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青島港運(yùn)營(yíng)青島五大港區(qū)，業(yè)務(wù)分為集裝箱、液體散貨、干散貨、物流ummary]及港口增值服務(wù)等板塊，其中集裝箱、液體散貨板塊貢獻(xiàn)超70%業(yè)績(jī)。隨著山東省港口整合進(jìn)入以青島港為核心的深入業(yè)務(wù)整合階段，公司有望充分發(fā)揮資源優(yōu)勢(shì)，疊加ROE持續(xù)領(lǐng)先行業(yè)，業(yè)績(jī)穩(wěn)增且持續(xù)分紅，凸顯優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)價(jià)值。
　　青島港：中國(guó)第二大外貿(mào)口岸，港口整合持續(xù)凸顯地位。青島港國(guó)際股份有限公司（青島港601298.SH）控股股東為青島港集團(tuán)，間接控股股東為山東省港口集團(tuán)，實(shí)控人為山東省國(guó)資委。公司運(yùn)營(yíng)管理青島五大港區(qū)，主營(yíng)集裝箱、金屬礦石、煤炭、原油等貨種的裝卸及配套服務(wù)，以及物流及港口增值服務(wù)、港口配套服務(wù)等業(yè)務(wù)。2022年，集裝箱、干散貨、液體散貨、物流及增值板塊貢獻(xiàn)比重分別為25.48%、7.54%、35.29%、22.75%。
　　青島港口：樞紐港地位突出，持續(xù)受益于港口整合。青島港是西太平洋重要的國(guó)際貿(mào)易樞紐，集疏運(yùn)網(wǎng)絡(luò)發(fā)達(dá)。2022年，全港貨物吞吐量位列世界第4，集裝箱吞吐量位列世界第5，且同比增速在集裝箱吞吐量世界前10港口中居首。
　　上市主體：業(yè)績(jī)穩(wěn)增+持續(xù)分紅，投資價(jià)值顯著。2022年，公司實(shí)現(xiàn)貨物吞吐量6.27億噸，2019～2022年CAGR領(lǐng)先全國(guó)主要沿海港口水平3.5pct；實(shí)現(xiàn)集裝箱吞吐量2682萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)箱，2019～2022年CAGR領(lǐng)先全國(guó)主要沿海港口水平4.3pct。穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)支撐業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)。2022年，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)45.25億元，2019～2022年CAGR為6.09%。公司ROE在A股港口上市公司中持續(xù)領(lǐng)先，2022年實(shí)現(xiàn)12.51%，超出A股港口板塊平均水平6.03pct。同時(shí)，公司2022～2024年分紅回報(bào)規(guī)劃每年現(xiàn)金分紅不低于當(dāng)年可用于分配利潤(rùn)的40%。我們測(cè)算若分紅比例為40%～50%，對(duì)應(yīng)股息率為5%～6%，托底絕對(duì)收益價(jià)值。
　　山東省港口整合：以青島港為核心，開(kāi)啟深入業(yè)務(wù)整合。過(guò)去經(jīng)濟(jì)波動(dòng)引起行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，加劇港口同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，整體效益的受損倒逼行業(yè)形成整合的趨勢(shì)。隨著同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)緩解，行業(yè)裝卸費(fèi)率逐步回歸理性，帶動(dòng)行業(yè)盈利能力復(fù)蘇。隨著全國(guó)港口“一省一港”態(tài)勢(shì)基本形成，山東省港口整合亦完成“三步走”：成立渤海灣港口集團(tuán)、青島港整合威海港、成立山東省港口集團(tuán)?，F(xiàn)階段，山東省港口整合已進(jìn)入以青島港為核心的深入業(yè)務(wù)整合階段。青島港作為山東省沿海港口龍頭，地理位置優(yōu)越，且集疏運(yùn)網(wǎng)絡(luò)發(fā)達(dá)，我們認(rèn)為青島港在山東省沿海港口對(duì)于各貨種的布局規(guī)劃中均具備主導(dǎo)地位。隨著港口業(yè)務(wù)整合推進(jìn)，各業(yè)務(wù)板塊均有望受益。
　　集裝箱板塊：交通部口徑下，現(xiàn)階段，青島港貢獻(xiàn)山東省沿海港口集裝箱吞吐量的比重穩(wěn)定在70%附近，而青島港集裝箱吞吐量增速落后于省內(nèi)其他沿海港口。2019～2022年，青島港交通部口徑集裝箱吞吐量CAGR為6.91%，低于全省水平0.76pct。隨著港口整合深入，青島港集裝箱吞吐量有望受益于煙臺(tái)港、日照港、威海港等支線港的集裝箱吞吐量高增。
　　液體散貨與干散貨板塊：山東港口原油、鐵礦石、煤炭等貨種的港口布局中，青島港與日照港存在一定程度的腹地重疊，以致于難以直接避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。隨著港口整合深入，青島港若順利并購(gòu)日照港、煙臺(tái)港液體散貨相關(guān)資產(chǎn)，同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)有望得到進(jìn)一步緩解。
　　集裝箱板塊：腹地工業(yè)確保韌性，對(duì)標(biāo)釜山外拓中轉(zhuǎn)量。公司集裝箱板塊的業(yè)績(jī)主要由并表業(yè)務(wù)利潤(rùn)以及QQCT投資收益貢獻(xiàn)，二者在2022年板塊利潤(rùn)總額中的占比分別為47.37%、51.77%。受益于裝卸效率領(lǐng)先、國(guó)際航線密集等優(yōu)勢(shì)，板塊業(yè)績(jī)維持穩(wěn)增。根據(jù)公司公告，公司預(yù)計(jì)集裝箱吞吐量2023年實(shí)現(xiàn)3000萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)箱，同比增長(zhǎng)11.9%，2020～2023年CAGR為10.9%。集裝箱吞吐量按裝卸業(yè)務(wù)性質(zhì)可分為本地箱與中轉(zhuǎn)箱兩類。
　　本地箱：吸收腹地工業(yè)紅利，弱外需背景下維持韌性。公司本地箱的裝卸需求主要來(lái)自主要經(jīng)濟(jì)腹地山東、江蘇、河北、山西及河南五省。五省工業(yè)及進(jìn)出口資源深厚，合計(jì)第二產(chǎn)業(yè)GDP以及規(guī)模以上工業(yè)產(chǎn)成品占全國(guó)比重均穩(wěn)定在30%以上。弱外需背景下，相較同為樞紐港的上海港、深圳港，青島港集裝箱吞吐量增速維持韌性，我們認(rèn)為主要受益于貨種結(jié)構(gòu)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。
　　中轉(zhuǎn)箱：發(fā)揮營(yíng)商環(huán)境優(yōu)勢(shì)，有望拓展增量。公司中轉(zhuǎn)箱的裝卸需求主要來(lái)自與支線港口之間的貨物流轉(zhuǎn)。國(guó)際區(qū)位上，青島港鄰近的集裝箱樞紐港主要為上海港、釜山港，二者中轉(zhuǎn)箱吞吐量占比均穩(wěn)定在50%以上，同時(shí)，得益于青島港的營(yíng)商環(huán)境優(yōu)勢(shì)，青島口岸以總分第一名榮獲中國(guó)報(bào)關(guān)協(xié)會(huì)發(fā)布的2022年集裝箱口岸環(huán)境測(cè)評(píng)最優(yōu)等次，我們認(rèn)為青島港中轉(zhuǎn)箱吞吐量具備擴(kuò)張空間。
　　液體散貨板塊：業(yè)績(jī)改善受益于港口整合，規(guī)模擴(kuò)張可期。公司液體散貨板塊的業(yè)績(jī)主要由并表業(yè)務(wù)利潤(rùn)以及青島實(shí)華投資收益貢獻(xiàn)，二者在2022年板塊利潤(rùn)總額中的占比分別為86.97%、12.23%。板塊以原油為主要貨種，腹地輸油管道完善，高度受益于山東、江蘇等地的煉廠相關(guān)吞吐需求。其中，山東原油進(jìn)口量占全國(guó)比重維持在16%～20%區(qū)間，2011～2021年CAGR超全國(guó)水平7.35pct；山東原油消費(fèi)量占全國(guó)比重維持在20%以上，2011～2021年C