價值18.83美元/ADS，維持“買入”評級。
　　風險提示：可選消費需求疲軟，服裝大盤增速表現(xiàn)一般；品牌折扣店頻出，渠道被動調整策略；行業(yè)陷入低價混戰(zhàn)，公司毛利水平受沖擊等。