>> 國信證券-巨化股份(600160)擬以14億元收購飛源化工51%股權(quán)，筑牢三代制冷劑巨頭地位-231206
| 上傳日期： |
2023/12/6 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
楊林,張瑋航 |
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事項(xiàng)：
事件：2023年12月5日晚，公司發(fā)布公告：巨化股份擬以現(xiàn)金出資方式，收購淄博飛源化工部分老股東持有標(biāo)的公司5,469.6萬股權(quán)（占飛源化工全部股權(quán)的30.15%），同時(shí)單方面增加飛源化工注冊(cè)資本7,721.8萬，合計(jì)取得標(biāo)的公司51%股權(quán)。合計(jì)交易金額為13.94億元：其中收購飛源化工股權(quán)金額5.78億元；單方面對(duì)飛源化工增資金額8.16億元。最終具體以公司簽訂的交易協(xié)議為準(zhǔn)。本次交易各方協(xié)商確定飛源化工100%股權(quán)價(jià)值約19.18億元（折合10.57元/注冊(cè)資本），較其合并報(bào)表歸母凈資產(chǎn)相比增值率為185.11%；較其母公司財(cái)務(wù)報(bào)表中凈資產(chǎn)相比增值率為193.36%。
飛源化工擁有較為完整的氟化工、環(huán)氧樹脂產(chǎn)業(yè)鏈，主要產(chǎn)品包括制冷劑R32、R125、R134a、R410A、R404A、R407C、R507；精細(xì)化學(xué)品R113a、三氟乙酸、三氟乙酰氯、三氟乙醇、硫酰氯；其它產(chǎn)品氟化氫、氟化氫銨、硫酸、環(huán)氧氯丙烷、環(huán)氧樹脂等。
國信化工觀點(diǎn)：近幾年巨化股份已緊抓市場機(jī)遇，逆勢(shì)中布局并實(shí)現(xiàn)三代制冷劑產(chǎn)銷量、市占率維持第一；同時(shí)積極推進(jìn)氟化工產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，持續(xù)筑牢氟化工巨頭地位。飛源化工主營業(yè)務(wù)與巨化股份產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同互補(bǔ)性較強(qiáng)。若本次交易能順利完成，對(duì)于巨化股份來說，將進(jìn)一步充實(shí)核心產(chǎn)業(yè)氟化工業(yè)務(wù)、繼續(xù)做強(qiáng)做優(yōu)做大核心產(chǎn)業(yè)，提升市場競爭地位和競爭力，優(yōu)化其產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、促進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展；同時(shí)對(duì)于三代制冷劑行業(yè)來說，行業(yè)集中度持續(xù)將龍頭集中，競爭格局趨于緩和。巨化目前在國內(nèi)三代制冷劑市場份額約占32%，飛源化工約占7%-8%，交易完成后，我們預(yù)計(jì)巨化股份在三代制冷劑市場份額將有望達(dá)到35%-40%。
考慮到本次收購仍有不確定性因素，盈利預(yù)測暫不考慮本次收購帶來的影響，我們維持盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤分別為10.12/18.64/25.68億元，同比增速分別為-57.5%/84.2%/37.7%；攤薄EPS=0.37/0.69/0.95元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE=42.0/22.8/16.6X。維持“買入”評(píng)級(jí)。
評(píng)論：
飛源化工三代制冷劑產(chǎn)能位居全國前列，與巨化股份公司產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同互補(bǔ)性強(qiáng)
淄博飛源化工有限公司始建于2004年8月，2005年6月正式投產(chǎn)運(yùn)行，公司占地面積1000余畝。是淄博市技術(shù)創(chuàng)新型企業(yè)、高新技術(shù)企業(yè)、山東省省級(jí)企業(yè)技術(shù)中心、淄博市工業(yè)設(shè)計(jì)中心、淄博市工程研究中心，并連續(xù)被列為“淄博市工業(yè)企業(yè)50強(qiáng)”。飛源化工主營業(yè)務(wù)為基本化工原料、氟化工原料及后續(xù)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。擁有較為完整的氟化工、環(huán)氧樹脂產(chǎn)業(yè)鏈。其主要產(chǎn)品包括制冷劑R32、R125、R134a、R410A、R404A、R407C、R507；精細(xì)化學(xué)品R113a、三氟乙酸、三氟乙酰氯、三氟乙醇、硫酰氯；其它產(chǎn)品氟化氫、氟化氫銨、硫酸、環(huán)氧氯丙烷、環(huán)氧樹脂等。其產(chǎn)成品線較為豐富，與巨化股份公司產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同互補(bǔ)性強(qiáng)。全國第三代制冷劑整體產(chǎn)能超過110萬噸，飛源化工主營業(yè)務(wù)中三代制冷劑產(chǎn)品占比較高，市場占有率居于國內(nèi)前列，約占我國三代制冷劑市場份額的7%-8%。
整體來說，飛源化工無水氟化氫產(chǎn)能行業(yè)前三、第三代含氟制冷劑產(chǎn)能行業(yè)前五、環(huán)氧氯丙烷產(chǎn)能行業(yè)前五、環(huán)氧樹脂產(chǎn)能行業(yè)前五、三氟系列精細(xì)材料產(chǎn)能行業(yè)前三。據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)，公司氟化工產(chǎn)品銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國各地，下游客戶有美的、格力、海爾、海信等國內(nèi)知名空調(diào)廠家，并積極開拓國際市場，與霍尼韋爾、日本大金、美國科慕（杜邦化學(xué)氟化工板塊）等知名大型企業(yè)保持良好的供應(yīng)關(guān)系。
截止基準(zhǔn)日2023年5月31日，飛源化工股東全部權(quán)益價(jià)值資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估結(jié)果為9.41億元，市場法評(píng)估結(jié)果為19.19億元。本次合計(jì)交易金額為13.94億元：其中收購飛源化工股權(quán)金額5.78億元；單方面對(duì)飛源化工增資金額8.16億元。最終具體以公司簽訂的交易協(xié)議為準(zhǔn)。值得注意的是，如邢漢銀轉(zhuǎn)讓股權(quán)受此前的協(xié)議限制，可能導(dǎo)致巨化股份收購標(biāo)的股權(quán)未達(dá)到預(yù)定比例。不排除巨化股份對(duì)飛源化工提高增資比例，直至取得其51%股權(quán)。
早在2022年，飛源化工實(shí)際控制人邢漢銀與淄博龍門洪泰產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）、泰安市洪泰新型工業(yè)化股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）已簽署《關(guān)于淄博飛源化工有限公司之投資協(xié)議》，約定按投資前估值14.33億元出資2億元增資入股（折每股9.00元），以取得飛源化工12.25%的股權(quán)。2022年7月及8月，飛源化工已分別收到前述兩家機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)入的投資款，并于2023年8月完成上述增資工商變更登記。洪泰基金前次取得飛源化工12.25%的股權(quán)投后估值為16.33億元，本次投資估值為19.19億元（較前次估值增加17.51%）。本次交易預(yù)計(jì)產(chǎn)生的商譽(yù)金額約為5億元，占巨化股份總資產(chǎn)的比例約為2.15%，占?xì)w母公司凈資產(chǎn)的3.27%，約占巨化股份2022年歸母凈利潤的20.96%。
本次交易各方協(xié)商確定飛源化工100%股權(quán)價(jià)值約19.18億元（折合10.57元/注冊(cè)資本），較其合并報(bào)表歸母凈資產(chǎn)相比增值率為185.11%；較其母公司財(cái)務(wù)報(bào)表中凈資產(chǎn)相比增值率為193.36%。截至2023年5月末，飛源化工合并報(bào)表中歸母凈資產(chǎn)為6.72億元，根據(jù)市場法估值市凈率
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