>> 申萬宏源-23Q3《貨政報告》解讀：四大“結構轉向”-231128
| 上傳日期： |
2023/11/29 |
大小： |
920KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
屠強,賈東旭,王勝 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
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主要內容：
綜述：“加大力度”后開始注重“結構”。相較23Q2貨政報告，本次報告對經(jīng)濟形勢的定調相對更樂觀，新增強調“恢復向好”、“增長動能不斷增強”。在此背景下，貨幣政策基調延續(xù)中央金融工作會議精神，同時由23Q2“加大宏觀政策調控力度”改為本次“完善金融宏觀調控”，新增強調“跨周期”與“進一步疏通貨幣政策傳導機制”，更加注重金融服務實體的“效率”問題。同時在討論M2、社融增速與名義經(jīng)濟增速時，強調以“跨周期”視角理解、而非“逆周期”，也是更注重傳導和結構，而非總量“單邊式”發(fā)力。
具體來看，貨幣政策“結構”導向包括四個方面：
信貸結構調整：更注重盤活存量貸款資金，增量信貸則以把握節(jié)奏為主。在“結構”視角下，央行對于信貸的討論注重兩個方面：1）整體信貸更注重盤活存量貸款資金，而非加大新增信貸投放。隨著地產(chǎn)市場的深刻變化，以及地方政府債務的償還，本次報告提出“盤活存量資金、提高使用效率要求信貸結構有增有減”，同時展望時強調“更關注存量貸款的持續(xù)使用”，傳達出要更加注重信貸結構分析的信號。另外，央行明確表示“增”和“減”可能并不會同步，要更加理性客觀分析后續(xù)的信貸數(shù)據(jù)，“要避免對單月增量等高頻數(shù)據(jù)的過度解讀”。2）新增信貸則更關注投放節(jié)奏的時間分布，需要平滑信貸、均勻發(fā)力。在新增信貸總量并不大幅增加投放背景下，更注重新增信貸的投放節(jié)奏，提出信貸年底年初平滑，顯示出貨幣政策對地產(chǎn)和基建的適當呵護。
利率匯率均衡：防止形成單邊一致性預期并自我強化。報告展望部分強調“把握好利率、匯率內外均衡”，尤其是對匯率波動高度警惕，明確提出“立足長遠、發(fā)軔當前”，“防止形成單邊一致性預期并自我強化”，或源于本輪人民幣對美元升值主要歸因于美元指數(shù)的趨弱。在內需更穩(wěn)健增長之前，匯率“底線思維”仍需要堅守，所以我們看到離岸央票在匯率升值階段的凈投放。而匯率的回升和政策的提前布局，令央行可以將更多的精力放在呵護內需上，我們仍維持2023年年底或2024年年初會有一次降息的判斷。
地產(chǎn)抓手轉變：從穩(wěn)需求到穩(wěn)供給。23Q2報告更注重地產(chǎn)需求側政策加碼，包括“認房不認貸”、“降低存量貸款利率”、“降低首套利率下限與二套利率加點”等多項政策出臺，但較寬松的地產(chǎn)需求政策并未推動銷售明顯反彈，核心在于房地產(chǎn)風險壓制需求。其一是房價下行風險，但更重要的是目前房地產(chǎn)供給側風險導致居民“不敢”買房（擔心交付風險），目前我國期房竣工率僅40%，因而出現(xiàn)一手現(xiàn)房>二手房>一手期房的銷售格局。因此，若要真正穩(wěn)定地產(chǎn)銷售與經(jīng)濟增長，更關鍵是通過供給側政策穩(wěn)定項目融資，緩和居民對于購置期房的擔憂，因而本次報告更強調供給側政策。包括對房地產(chǎn)信貸、債券、股權融資均有新增表述，只有“保交樓”政策止住預售期房竣工率的連續(xù)下行勢頭，緩和居民對于購置期房的擔憂，讓目前有剛需居民釋放需求，才能真正推動銷售企穩(wěn)。
貨幣財政協(xié)同：貨幣力度已主動補位，后續(xù)更注重結構。央行認為在過去，貨幣政策發(fā)揮主觀能動性，對財政政策“主動補位”。近年來，自身在熨平財政收支波動、支持政府債發(fā)行以及促進經(jīng)濟結構調整等三方面發(fā)揮了財政貨幣協(xié)同效果。以國債的持有結構來看，貨幣政策對財政政策支持的力度并不差，后續(xù)貨幣和財政協(xié)調的重點在“便利更多企業(yè)和居民持有國債，實現(xiàn)國債投資主體多元化”。我們認為在匯率約束尚未解除的時間點，央行對貨幣財政協(xié)同的謹慎是合適的。但若后續(xù)匯率基本面改善后，貨幣和財政的協(xié)同應該較專欄三更進一步，特別是在如何支持財政穩(wěn)定居民消費方面，發(fā)揮更大的效果。
風險提示：房地產(chǎn)政策不及預期，經(jīng)濟下行風險超預期。
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