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2023Q4盈利超預(yù)期，2024Q1指引仍強(qiáng)勁。公司Q4實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量13.2萬(wàn)輛，同比/環(huán)比+185%/+25%；營(yíng)收404億元，同比+134%，交付量和營(yíng)收均超出指引。受益于規(guī)模效應(yīng)、供應(yīng)鏈降本、轉(zhuǎn)回19.9億遞延所得稅減值準(zhǔn)備、沖回部分質(zhì)保金影響，公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)大幅超出市場(chǎng)預(yù)期。Q4歸母凈利潤(rùn)57億元，non-GAAP歸母凈利潤(rùn)45億元，同比大幅增長(zhǎng)369%。我們測(cè)算，公司Q4單車(chē)non-GAAP凈利潤(rùn)環(huán)比提升1000元以上至3.4萬(wàn)。公司在手現(xiàn)金充裕，截至Q4在手現(xiàn)金、定期存款及短期投資1033億元。展望2024Q1，公司指引交付10-10.3萬(wàn)輛、營(yíng)收312.5-321.9億元，同比增長(zhǎng)66.3%-71.3%。
　　新車(chē)上市、老車(chē)改款，新一輪車(chē)型周期有望進(jìn)一步拉動(dòng)成長(zhǎng)。車(chē)型端：公司即將在3月1日發(fā)布理想MEGA，并推出2024年L7/L8/L9改款車(chē)型，Q2推出L系列新車(chē)型L6，下半年推出3款純電車(chē)型。至2024年末，公司將擁有3個(gè)系列的8款車(chē)型，形成完善的產(chǎn)品矩陣。銷(xiāo)量端：理想預(yù)計(jì)3月銷(xiāo)量突破5萬(wàn)、6月突破7萬(wàn)，今年實(shí)現(xiàn)中國(guó)市場(chǎng)豪華汽車(chē)品牌銷(xiāo)量第一?；谇逦能?chē)型定位、極強(qiáng)的產(chǎn)品定義能力和供應(yīng)鏈管理能力，我們預(yù)計(jì)公司2024年銷(xiāo)量有望實(shí)現(xiàn)65-80萬(wàn)輛。銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)端：截至1月31日，理想擁有474家零售中心，覆蓋142個(gè)城市，今年年底目標(biāo)零售中心拓展到800家，在加大一二線城市布局的同時(shí)，加深對(duì)于三四線城市的覆蓋，從而為更高速的成長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。
　　受益于規(guī)模效應(yīng)、供應(yīng)鏈降本，2024年盈利望維持較高水平。毛利率端：公司在2023Q4折扣優(yōu)惠力度較大，最終卻實(shí)現(xiàn)23.5%的高毛利，主要系1）電池等環(huán)節(jié)的供應(yīng)鏈降本、2）產(chǎn)能利用率提升帶來(lái)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)、3）沖回部分質(zhì)保金影響。展望未來(lái)，公司仍有望通過(guò)供應(yīng)鏈降本、研發(fā)降本、規(guī)模降本、生產(chǎn)效率提升等路徑實(shí)現(xiàn)較高的毛利水平。在Q4公開(kāi)業(yè)績(jī)會(huì)上，公司指引2024年毛利率始終維持在20%以上。費(fèi)用率端：隨著收入規(guī)模持續(xù)提升，費(fèi)用率望整體改善，我們預(yù)計(jì)2024年公司研發(fā)費(fèi)用大約為140-160億元、SG&A費(fèi)用率有望降低到7%以下。
　　計(jì)劃探索海外廣闊市場(chǎng)。公司計(jì)劃今年上半年將在中亞和中東地區(qū)建立專門(mén)的售后服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，率先交付的車(chē)型將是L9和L7。我們認(rèn)為此次規(guī)劃對(duì)于理想的長(zhǎng)期發(fā)展具有標(biāo)志性意義，是理想走向全球領(lǐng)先的國(guó)際化新能源車(chē)企而邁出的第一步。同時(shí)，海外新能源汽車(chē)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)溫和，理想走出國(guó)門(mén)也有助于其更快實(shí)現(xiàn)300萬(wàn)臺(tái)銷(xiāo)量的長(zhǎng)期目標(biāo)。
　　投資建議：維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年銷(xiāo)量約70/100/144萬(wàn)輛，總收入達(dá)2146/2874/4042億元，non-GAAP歸母凈利潤(rùn)為190/298/454億元，non-GAAP凈利潤(rùn)率為9%/10%/11%。基于公司出色的產(chǎn)品力、穩(wěn)定的盈利能力，我們給予其目標(biāo)市值5312億人民幣，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)(2015.HK)約274港元、(LI.O)約70美元，對(duì)應(yīng)28X 2024 P/E，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：車(chē)型研發(fā)及銷(xiāo)售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、上游零部件供應(yīng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、智能駕駛技術(shù)迭代不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。