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1、提升資金利率無法防債市空轉(zhuǎn)
　　部分人認為，債券投資者通過回購加杠桿是利用資金空轉(zhuǎn)進行套利的行為，中央銀行引導資金利率上行并加大其波動率可以防止資金空轉(zhuǎn)，且去年8月下旬開始的那輪DR007上行的主要原因便是防空轉(zhuǎn)。我們認為上述觀點有待商榷。
　　首先，加杠桿買債券并非資金空轉(zhuǎn)。購買債券是對資金的運用，投資者購買公司信用類債券和銀行發(fā)放貸款一樣皆是在支持實體經(jīng)濟，并非資金空轉(zhuǎn)。當然，不同投資者的資金來源或會有些差異，有的是該投資者本人或本機構(gòu)的自有資金，有的是其所管理的客戶資金，有的是其通過債券質(zhì)押式回購等方式從金融市場中融入的資金，但這些差異與其是否形成資金空轉(zhuǎn)之間并沒有必然的聯(lián)系。
　　其次，引導DR007上行、波動加大無助于防空轉(zhuǎn)。我們需要指出，資金利率上行、波動加大在客觀上具有抑制銀行間質(zhì)押式回購杠桿規(guī)模的作用。但是正如上文所論述的，加杠桿買債券根本就不是資金空轉(zhuǎn)，因此資金利率上行、波動加大自然無助于抑制資金空轉(zhuǎn)，反而會影響貨幣政策的傳導。
　　DR是資金市場的基準利率，是投資者觀察貨幣政策取向的關(guān)鍵指標。如果DR（特別是DR007）的波動率過高，那么波動所形成的噪音便會影響市場參與者對于貨幣政策取向的觀測，同時也不利于貨幣市場、債券市場交易的精細化定價。因此我們認為，貨幣當局不太會為了抑制回購杠桿而主動提高DR的波動。事實上，美聯(lián)儲所管理的回購市場更是復雜、回購余額更是巨大，但我們很少聽聞美聯(lián)儲為了抑制回購杠桿水平而主動加大聯(lián)邦基金利率的波動率。
　　當然，對于回購杠桿的管理也是有必要的，但這既不是貨幣政策的范疇，也不是央行利率調(diào)節(jié)需要考慮的，而是金融機構(gòu)監(jiān)管和公司治理結(jié)構(gòu)方面的問題。事實上，不少發(fā)達國家貨幣市場利率的波動率常處于極低的水平，但是也很少因金融機構(gòu)在回購市場過度加杠桿而形成嚴重風險。顯然，這主要是由于其金融機構(gòu)監(jiān)管和公司治理相對健全，他們的這些經(jīng)驗也許有我們可以借鑒的地方。
　　而且我們需要提示的是，投資者適當多加一些杠桿增厚回報無可厚非，但過度“滾隔夜”加杠桿的做法不可取。杠桿操作所能帶來的收益是相對有限的，但在資金市場出現(xiàn)波動時，每日隔夜品種到期續(xù)借的壓力便會凸顯，此時融資瓶頸所造成的損失又是相對較大的，對于融資能力偏弱的賬戶更是如此。
　　那么為何2023年8月下旬以來DR007曾出現(xiàn)過較長一段時間的趨勢性上行？經(jīng)濟運行和融資狀況分別是影響貨幣政策最根本和直接的因素，而貨幣政策又是影響利率的核心變量。該年8月以來經(jīng)濟運行新亮點新變化明顯增多，貨幣信貸保持著合理增長。例如，該年12月末社融存量增速為9.5%，較11月末提高了0.1個百分點，較7月末的低點更是提高了0.6個百分點。經(jīng)濟金融運行中的可喜變化給DR007的穩(wěn)健抬升創(chuàng)造了條件，這與防債市空轉(zhuǎn)的關(guān)系并不太大。
　　2、風險提示
　　不理性的預期引發(fā)市場快速波動。