>> 方正證券-2023年12月及全年金融數(shù)據(jù)點評：長端收益率曲線是否會倒掛？-240112
| 上傳日期： |
2024/1/13 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
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作者： |
蘆哲,王洋 |
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2024年1月12日，中國人民銀行發(fā)布2023年12月及2023年全年度金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)，具體來看：
?。?）社會融資規(guī)模：2023年12月份新增社融1.94萬億，同比多增0.62萬億。截止2023年末，社融存量同比增速回升至9.5%。從社融的結(jié)構(gòu)來看，政府債券融資是2023年12月社融同比多增的主要貢獻(xiàn)項，12月政府債券融資9279億，同比多增6470億，2023年全年政府債券凈融資9.6萬億元，同比多2.48萬億元；社融口徑新增人民幣貸款11050億，同比少增3351億；外幣貸款減少636億，同比少減1029億元；新增企業(yè)債券融資減少2625億，同比少減2262億。
（2）貸款投放：2023年12月新增人民幣貸款1.17萬億，同比少增2300億，2023年全年人民幣貸款增加22.75萬億元，同比多增1.31萬億。截止2023年末，金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款余額同比增長10.60%。從結(jié)構(gòu)上看，居民中長貸增加1462億，同比少增403億；企業(yè)中長貸增加8612億，同比少增3498億；票據(jù)融資新增1497億元，同比多增351億。
?。?）貨幣供應(yīng)：截至2023年末，M2同比增長9.70%，環(huán)比回落0.3個百分點，同比下降2.1個百分點；M1同比增長1.30%，與2023年11月持平，同比回落2.40個百分點，M2-M1剪刀差收窄0.3個百分點至8.40%。
社會融資規(guī)模分析：2023年12月當(dāng)月社會融資規(guī)模新增1.94萬億，同比多增0.63萬億，但是對比2021年12月，新增社融同比少增0.42萬億。相比2022年12月同比多增的主要推動項依舊是政府債融資，今年同比多增6470億元，其次是非企業(yè)部門債券融資同比少減2262億元，沖抵了實體經(jīng)濟(jì)貸款同比少增3351億元的拖累；可對比2021年12月份，非金融企業(yè)部門債券和股票等直接融資相比貸款等間接融資更快萎縮，非金融企業(yè)債券融資同比少增4792億元、股票融資同比少增1343億元，可實體經(jīng)濟(jì)貸款卻同比多增700億元。結(jié)合2021年至2023年連續(xù)2年的情形來看：（1）實體經(jīng)濟(jì)表內(nèi)貸款供給充足，2023年全年金融機(jī)構(gòu)口徑新增貸款22.75萬億，繼續(xù)保持同比多增勢頭，可僅看貸款數(shù)據(jù)較難反映融資需求的全貌，能夠體現(xiàn)實體經(jīng)濟(jì)“主動”融資意愿的債券和股票融資卻持續(xù)減少，2023年全年企業(yè)債券凈融資同比少4254億元，境內(nèi)股票融資同比少3826億元，直接融資和間接融資的融資比例維持于18%，比值的同比變化繼續(xù)趨于下降，反映實體經(jīng)濟(jì)融資需求的萎縮；（2）政府債券融資繼續(xù)支撐社融增長，在非金融企業(yè)部門融資下滑之際，政府“加杠桿”扛鼎，成為“穩(wěn)增長”的重要支柱；（3）社融結(jié)構(gòu)中信托貸款和委托貸款延續(xù)復(fù)蘇，2023年12月信托貸款同比多增1112億元，相比2021年12月則多增4901億元，信托貸款的持續(xù)復(fù)蘇顯示融資類信托壓降效應(yīng)下降，另一方面PSL等結(jié)構(gòu)性政策工具或支撐“影子銀行”融資增長。
居民和企業(yè)部門資產(chǎn)負(fù)債表繼續(xù)修復(fù)。2023年12月，居民部門負(fù)債端貸款同比多增468億元（中長貸同比少增403億+短貸同比多增872億），資產(chǎn)端新增居民存款同比少增9123億元；企業(yè)部門負(fù)債端貸款同比少增3721億元（中長貸同比少增3498億元+短貸同比少增219億元），資產(chǎn)端企業(yè)存款同比多增2341億元。而政府部門財政存款同比少減1636億元、社融中新增政府債融資同比多增6470億元。居民和企業(yè)部門延續(xù)“少貸款、多存款”修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表的傾向，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)“活性”繼續(xù)保持低位，M2和M1“剪刀差”雖然有所收窄，但主要來自M2同比增速的滑落，M1繼續(xù)持平于1.30%。政府部門融資之后的財政存款支出進(jìn)度偏慢，2023年四季度增發(fā)1萬億國債之后尚未全部形成財政撥付。
2024年長短端利率是否會“倒掛”？貨政和資金主導(dǎo)短端、財政和通脹主導(dǎo)長端，2023年以來“降息”壓低短端，可由于低通脹制約長端，導(dǎo)致期限利差持續(xù)收窄。2024年債券是否會迎來長短端利差的“倒掛”：（1）從歷史上看，長短端利差并非沒有出現(xiàn)過“倒掛”，如果我們1YIRSRepo報價作為短端利率以及對短端利率預(yù)期的指標(biāo)，那么10Y國債收益率和1YIRSRepo利差在2016年底至2017年二季度、2013年二季度至2014年一季度出現(xiàn)“倒掛”，截至1月12日，10Y利率-1YIRSRepo利差為44.58個bp，低于2023年全年的57.21個bp，利率曲線有趨于走向平坦的趨勢；（2）保持一條向上傾斜的收益率曲線對于暢通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制至關(guān)重要。在融資需求低迷、通脹低迷的情形下，久期幾乎成為最值得暴露的風(fēng)險敞口，對超長和長端利率的偏愛導(dǎo)致利率中樞不斷下沉、期限利差壓縮，此時“降息”固然可以打開短端利率下行的空間，可打出來的陡峭化程度卻極容易被“做平”勢頭吞沒，因此2024年財政及準(zhǔn)財政政策或?qū)κ找媛是€形態(tài)變化起決定作用，當(dāng)前長短端利差仍有安全緩沖，距離“倒掛”尚有觀察政策效應(yīng)的空間。
風(fēng)險提示：2024年國內(nèi)貨幣政策寬松空間受制于資金空轉(zhuǎn)、銀行凈息差等問題尚有不確定性；PSL投放支持“三大工程”的政策效應(yīng)待觀察；寬財政、穩(wěn)地產(chǎn)等經(jīng)濟(jì)刺激政策效應(yīng)尚待觀察。
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