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11月地產(chǎn)新開工面積同比增速時隔2年多首度回正，但這更多是由于低基數(shù)效應以及“三大工程”的逐步推進。地產(chǎn)周期回暖的重要前提是銷售的持續(xù)性改善以及房價的平穩(wěn)運行。對于債市而言，“靈活適度、精準有效”的貨幣政策基調(diào)下，降息預期的落空或?qū)⒊尸F(xiàn)利多未出盡的邏輯，短期視角下長債利率或?qū)⑵珡娺\行。
　　▍地產(chǎn)新開工面積增速緣何回正？據(jù)我們估算，11月房屋新開工面積同比增長4.9%，實現(xiàn)自2021年4月以來的首度轉正。地產(chǎn)新開工面積同比增速的回正主要源于以下兩個方面：一、去年同期存在低基數(shù)。去年11月新開工的走勢顯著低于季節(jié)性趨勢，今年11月新開工面積表現(xiàn)出正常的季節(jié)性趨勢，因而在去年的低基數(shù)效應下同比實現(xiàn)了正增長。二、“三大工程”建設的逐步推進。今年以來，政治局會議及中央經(jīng)濟工作會議等多項重要會議均指出要加快保障性住房等“三大工程”建設，各地市也紛紛出臺相關政策?！叭蠊こ獭苯ㄔO的逐步推進，帶動新開工面積的邊際回升。
　　▍新開工增速同比轉正固然傳遞出積極的信號，但其持續(xù)性及對實物工作量的帶動作用仍待觀察。今年11月，中國小松挖掘機開工小時數(shù)為101.2小時，環(huán)比提高0.2%，同比提高4%，從一定程度上印證了開工數(shù)據(jù)的好轉。然而，下半年以來螺紋鋼表觀需求依舊低于過去兩年同期的水平，此外，據(jù)我們測算，今年11月，建筑工程投資在去年低基數(shù)下依舊下滑了15.5%，反映實物工作量仍未迎來明顯提升。
　　▍地產(chǎn)周期的領先指標是商品房銷售，地產(chǎn)周期回暖的重要前提是銷售的持續(xù)性改善以及房價的平穩(wěn)運行。地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)的好壞，不僅反映房企的經(jīng)營狀況、決定著房企的收入以及現(xiàn)金流回籠的速度，還影響著房企的信心及融資行為，進而影響拿地、開工以及投資行為。從投資體量上來看，城中村改造等“三大工程”所能拉動的投資規(guī)模相對于總的地產(chǎn)開發(fā)投資規(guī)模仍較為有限。因此，地產(chǎn)周期的回暖更多取決于地產(chǎn)銷售的持續(xù)性好轉以及房價的平穩(wěn)健康運行。
　　▍地產(chǎn)利好政策出臺后，下行趨勢有所緩解，未來仍有改善空間。8月31日，中國人民銀行、國家金融監(jiān)督管理總局宣布調(diào)整優(yōu)化差別化住房信貸政策、降低存量首套住房貸款利率。房貸政策出臺后的第一個月（9月），30大中城市商品房成交面積迎來小幅攀升，10月開始季節(jié)性回落，整體表現(xiàn)依舊弱于過去兩年的水平。新政出臺后，一線城市的地產(chǎn)銷售修復斜率更高，但這一修復進程并未持續(xù)足夠長的時間，未來仍有改善空間。
　　▍債市策略：中央經(jīng)濟工作會議對貨幣政策定調(diào)“靈活適度、精準有效”，寬貨幣取向的確定性較高，而在降息預期落空，且短期內(nèi)降準落地可能性較低的背景下，債市或?qū)⒊尸F(xiàn)利多未出盡的邏輯。此外，雖然上周北京、上海先后出臺了地產(chǎn)寬松政策，但傳導至地產(chǎn)銷售及投資端的過程仍需時日，短期內(nèi)難以對債市形成利空。短期視角下，長債利率或?qū)⑵珡娺\行。
　　▍風險因素：國內(nèi)政策力度超預期變化；國內(nèi)經(jīng)濟復蘇不及預期；海外主要經(jīng)濟體衰退；地緣政治沖突加劇。