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零售表現(xiàn)穩(wěn)健；高分紅標(biāo)的；買入
　　滔博披露3QFY24零售及批發(fā)業(yè)務(wù)的總銷售額同比增長10-20%低段，相比1HFY24的同比增長8%有所加速，部分由于基數(shù)改善；據(jù)管理層，24財(cái)年前9個月銷售額已恢復(fù)到2019年同期的80-85%水平，且12月以來，銷售額增長趨勢與3Q類似，零售折扣持續(xù)改善。我們認(rèn)為，公司庫存已恢復(fù)健康，且滔博作為中國領(lǐng)先的多品牌零售商，在新品逐步上市和營銷活動重啟的帶動下，明年零售額增速也有望維持雙位數(shù)增長。同時滔博的高股息率（FY24：7.5%）對投資者而言也具備吸引力。我們略微將FY24E/25E/26E基本EPS下調(diào)1.7/3.2/4.0%至0.38/0.46/0.53元，下調(diào)目標(biāo)價1%至港幣8.2，基于17.0x目標(biāo)PE（上市以來歷史12個月動態(tài)PE均值+0.5SD，以反映疫后國際品牌復(fù)蘇及新品牌增長）及動態(tài)EPS 0.45元。維持“買入”。
　　零售額增長主要來自于同店銷售驅(qū)動
　　滔博3QFY24零售額增長主要由同店銷售增長驅(qū)動；季環(huán)比門店數(shù)仍在凈關(guān)店，主要受到其中一位品牌客戶的一次性戰(zhàn)略調(diào)整所致，除此以外其他品牌門店數(shù)環(huán)比已開始凈開店；季內(nèi)直營零售門店毛銷售面積環(huán)比增長0.5%，同比下降1.7%。按渠道看，直營零售渠道零售額同比增速為10-20%高段，快于批發(fā)渠道；線上線下渠道流水均同比有雙位數(shù)增長。按品牌看，非主力品牌零售額增速超過主力品牌，兩者均錄得雙位數(shù)同比增長；零售額增速高于公司平均水平的品牌的加權(quán)增速為10-20%高段；而低于平均線的其他品牌零售額加權(quán)增速為中單位數(shù)，若不考慮戰(zhàn)略調(diào)整品牌，則為10-20%低段。
　　庫存恢復(fù)健康；經(jīng)營重回正軌
　　截至11月底，公司庫存金額同比下降雙位數(shù)，較8月底大致持平，而相比2月底下降高單位數(shù)，部分由于秋冬新品入庫。庫存周轉(zhuǎn)率同比大幅收窄至略低于4x。3Q-4Q上市的新品截止11月底的售罄率同比有所改善，部分得益于營銷活動重啟，例如Nike于10月在北京舉辦的“Only Basketball”的籃球盛會、以及于3Q開展的耐克中國高中籃球聯(lián)賽等等。品牌大力開展?fàn)I銷活動也推動滔搏季內(nèi)零售折扣同比改善，較1HFY24也有微幅改善。
　　將采用合適的戰(zhàn)略面對消費(fèi)分層下的下沉市場
　　據(jù)管理層，滔搏在三線及以下城市同樣擁有豐富的布局和門店網(wǎng)絡(luò)，并關(guān)注到了當(dāng)前消費(fèi)市場分層的趨勢；由于下沉市場競爭激烈，且老齡化相對高線城市更加嚴(yán)重，公司將采取更適合下沉市場的打法，而不是僅僅采取將現(xiàn)有的產(chǎn)品降級或者降價而犧牲利潤率的方式，或者簡單照搬現(xiàn)有的大店模式。
　　風(fēng)險提示：1）經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇導(dǎo)致行業(yè)競爭加劇，零售折扣持續(xù)加深；2）新品牌在中國擴(kuò)張進(jìn)度不及預(yù)期；3）渠道庫存去化較慢。