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事件:2023年12月13日，央行公布2023年11月金融數(shù)據(jù)：（1）新增人民幣貸款1.09萬(wàn)億，同比少增1368億，Wind一致預(yù)期12050億，前值7384億；（2）新增社會(huì)融資規(guī)模2.45萬(wàn)億，同比多增4556億，Wind一致預(yù)期24545.8億，前值18452億；（3）M0同比10.4%，前值10.2%；M1同比1.3%，前值1.9%；M2同比10.0%，Wind一致預(yù)期10.1%，前值10.3%。
　　信用端：政府債融資支撐社融，企業(yè)中長(zhǎng)貸同比負(fù)增
　　第一、總量上新增社融同比多增4556億，但新增信貸低于季節(jié)性規(guī)律，背后或同11月17日金融機(jī)構(gòu)座談會(huì)強(qiáng)調(diào)“著力加強(qiáng)信貸均衡投放，統(tǒng)籌考慮今年后兩個(gè)月和明年開(kāi)年的信貸投放”以及“特殊再融資債償還存量貸款”兩點(diǎn)有關(guān)。
　　第二、存量房貸利率調(diào)降等地產(chǎn)利好政策仍在發(fā)揮效用背景下，居民提前償還房貸現(xiàn)象減緩，居民中長(zhǎng)貸最終錄得同比正增228億，居民短貸或受益于雙十一比2022年同期也略有抬升。綜合來(lái)看，11月居民部門(mén)信貸增速整體較為平穩(wěn)。往后看，近期地產(chǎn)成交數(shù)據(jù)繼續(xù)回落，居民信貸后期可持續(xù)性仍需觀(guān)察。
　　第三、相較于2022年同期，企業(yè)部門(mén)整體同比少增418億，其中企業(yè)短貸同比、環(huán)比多增明顯，或同Q3貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中“著力加強(qiáng)貸款均衡投放，統(tǒng)籌銜接好年末年初信貸工作，適度平滑信貸波動(dòng)，增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性和可持續(xù)性”導(dǎo)向有關(guān)，票據(jù)融資在“壓實(shí)信貸”導(dǎo)向下同票據(jù)融資利率表現(xiàn)相符，環(huán)比錄得負(fù)值。企業(yè)中長(zhǎng)貸同比減少，除去基數(shù)原因，核心關(guān)注是否同10月增發(fā)的特殊再融資債用于償還存量貸款以及近期央行“盤(pán)活存量貸款”導(dǎo)向有關(guān)。往后看，企業(yè)短貸或仍延續(xù)同比正增表現(xiàn)，而企業(yè)中長(zhǎng)貸或在前述邏輯下反彈空間有限。
　　第四、直接融資方面，11月政府債發(fā)行加速背景下政府債融資成主要支撐，企業(yè)債融資同比略有抬升或和2022年同期贖回潮導(dǎo)致當(dāng)時(shí)企業(yè)債的低基數(shù)有關(guān)，股票融資同比表現(xiàn)偏弱，或核心同近期股市震蕩調(diào)整有關(guān)。
　　第五、非標(biāo)方面，未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票大幅走高，或同票據(jù)融資略有回落相關(guān)，信托貸款環(huán)比負(fù)增或同特殊再融資債償還部分非標(biāo)有關(guān)，委托貸款環(huán)比多增或同國(guó)債增發(fā)落地下的實(shí)物工作量增加需要配套融資有關(guān)。
　　存款端：M1同比低位，財(cái)政存款走弱，非銀存款高增
　?。?）M1增速相對(duì)偏低，一定程度上反映了當(dāng)下實(shí)體經(jīng)濟(jì)活力仍有優(yōu)化空間，在12月8日中央政治局會(huì)議以及12月12日的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議均提及“切實(shí)增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)活力”，后續(xù)M1余額同比或是政策關(guān)注重點(diǎn)。
　　（2）11月存款結(jié)構(gòu)中，在政府債放量背景下，財(cái)政存款走弱，背后映射11月財(cái)政支出明顯加速邏輯，但資金面并未見(jiàn)明顯緩解，因此我們提示投資者可對(duì)政府債發(fā)行后的資金回流銀行間市場(chǎng)預(yù)期回歸中性態(tài)度。
　?。?）本次我們也關(guān)注到11月非銀存款同比環(huán)比正增明顯，鑒于非銀存款是后續(xù)廣義資管的重要自由現(xiàn)金流，因此我們提示12月跨年行情啟動(dòng)疊加非銀欠配壓力釋放，或是近期利率下行的主要原因。
　　（4）M2-M1剪刀差繼續(xù)擴(kuò)大，疊加12月12日中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提及“保持社融、M2同經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和價(jià)格水平預(yù)期目標(biāo)相匹配”，在11月社融增速為9.4%、M2余額增速為10%的背景下，預(yù)計(jì)M2后續(xù)仍有回落趨勢(shì)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)顯著邊際改善趨勢(shì)；穩(wěn)增長(zhǎng)發(fā)力大幅超出市場(chǎng)預(yù)期；權(quán)益市場(chǎng)出現(xiàn)大級(jí)別上漲行情；貨幣政策邊際收緊