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11月，債市繼續(xù)呈熊平走勢(shì)。信用債收益率分化，信用利差全線收窄?；瘋谩⒊峭秱┙o縮量主導(dǎo)了高票息搶券行情，弱區(qū)域低評(píng)級(jí)城投債表現(xiàn)持續(xù)領(lǐng)先，城投債AA- 1Y收益率下行了50bp，信用利差大幅收窄61bp。截至11月24日城投債AA- 1Y信用利差僅74bp，創(chuàng)下2018年以來(lái)歷史新低。
　　展望12月，利率整體或仍呈震蕩市。策略上，信用債票息優(yōu)勢(shì)仍占優(yōu)。同時(shí)，由于11月收益率曲線進(jìn)一步平坦化，中短久期品種的性?xún)r(jià)比仍較高。品種選擇上，較高票息城投債搶券行情或?qū)⒀永m(xù)，根源在于城投債發(fā)行端收緊導(dǎo)致供給縮量，資產(chǎn)荒格局有助于維持城投債信用利差維持低位。
　　城投債區(qū)域選擇主要考慮兩點(diǎn)，一是靜態(tài)收益率，即7月政治局會(huì)議以來(lái)該區(qū)域城投債下行幅度適中，目前收益率水平仍相對(duì)較高；二是成交活躍度和交易擁擠度。
　　從靜態(tài)收益率來(lái)看，山東、四川、河北、江西和湖北7月以來(lái)城投債收益率表現(xiàn)相對(duì)靠后，目前1年以?xún)?nèi)AA(2)公募城投債收益率仍處于3.20%-3.35%左右。重慶、河南和湖南1年以?xún)?nèi)AA(2)公募城投債收益率處于3.20%左右。
　　從城投債成交來(lái)看，山東和四川在11月成交活躍度上升，成交筆數(shù)占比環(huán)比大幅提升，湖南和重慶9-11月成交筆數(shù)占比維持在較高水平，云南和陜西10月以來(lái)成交占比持續(xù)上升。11月，城投債交易擁擠度整體較高，全部城投債低估值10bp以上成交筆數(shù)占比為11%，環(huán)比10月上升2.6個(gè)百分點(diǎn)。分區(qū)域看，云南、吉林、貴州、遼寧、寧夏和青海低估值10bp以上成交筆數(shù)占比均超過(guò)35%，河南和陜西低估值10bp以上占比在26%，這些省份交易較擁擠。
　　從擇券性?xún)r(jià)比角度來(lái)看，我們傾向于選擇短久期收益率較高、成交活躍度上升且交易擁擠度適中的區(qū)域，比如山東、四川、湖南、江西、重慶等。此外，目前發(fā)達(dá)省份比如浙江、江蘇、廣東、福建、上海、北京，城投債交易相對(duì)不擁擠，考慮布局2年左右有票息性?xún)r(jià)比的個(gè)券。
　　銀行資本債方面，二級(jí)資本債由于資本新規(guī)面臨風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重上調(diào)，導(dǎo)致行情走勢(shì)不及銀行永續(xù)債，目前銀行永續(xù)債較二級(jí)資本債的品種利差處于歷史低位，結(jié)合成交活躍度來(lái)看，二級(jí)資本債的性?xún)r(jià)比相對(duì)較高，國(guó)股行、發(fā)達(dá)區(qū)域的城商行二級(jí)資本債的交易價(jià)值也值得關(guān)注。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整、流動(dòng)性出現(xiàn)超預(yù)期變化、信用風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。