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主要觀點(diǎn)
　　政府債券助力社融同比增速提升。
　　11月末社會(huì)融資規(guī)模存量為376.39萬億元，同比增長9.4%，較上月上升0.1個(gè)百分點(diǎn)。其中，貸款項(xiàng)11月份同比增速10.7%，較上月持平；政府債券同比增速為14.9%，增速較上月提升0.6%；企業(yè)債券同比增速為-0.4%，較上月收窄0.3%。
　　可見，政府債券對(duì)社融增速提升起到了較大支撐作用。從新增規(guī)?？?，11月份新增社會(huì)融資新增2.45萬億，同比多增4663億元。進(jìn)一步從結(jié)構(gòu)上看，人民幣貸款同比少增348億元，企業(yè)債券同比多增726億元，政府債券同比多增4980億元。
　　企業(yè)信貸融資需求依然不佳，居民部門略有改善。
　　11月份金融機(jī)構(gòu)口徑的人民幣貸款新增10,900億元，同比少增1200億元。其中，居民部門同比多增298億元；企業(yè)部門同比少增616億元，境外貸款與非銀金融機(jī)構(gòu)同比少增882億元。
　　進(jìn)一步細(xì)分，居民部門短期貸款同比多增69億元，中長期貸款同比多增228億元。企業(yè)部門的貸款同比少增616億元，其中票據(jù)融資同比多增543億元，短期貸款同比多增1946億元，中長期貸款同比少增2907億元。整體看，企業(yè)融資中短貸和票據(jù)融資尚可，但是更能反映企業(yè)融資需求的中長期貸款同比少增較多。
　　高基數(shù)導(dǎo)致M2同比增速下滑，企業(yè)活期化意愿依舊不足。
　　11月份M2同比增速為10%，較上月減少0.3個(gè)百分點(diǎn)。其中，翹尾因素下降1.3%，環(huán)比增加1.0%，可見高基數(shù)是M2同比增速下滑的主要原因。
　　從結(jié)構(gòu)上看，單位活期、單位定期與儲(chǔ)蓄存款、M0在11月份的同比增速分別為-0.3%、12.9%、10.4%，分別較上月變化-0.7%、-0.2%與0.2%。
　　單位活期存款同比增速持續(xù)下滑，目前已跌至負(fù)值，活期化意愿不高說明投資、消費(fèi)意愿不足。
　　單位定期與儲(chǔ)蓄存款增速雖然較高，但也在下滑，我們認(rèn)為這主要是居民的儲(chǔ)蓄存款拖累的。因?yàn)?1月金融機(jī)構(gòu)人民幣存款新增2.53萬億元，同比少增4200億元，其中居民戶存款同比少增13,411億元。
　　投資建議
　　社融反彈并未動(dòng)搖債市看多基礎(chǔ)。
　　我們認(rèn)為社融信貸數(shù)據(jù)表現(xiàn)不錯(cuò)主要是政府部門發(fā)力穩(wěn)住了總體融資需求。政府部門加杠桿，提升了政府債券的供給，不過央行MLF投放上超額續(xù)作給予配合，10、11月MLF余額增加了8890億，因此流動(dòng)性并未明顯趨緊。信貸與企業(yè)債券數(shù)據(jù)則顯示了經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生需求較為低迷，政府穩(wěn)增長對(duì)經(jīng)濟(jì)提振效果還需要觀察，我們認(rèn)為利率債依然具備看多的基礎(chǔ)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程不及預(yù)期；
　　穩(wěn)增長政策效果待觀察。