>> 華創(chuàng)證券-【宏觀專題】債務(wù)付息視角下的“歐弱美強”-231201
| 上傳日期： |
2023/12/1 |
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| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張瑜 |
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為了探討緊貨幣向經(jīng)濟傳導的速度及幅度，本篇報告對比美歐日居民、企業(yè)、政府三大部門浮動利率債務(wù)占比高低，以及凈利息支出壓力大小。
核心觀點：1、誰的浮動利率債務(wù)多？歐元區(qū)可變利率型債務(wù)占比最高，美國最低。
2、誰的利息支付壓力大？
①日本當下貨幣邊際緊縮還沒帶來三大部門凈利息支出出現(xiàn)明顯調(diào)整，利息壓力最小。②歐美對比來看，美國政府利息壓力大于歐元區(qū)，私人部門利息壓力則小于歐元區(qū)，反映的是美國寬財政對沖了緊貨幣對私人部門的影響。③進一步對比歐美兩大私人部門利息壓力情況：1）企業(yè)：歐元區(qū)加息周期啟動后，非金融企業(yè)付息壓力即快速上行，但美國非金融企業(yè)的付息壓力截至Q2還在下行。2）家庭：美國付息壓力有所上行，歐元區(qū)凈付息壓力則在下降，背后是美國家庭利息收入對利率上行的敏感性低于利息支出（簡單理解是銀行對存款利率上調(diào)慢），歐元區(qū)則反之。但是，截至2023Q2，美國家庭部門凈利息支出/收入的讀數(shù)（-6.3%）遠低于歐元區(qū)（-0.7%）。
3、綜上，歐美對比來看，歐元區(qū)浮息債務(wù)占比高、私人部門債務(wù)利息壓力上升快，而美國利息壓力集中在信用最好的政府部門（圖14）。所以整體而言，歐元區(qū)的加息負面沖擊的到來似乎會比美國更早更深。從這個角度看，現(xiàn)在判斷美元趨勢性走弱的證據(jù)尚不夠充足，如歐洲惡化更快，不排除美元被動脈沖回升的可能。
一、誰的浮動利率債務(wù)多？
1、居民部門：誰的房貸中浮動利率型占比高？
居民部門的大額負債主要是住房抵押貸款，因此對比美歐日房貸中可變利率型貸款占比：日本（新增房貸中浮動利率型占比74%）＞葡萄牙（39%）＞希臘（32.8%）＞意大利（19.7%）＞歐元區(qū)整體（19.5%）＞西班牙（16%）＞德國（12.4%）＞美國（8.1%）＞法國（3.3%）。
2、企業(yè)部門：誰的企業(yè)債券和企業(yè)貸款中可變利率型占比高？
企業(yè)部門債務(wù)融資主要有兩種方式，一是銀行信貸，二是企業(yè)債券，因此分別對比美歐日非金融企業(yè)貸款和企業(yè)債中浮動利率型占比。
（1）針對企業(yè)貸款，缺少日本的數(shù)據(jù)，對比歐美企業(yè)信貸中可變利率型占比：歐元區(qū)（新發(fā)放企業(yè)貸款中可變利率型占比84.6%）＞美國（新增小企業(yè)貸款中可變利率型占比29.8%）。其中，2023Q2，美國小企業(yè)貸款余額中，可變利率型占比約為26.8%；新增小企業(yè)貸款中，可變利率型占比升至34%。
（2）針對企業(yè)債券，對比歐美日企業(yè)債券未償余額中可變利率型占比：日本（27.2%）＞歐元區(qū)（22.3%）＞美國（12.5%）。若只看非金融企業(yè)債，則歐美日債券未償余額中可變利率型占比分別為：歐元區(qū)（12.2%）＞日本（11%）＞美國（2.3%）。
3、政府部門：誰的國債中可變利率型占比高？
對比美歐日政府債券余額中可變利率型占比：意大利（10.2%）＞西班牙（8.6%）＞法國（8.2%）＞歐元區(qū)整體（6.5%）＞德國（4.5%）＞希臘（3.6%）＞日本（2.1%）＞美國（2%）＞葡萄牙（1.1%）≈愛爾蘭（1.1%）。但值得注意的是，美國短債占比偏高，意味著美國政府再融資成本對利率上行的反應或相對偏快。美國（政府債券余額中短期固定利率型占比21%）＞歐元區(qū)（7.1%）＞日本（5.6%）。
二、誰的利息支付壓力大？
1、靜態(tài)對比：誰的凈利息支付壓力最高？當下日本利息支付壓力最小，反映了低息寬松金融環(huán)境對經(jīng)濟的支撐和刺激作用。美歐方面，三大部門整體來看，美國利息支付壓力＞歐元區(qū)；但是從私人部門角度看，歐元區(qū)＞美國，背后反映的是美國寬財政對沖了緊貨幣給私人部門帶來的信用收緊壓力，歐元區(qū)則是由私人部門自擔緊信用壓力。
2、動態(tài)對比：誰的利息壓力上升快？整體來看，近期日本利息壓力尚未出現(xiàn)明顯變化。主要對比歐美：①私人部門（家庭和非金融企業(yè)）：歐元區(qū)私人部門付息壓力隨加息周期開啟即快速上行，而美國私人部門凈付息壓力截至23Q2仍未見提升。②公共部門：美國政府部門利息壓力上行明顯快于歐元區(qū)。
風險提示：可變利率統(tǒng)計口徑有差異，美國貸款利率調(diào)整快于預期；利息支出壓力數(shù)據(jù)更新不及時，跨國對比時口徑可能存在一定差異
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