>> 東吳證券-固收周報：本周十年期國債收益率為何創(chuàng)近四年新低？-240107
| 上傳日期： |
2024/1/7 |
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| 3039KB |
| 格式： |
pdf 共35頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
李勇,陳伯銘,徐沐陽 |
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本周十年期國債收益率為何創(chuàng)近四年新低？開年以來，債市延續(xù)跨年行情，利率繼續(xù)下行。2024年1月4日，十年期國債收益率從2023年末的2.7%快速降至2.53%附近，創(chuàng)2020年4月以來新低。1月5日，十年期國債收益率繼續(xù)下行至2.5128%。對此我們認為有以下幾方面原因：（1）經(jīng)濟基本面處于弱修復(fù)環(huán)境，債券收益率易下難上。2023年12月，官方制造業(yè)收于49%，相較11月下降0.4個百分點，連續(xù)三個月位于收縮區(qū)間，且連續(xù)三個月環(huán)比回落；生產(chǎn)指數(shù)為50.2%，較11月下降0.5個百分點；12月新訂單指數(shù)、新出口訂單指數(shù)均較11月分別下降0.7/0.5個百分點至48.7%/45.8%，內(nèi)需指數(shù)和外需指數(shù)均位于收縮區(qū)間，海外訂單減少和國內(nèi)有效需求不足困難同時存在。（2）情緒面來看，降息降準預(yù)期支撐債市行情延續(xù)。1月有很強的降息預(yù)期，疊加年初配置熱情強，部分機構(gòu)搶跑，多頭占優(yōu)，推動利率持續(xù)下行。2024年以來十年期國債日成交筆數(shù)維持在高位，1月4日和1月5日均超過1900筆，年初機構(gòu)配置熱情高漲?；仡櫧?年的貨幣政策操作發(fā)現(xiàn)，春節(jié)前后往往是降息、降準的重要窗口，降息在春節(jié)前后均有落地可能。對于債市而言，在降息落地前，市場寬貨幣政策預(yù)期升溫。（3）央行重啟PSL凈投放，帶來資金面利好。2024年1月2日央行公布的數(shù)據(jù)顯示，央行在2023年12月通過PSL凈投放資金3,500億元，這是2023年3月以來央行第一個月凈投放PSL。PSL投放對基礎(chǔ)貨幣影響較大，一定程度上有寬貨幣的效果，推動收益率曲線下移。此外，2024年以來銀行體系凈融出維持在高位，2024年1月2日銀行間質(zhì)押式回購成交量躍升到7萬億元，之后幾天也在持續(xù)上升，達到8.3萬億左右，銀行體系凈融出增加對流動性形成補充，債券看多預(yù)期不變。
美國12月新增非農(nóng)就業(yè)超預(yù)期火熱，美債收益率和美聯(lián)儲加息路徑未來預(yù)計如何變化？本周，2Y和10Y美債收益率，在1月3日ISM制造業(yè)PMI超預(yù)期回落，分別下破4.3%和4.0%；在1月5日，美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)超預(yù)期火熱后，漲幅擴大至4.46%和4.07%。本周分別在4.25-4.46%和3.86-4.11%間震蕩。當(dāng)前美國經(jīng)濟形勢復(fù)雜，短期來看，鮑威爾發(fā)言轉(zhuǎn)鴿，表明美聯(lián)儲已經(jīng)在討論降息，會避免經(jīng)濟過度緊縮；另一方面，美國就業(yè)市場依舊火熱，居民消費勢頭依舊強勁，對未來通脹下行抑或有所阻礙。美聯(lián)儲的加息路徑不確定性加大，我們認為其原因在于：（1）12月節(jié)慶拉動美國新增非農(nóng)就業(yè)超預(yù)期，美國居民消費強勁勢頭不減。美國12月非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)21.6萬人，高于預(yù)期17.5萬人。失業(yè)率回落3.7%，低預(yù)期3.8%。平均時薪增速小幅增長34.3美元，同比4.1%。11月職位空缺數(shù)879萬人，持續(xù)低于預(yù)期882萬人，職位空缺率維持低位5.3%。分項來看，政府部門和休閑和酒店業(yè)是12月非農(nóng)的主要拉動項，主因12月感恩節(jié)、圣誕節(jié)疊加跨新年節(jié)日，居民增加旅游和探親活動。疊加零售業(yè)新增就業(yè)人數(shù)回升，職位需求數(shù)量擴大，表明美國居民消費強勁勢頭不減。同時休閑住宿業(yè)的職位空缺數(shù)量大量下滑，代表需求被就業(yè)市場滿足。建筑業(yè)新增就業(yè)人數(shù)增加，職位空缺數(shù)增加，疊加新屋開工數(shù)持續(xù)增長，反映開發(fā)商在加緊建造新屋，2024年房地產(chǎn)市場顯露升溫跡象。2023年一直火熱的勞動力市場雖在之前露出降溫跡象，但在美國居民的強勁消費支撐下，2024年可能降溫緩慢。（2）FOMC會議紀要表明，美聯(lián)儲認為通”有明顯放緩跡象，政策利率已經(jīng)見頂。1月3日，美聯(lián)儲發(fā)布2023年12月FOMC會議紀要，內(nèi)容要點如下：1）與會者認為政策利率可能達到或接近（likely at or near its peak）本輪緊縮周期的峰值。2）通脹雖然仍處高位，但已顯示出明顯放緩跡象，通脹上行風(fēng)險減少。與會者普遍認為通脹和就業(yè)風(fēng)險正在朝著更平衡的方向發(fā)展。3）經(jīng)濟增速放緩，2023年整體保持穩(wěn)健。就業(yè)增長依舊強勁，預(yù)計經(jīng)濟下行風(fēng)險大于上行風(fēng)險。一些與會者指出，如果勞動力需求進一步大幅減弱，勞動力市場可能會迅速地突然降溫。4）金融條件緩解，市場預(yù)期未來幾個月的利率路徑顯著下降。綜合近期數(shù)據(jù)，我們認為由于當(dāng)前美國通脹走勢的不確定性，美聯(lián)儲的貨幣政策會更加謹慎與靈活。一方面，12月的FOMC會議表明美聯(lián)儲認為通脹已有降溫跡象，政策利率已達限制水平，對高利率抑或?qū)е挛磥斫?jīng)濟下行的風(fēng)險表示謹慎和擔(dān)憂。另一方面，美國居民的強勁消費支撐就業(yè)市場遲遲不降溫，抑或?qū)?024年通脹下行有抑制作用。截止1月05日，F(xiàn)edwatch預(yù)期2024年3月降息25bp的概率63.9%。展望未來，美國經(jīng)濟的短期前景仍然不確定，美國經(jīng)濟仍有通脹二次反彈的風(fēng)險，能否實現(xiàn)“軟著陸”的可能性還有待觀望。綜合上述分析，短期來看，通脹雖有下降但仍遠高于目標水平，短期美債收益率反彈回升概率猶存；中期來看，美聯(lián)儲貨幣政策將會趨于謹慎與靈活，我們認為中期10Y美債收益率或?qū)⒈煌浀南滦蓄A(yù)期所壓制，同時實際利率未來潛在下行的空間也正在被打開，結(jié)構(gòu)上中期看向4%-4.5%區(qū)間震蕩。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟增速不及預(yù)期、全球“再通脹”超預(yù)期、地緣風(fēng)險超預(yù)期。
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