>> 東吳證券-宏觀點評：11月PMI，復蘇尚不穩(wěn)固-231130
| 上傳日期： |
2023/11/30 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陶川,邵翔 |
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10月工業(yè)制造業(yè)端的一系列數據表明制造業(yè)復蘇之路漫漫，重回榮枯線以上的制造業(yè)PMI、增速由負轉正的工業(yè)企業(yè)利潤在10月都顯得“搖擺不定”。11月制造業(yè)PMI繼續(xù)下降，我們認為11月PMI逆季節(jié)性下行，仍低于榮枯線的PMI說明了距離經濟的完全復蘇尚有距離，不過經濟的放緩也有極大可能催生政策的出臺——以史為鑒，PMI連續(xù)兩個月或以上處于榮枯線之下，大多情況下貨幣政策會“出手相助”。因此，對11月PMI的解讀也許不必過于悲觀。從具體數據上來看：
與2022年相似，11月PMI的走勢與歷史“背道而馳”。從歷史數據上看，10月制造業(yè)PMI的季節(jié)性下降通常會支撐11月PMI的上行，但今年卻和2022年的情況相似，11月PMI反而逆季節(jié)性下行，不過下滑幅度比2022年更緩一些。
透過細項數據來看，產需兩端的同步放緩是制造業(yè)發(fā)展的最大“癥結”：需求端，代表內需的PMI新訂單指數和代表外需的PMI新出口訂單指數雙雙下滑、且均處于榮枯線之下，企業(yè)調查顯示11月反映市場需求不足的企業(yè)比重為60.6%（環(huán)比+0.7pct），目前政策效應對需求端的提振似乎并不明顯。供給端，PMI生產指數延續(xù)上月下降態(tài)勢，同時PMI采購量指數的再度下滑也證實了生產商生產采購意愿較低。
原材料價格下、出廠價格上，為中下游利潤打開空間。11月兩大價格指數并不像以往那樣“并肩同行”，而是出現了PMI主要原材料購進價格指數下降（環(huán)比-1.9pct）、而PMI出廠價格指數上升（環(huán)比+0.5pct）的情形，或許這對工業(yè)中下游行業(yè)來說是件好事，在降低成本的同時可進一步打開其利潤空間。不過價格同時是一把“雙刃劍”，這也意味著上游利潤或再次“捏把汗”：10月價格對工業(yè)企業(yè)利潤的拖累收尾進度比想象中更慢、以及上游工業(yè)企業(yè)利潤增速的大幅下降，均說明了目前上游的處境比較困難，這也是需求偏弱的體現。
補庫周期的開啟尚待時日。一反10月產成品庫存上行的現象，11月PMI產成品庫存指數反而出現了小幅下滑（環(huán)比-0.3pct），這也證實了我們之前的觀點：目前庫存拐點并未明確出現、且需求端疲軟之跡仍存，補庫周期的真正開啟可能要推遲到2024年。
不同類型企業(yè)發(fā)展仍需進一步加強。11月大、中、小型企業(yè)PMI分別錄得50.5%（環(huán)比-0.2pct）、48.8%（環(huán)比+0.1pct）、47.8%（環(huán)比-0.1pct）。繼續(xù)下行的大型企業(yè)PMI、以及仍處于榮枯線以下的中小型企業(yè)PMI，說明了不同類型的制造業(yè)企業(yè)距離完全復蘇仍有待時日。尤其是對于小型企業(yè)來說，受海外經濟下行勢頭延續(xù)的影響，其發(fā)展的最大“難題”主要源自于出口下行壓力。
11月的“佳音”是建筑業(yè)好起來了。11月建筑業(yè)PMI抬升，錄得55.0%（環(huán)比+1.5pct）的較好成績。雖然對比歷史同期來說還是處于較低位置，但比二三季度的情況有所改善，10月底增發(fā)萬億國債對建筑業(yè)的提振作用不容小覷。不過服務業(yè)卻有些“動力不足”，11月服務業(yè)PMI錄得49.3%（環(huán)比-0.8pct），也是今年以來首次跌落榮枯線，前期消費企穩(wěn)后信心和意愿反彈的動能儲備或有限制。
風險提示：政策定力超預期；出口超預期萎縮；信貸投放量不及預期
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