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中央金融工作會議對未來五年金融工作與政策方向進(jìn)行了定調(diào)部署，是我們預(yù)判明年貨幣政策的總綱。結(jié)合會議精神與經(jīng)濟(jì)形勢，2024年或?qū)⑿纬伞胺€(wěn)貨幣、穩(wěn)信用”的格局。貨幣方面，貨幣當(dāng)局或重新加強(qiáng)結(jié)構(gòu)性政策工具的使用，搭配降準(zhǔn)降息等總量工具，價(jià)格型政策的重要性或?qū)⒆屛挥跀?shù)量型政策；信用方面，“準(zhǔn)確把握貨幣信貸供需規(guī)律和新特點(diǎn)”的提出，預(yù)示貨幣當(dāng)局在保持信貸增量穩(wěn)定的同時(shí)，更加注重資金供給結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，推動單位信貸投放下經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出效率的提高。未來，信用增量“緩下坡”趨勢下，存量結(jié)構(gòu)優(yōu)化對經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量增長的支撐，將成為宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的新特點(diǎn)。
　　核心觀點(diǎn)：
　　2024年，面對全球經(jīng)濟(jì)增速下滑、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇與全球流動性緊縮緩解的復(fù)雜局面，貨幣政策最終目標(biāo)或?qū)⑼怀觥胺€(wěn)信用”、“防風(fēng)險(xiǎn)”與“穩(wěn)匯率”，在“以我為主”的同時(shí)兼顧內(nèi)外均衡。
　　對于信用端而言，貨幣政策中介目標(biāo)近期出現(xiàn)調(diào)整，從之前的按“年”匹配，變更為“從更長時(shí)間的跨周期視角”進(jìn)行匹配，這為明年“穩(wěn)信用”創(chuàng)造了有利條件。過去十年間，社融與名義GDP的年均偏離度為4%，與央行認(rèn)可的偏離水平接近（2018-2019年，社融與名義GDP的最大偏離值為3.4%），可能成為“從更長時(shí)間的跨周期視角”下重新定義貨幣/經(jīng)濟(jì)增長“基本匹配”的經(jīng)驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)。結(jié)合我們對明年名義GDP的預(yù)測，估計(jì)全年社融增速大致在9.1%左右。
　　在穩(wěn)增量的基礎(chǔ)上，信貸存量結(jié)構(gòu)的變化更加值得關(guān)注。此次中央金融工作會議提出“準(zhǔn)確把握貨幣信貸供需規(guī)律和新特點(diǎn)”與“盤活被低效占用的金融資源”，說明在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型背景下，信貸增量變化已不足以反映經(jīng)濟(jì)增長動力的切換與產(chǎn)業(yè)的升級等深層變革。預(yù)計(jì)未來，金融高質(zhì)量發(fā)展導(dǎo)向下的穩(wěn)信用，不僅將體現(xiàn)在維護(hù)信貸總量穩(wěn)定增長方面，而且更加注重資金供給結(jié)構(gòu)的優(yōu)化與單位信貸投放下經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出效率的提高。
　　對于貨幣端而言，預(yù)計(jì)明年全面降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)。盡管聯(lián)儲加息周期結(jié)束有利于國內(nèi)降息的進(jìn)一步推進(jìn)，但綜合考慮產(chǎn)出缺口、真實(shí)利率，以及國際收支等因素，明年降息次數(shù)與力度很難超過今年。
　　市場影響：
　　相比今年，“穩(wěn)信用”、“穩(wěn)貨幣”的格局變化預(yù)示明年債市將以震蕩為主，利率債投資將更加強(qiáng)調(diào)“擇時(shí)”選擇，投資難度提高；地方政府化債與資本新規(guī)將對信用債供求產(chǎn)生顯著影響，信用債市場或?qū)⑦M(jìn)一步分化。對于權(quán)益市場而言，寬信用的同時(shí)“優(yōu)化資金供給結(jié)構(gòu)”，或?qū)⒅Y(jié)構(gòu)性行情的演繹。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、全球衰退及主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策超預(yù)期。