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雙邊效應(yīng)加持下營(yíng)收/利潤(rùn)均超預(yù)期
　　4Q23滿幫總收入為24.1億元，同比增長(zhǎng)25.3%，高于彭博一致預(yù)期5%（下簡(jiǎn)稱“預(yù)期”）；Non-GAAP凈利潤(rùn)7.3億元，對(duì)應(yīng)Non-GAAP凈利率30.4%，較預(yù)期高出15.3PCT，我們認(rèn)為主要得益于雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的顯現(xiàn)與經(jīng)營(yíng)質(zhì)量的提高?；?Q超預(yù)期的盈利，我們預(yù)計(jì)2024-2026年滿幫Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至34.0/45.9/64.4億元（24-25年前值：32.0/41.3億元）。我們基于PE估值法，參照可比公司24年平均估值26.05倍，考慮到滿幫在國(guó)內(nèi)數(shù)字貨運(yùn)行業(yè)中的領(lǐng)先地位，給予24年27倍PE估值，目標(biāo)價(jià)為12.07美元（前值：11.24美元）。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　履約訂單量同比+40.5%創(chuàng)歷史新高，直客占比超45%客源結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化
　　4Q23會(huì)員費(fèi)用同比+10.4%實(shí)現(xiàn)收入2.5億元，高于預(yù)期16.8%，主因通過(guò)卓有成效的營(yíng)銷策略和持續(xù)加大的投入，貨主平均MAU同比+19.2%達(dá)224萬(wàn)創(chuàng)歷史新高，截至23年12月訂閱會(huì)員數(shù)已達(dá)79萬(wàn)人；受益于貨運(yùn)匹配效率持續(xù)提升，4Q23完成訂單數(shù)量同比+40.5%達(dá)4580萬(wàn)，用戶數(shù)量及完單量均創(chuàng)單季度歷史新高。23年公司貨主客源結(jié)構(gòu)中688會(huì)員及非會(huì)員占比達(dá)46%且環(huán)比持續(xù)增長(zhǎng)，貨主會(huì)員滾動(dòng)留存率達(dá)80%；4Q23履約率同比+8pct達(dá)32%創(chuàng)新高；其中直客履約訂單占比首次突破45%，預(yù)計(jì)直客訂單貢獻(xiàn)度提升也將帶動(dòng)履約率進(jìn)一步提高。
　　抽傭覆蓋率和傭金率穩(wěn)步提升，交易傭金業(yè)務(wù)有望延續(xù)高增長(zhǎng)
　　4Q23交易傭金營(yíng)收同比+44%達(dá)6.4億元，高于預(yù)期3%；目前公司傭金模式已成功推廣到204個(gè)城市，在7個(gè)城市抽傭壓力測(cè)試效果良好，在結(jié)合用戶留存率考量的長(zhǎng)期視角下，預(yù)計(jì)未來(lái)公司抽傭率將在23年1.3%的水平上審慎提高，覆蓋率有望在59%基礎(chǔ)上穩(wěn)步擴(kuò)大，帶動(dòng)交易傭金營(yíng)收貢獻(xiàn)度持續(xù)上升。此外公司相繼推出省心包2.0、節(jié)省套餐2.0和“貨車司機(jī)押金”等服務(wù)，保障司機(jī)權(quán)益同時(shí)有助于實(shí)現(xiàn)司機(jī)用戶粘性提升。
　　經(jīng)營(yíng)質(zhì)量提高帶動(dòng)利潤(rùn)釋放，物流降本增效需求旺盛下有望延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)
　　4Q23公司Non-GAAP凈利潤(rùn)同比+64.4%達(dá)7.3億元，凈利率同比+7.2pct，主因運(yùn)營(yíng)費(fèi)用率同比-9.7pct，帶動(dòng)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量提升下利潤(rùn)得到釋放。根據(jù)中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)數(shù)據(jù)，2023年我國(guó)物流成本達(dá)352萬(wàn)億，占GDP比重14.4%，顯著高于美國(guó)（7%）、歐盟（6%）水平，預(yù)計(jì)在社會(huì)降本增效過(guò)程中數(shù)字化貨運(yùn)行業(yè)需求將持續(xù)旺盛，而滿幫作為數(shù)字貨運(yùn)龍頭企業(yè)在24年亦將實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：貨運(yùn)需求疲軟；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。怀閭蚵始皾B透率提升不及預(yù)期