>> 安信證券-固定收益主題報(bào)告：當(dāng)前超儲(chǔ)率偏低，12月資金怎么看？-231126
| 上傳日期： |
2023/11/27 |
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pdf 共9頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
池光勝 |
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10月超儲(chǔ)率料在1.2%附近，11月末或進(jìn)一步回落至1.1%左右。10月末根據(jù)準(zhǔn)備金存款計(jì)算的超儲(chǔ)規(guī)模約為3.3萬億，超儲(chǔ)率料在1.2%附近。截至11月26日，11月央行逆回購、MLF和國庫定存合計(jì)凈投放資金1140億，國債和地方債凈融資規(guī)模在1.14萬億附近。考慮到歷史季節(jié)性，假設(shè)M0、庫存現(xiàn)金與歷史同期均值接近，一般性存款同比和再貸款等工具投放假設(shè)與9-10月均值持平，繳準(zhǔn)基數(shù)和財(cái)政存款規(guī)模變動(dòng)與歷史同期均值接近，預(yù)計(jì)11月末超儲(chǔ)率或回落至1.1%左右，處于歷史同期偏低位置。
12月可能存在3000億左右的資金缺口，預(yù)計(jì)資金面持續(xù)收緊的概率不大，但回歸政策利率可能還需要時(shí)間。政府存款方面，展望12月政府債發(fā)行，國債，1-11月國債累計(jì)發(fā)行10.03萬億，若參考3%的赤字率+年內(nèi)增發(fā)1萬億國債，則12月剩余國債發(fā)行規(guī)模在1.1萬億左右。地方債，若按照年內(nèi)1.5萬億的發(fā)行規(guī)模來看，12月特殊再融資債發(fā)行規(guī)模還剩1500億左右，進(jìn)一步假設(shè)新增債和普通再融資債剩余規(guī)模將在12月發(fā)行完畢，則12月地方債發(fā)行規(guī)模預(yù)計(jì)在3400億左右。綜合來看，12月政府債發(fā)行規(guī)模預(yù)計(jì)在1.44萬億，考慮12月政府債到期量約為3225億元，預(yù)計(jì)12月凈融資規(guī)模在1.1萬億左右，基本持平于11月。財(cái)政收支具有明顯的季節(jié)性，12月財(cái)政存款通常以凈投放為主，再結(jié)合財(cái)政部要求落實(shí)好減稅降費(fèi)，適度擴(kuò)大支出，8月起財(cái)政收入當(dāng)月同比增速持續(xù)處于負(fù)區(qū)間，而財(cái)政支出當(dāng)月同比增速快速上行，因此我們預(yù)計(jì)今年12月財(cái)政支出規(guī)模或?qū)⒙猿竟?jié)性，參考過去五年同期水平，我們預(yù)計(jì)2023年11月財(cái)政存款凈投放規(guī)模預(yù)計(jì)升至1.4萬億附近。銀行繳準(zhǔn)方面，過去五年12月繳準(zhǔn)基數(shù)平均增加2萬億，考慮到信貸平滑，11-12月或?qū)⒓哟笮刨J投放，今年1季度新增信貸同比多增約2.3萬億，我們假設(shè)其中有一半增量放到今年12月來投放，再結(jié)合金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率為7.4%，則12月繳準(zhǔn)或?qū)艋鼗\2500億元左右資金。貨幣發(fā)行方面，12月份M0和庫存現(xiàn)金一般季節(jié)性回升，參考?xì)v史均值，我們預(yù)估今年12月份M0和庫存現(xiàn)金將合計(jì)回籠約3900億元流動(dòng)性。外匯占款方面，11月以來人民幣兌美元持續(xù)升值，預(yù)計(jì)12月外匯占款或延續(xù)小幅流入。因此，雖然財(cái)政支出一定程度上可以緩解資金面壓力，但政府債發(fā)行和銀行繳準(zhǔn)料將回籠流動(dòng)性，綜合來看12月可能存在3000億左右的資金缺口。從央行的態(tài)度來看，近期央行似乎更傾向于通過逆回購+MLF的方式對(duì)沖資金缺口，再結(jié)合央行行長對(duì)金融工作情況報(bào)告的意見和建議中強(qiáng)調(diào)資金存在空轉(zhuǎn)現(xiàn)象，預(yù)計(jì)資金利率回歸政策利率可能還需要時(shí)間，不過考慮到目前資金面已明顯偏緊疊加經(jīng)濟(jì)動(dòng)能仍偏弱，我們認(rèn)為資金面進(jìn)一步收緊的概率也不大。
存單利率進(jìn)一步上行的空間有限，但尚不具備大幅回落的基礎(chǔ)。11月以來同業(yè)存單利率持續(xù)居高不下，截至11月24日，1年期股份行和城商行存單發(fā)行利率分別上行至2.62%、2.83%，均明顯高于同期限MLF。除了資金的壓制之外，11月以來存單利率的居高不下還來自于近期供需格局整體偏弱，其中從供給端來看，11前三周合計(jì)約有2.16萬億的存單到期，到期續(xù)發(fā)壓力較大，且政府債發(fā)行持續(xù)放量下，銀行尤其是國有行配債壓力增大，通過發(fā)行同業(yè)存單支持負(fù)債端的需求抬升。而從需求端來看，一方面從MPA和流動(dòng)性指標(biāo)監(jiān)管的角度來看，臨近年末銀行對(duì)存單的投資需求往往會(huì)減弱，11月以來股份行和城商行大幅減持存單；另一方面資本新規(guī)正式稿對(duì)存單風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重的提高導(dǎo)致部分貨基主動(dòng)減持，11月前三周貨基合計(jì)減持存單約2500億元。往后來看，當(dāng)前存單已上行至較高位置，股份行1Y存單發(fā)行利率與MLF利率的偏離程度也已升至2021年5月以來的最大值，考慮到短期內(nèi)資金面繼續(xù)收緊風(fēng)險(xiǎn)不大，預(yù)計(jì)當(dāng)前位置上存單利率進(jìn)一步上行空間或也有限。不過12月存單到期量不低，且政府債發(fā)行仍在放量，國有行負(fù)債端預(yù)計(jì)仍將承壓，再結(jié)合臨近年末以及資本新規(guī)即將落地影響下機(jī)構(gòu)存單配置力量或?qū)②呌诜啪?，短期?nèi)存單供求矛盾仍較為突出，存單利率尚不具備大幅回落的基礎(chǔ)。
2023年10月末債市杠桿率降至107.2%附近，11月以來日度杠桿率先升后降。預(yù)計(jì)2023年10月末債市杠桿率降至107.2%附近，較9月末的108.2%小幅回落，10月末日度杠桿率估計(jì)值約為107.1%，基本持平月度估計(jì)值。2023年11月以來日度杠桿率先升后降，截至11月24日，日度債市杠桿率約為108.1%。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策超預(yù)期、金融監(jiān)管超預(yù)期等。
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