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事項(xiàng)：
　　2月9日央行披露1月金融數(shù)據(jù)，其中1月新增社會融資規(guī)模6.5萬億，同比多增5061億，同比增速9.5%，較上月末持平；新增人民幣貸款4.84萬億，同比少增913億。
　　評論：
　　1月社融新增好于預(yù)期，同比多增5061億，主要由未貼現(xiàn)銀行承兌匯票和企業(yè)債融資帶動，同時信貸在去年同期高基數(shù)下亦有不錯表現(xiàn)。1月社融新增6.5萬億，高于wind一致預(yù)期5.8萬億，同比多增5061億元；從絕對增量貢獻(xiàn)看，新增人民幣貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票、企業(yè)債融資分別新增4.84萬億、5635億元、4835億元，同比少增913億元、多增2672億元、多增3197億元。未貼現(xiàn)銀行承兌匯票同比多增，預(yù)計(jì)在銀行主動壓降表內(nèi)票據(jù)融資規(guī)模的背景下，部分企業(yè)融資需求外溢到表外。企業(yè)債同比大幅多增則一方面預(yù)計(jì)是在國債利率年初進(jìn)一步走低的背景下，企業(yè)債融資利率繼續(xù)下行，引導(dǎo)部分企業(yè)融資需求轉(zhuǎn)向債券融資；另一方面則與去年同期債市利率波動下企業(yè)債融資大幅收窄的低基數(shù)有關(guān)。過去一年支撐社融的兩個細(xì)項(xiàng)，實(shí)體貸款與政府債券同比小幅少增，其中政府債增加2947億元，同比少增1193億元，預(yù)計(jì)在增發(fā)國債及發(fā)行PSL的背景下，1月專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏略慢于去年同期，2-3月預(yù)計(jì)會逐步提速；此外，股票融資新增422億元，同比少增542億元，連續(xù)第七個月同比少增；委托貸款與信托貸款則分別新增-359億、732億，整體對社融貢獻(xiàn)有限。
　　在去年同期信貸投放明顯前傾基礎(chǔ)上，今年1月信貸繼續(xù)增4.92萬億實(shí)現(xiàn)開門紅，其中企業(yè)端融資結(jié)構(gòu)表現(xiàn)良好，居民端融資需求有較好恢復(fù)。1月人民幣貸款新增4.92萬億，同比多增162億元，考慮2023年信貸投放前傾特征更加明顯（2023年1月貸款新增4.9萬億元，占全年累計(jì)新增規(guī)模的21.5%，高出歷年同期占比），今年年初信貸開門紅投放表現(xiàn)不弱。分結(jié)構(gòu)看：1）企業(yè)貸款1月新增3.86萬億元，同比少增8200億元，其中企業(yè)中長貸/企業(yè)短貸/票據(jù)融資分別新增3.31萬億/1.16萬億/-9733億元，分別同比少增1900/500/5606億元，企業(yè)貸款同比少增主要由票據(jù)融資拖累。考慮2023年企業(yè)中長貸投放也有明顯前傾（2019-2022年1月新增中長貸均值1.8萬億元），24年1月企業(yè)信貸雖同比少增，但內(nèi)部結(jié)構(gòu)仍是表現(xiàn)良好的，特別是中長期信貸表現(xiàn)較好，同時票據(jù)融資“沖量”需求明顯減少。2）居民貸款新增9801億元，同比多增7229億元；其中居民中長貸新增6272億元，同比多增4041億元，同比多增主要跟去年同期低基數(shù)和“提前還貸”相關(guān)，從地產(chǎn)銷售看當(dāng)前居民中長貸增長仍面臨不小壓力。1月居民短貸新增3528億元，創(chuàng)歷史同期新高，預(yù)計(jì)主要跟開年以來部分銀行選擇降價促銷，帶動消費(fèi)貸強(qiáng)勢增長有關(guān)。3）我們對后續(xù)信貸投放總量和節(jié)奏仍維持判斷：預(yù)計(jì)全年信貸總量增長同比小幅略增，季度間節(jié)奏更趨平滑?？紤]2月春節(jié)錯位、1季度增量占比回歸歷史中樞區(qū)間等因素，預(yù)計(jì)2-3月信貸投放同比少增。此外，央行《23Q4貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》也強(qiáng)調(diào)要減少對月度貨幣信貸高頻數(shù)據(jù)的過度關(guān)注。但平滑信貸要求只是改變了社融季度節(jié)奏和結(jié)構(gòu)，并未實(shí)質(zhì)影響融資需求；
　　受春節(jié)錯位效應(yīng)影響，M1增速明顯回升，M2增速回落。1月M2、M1同比增速分別為8.7%、5.9%，環(huán)比下降1pct、上升4.6pct，M2-M1剪刀差收窄至2.8%，主要受春節(jié)錯位影響，23年1月春節(jié)企業(yè)集中發(fā)公司將大量活期存款轉(zhuǎn)為居民部門活期存款，今年春節(jié)在2月中旬附近。M2增速回落則有高基數(shù)、財(cái)政存款高增的影響。受M2增速回落影響，1月社融-M2增速差持續(xù)回升轉(zhuǎn)正至0.8%，已經(jīng)超過2022年1月水平，后續(xù)企業(yè)風(fēng)險偏好是否回暖仍需跟蹤驗(yàn)證。
　　投資建議：2023年下半年來政策已經(jīng)足夠積極，1月社融數(shù)據(jù)總體表現(xiàn)不弱，企業(yè)中長貸繼續(xù)保持良好增長，同時居民短貸需求有恢復(fù)。往后看，政府債仍有發(fā)力空間、PSL加碼支持“三大工程”效果陸續(xù)顯現(xiàn)，隨著項(xiàng)目陸續(xù)開工建設(shè)、年初春耕備耕等仍對信貸需求有支持。雖然2024年銀行在營收端仍面臨息差收窄的壓力，但市場預(yù)期已經(jīng)較為充分，同時預(yù)計(jì)負(fù)債端存款成本仍有下行空間，一定程度上緩解息差壓力。長遠(yuǎn)看，中央金融工作會議提出金融高質(zhì)量發(fā)展要求，對地產(chǎn)、城投平臺風(fēng)險化解也提出進(jìn)一步化解要求，也提出“拓寬銀行資本金補(bǔ)充渠道”，銀行作為支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)中關(guān)鍵一環(huán)，也需要維持穩(wěn)定且充足的資本，這也要求銀行的利潤增長保持穩(wěn)定。考慮當(dāng)前板塊持倉、估值均處歷史較低水平，我們認(rèn)為，估值已經(jīng)充分蘊(yùn)含市場對板塊基本面的悲觀預(yù)期，建議在估值底部積極布局，短期配置打底，建議關(guān)注國有大行、江蘇銀行、滬農(nóng)商行；長期優(yōu)選商業(yè)模式，建議關(guān)注江蘇銀行、招商銀行、寧波銀行、常熟銀行。
　　風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)下行壓力加大、城投和地產(chǎn)風(fēng)險暴露、信貸投放不及預(yù)期。