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利潤端穩(wěn)健增長。2023年全年公司實(shí)現(xiàn)營收以人民幣計(jì)58.24億元（+4.9%），由于人民幣兌港元較2022年平均貶值約4.3%，以港元計(jì)，公司全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入64.63億港元，同比增長0.5%，歸母凈利潤13.19億港元，同比增長17.4%。利潤增速大于收入增速主要系：（1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，低毛利率的產(chǎn)品如原料藥等占收入比重降低，高毛利率產(chǎn)品占比提升；（2）銷售費(fèi)用有所減少。
　　大輸液板塊產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，重點(diǎn)品種銷量翻番。2023年公司大輸液業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入40.41億港元（+15.1%），累計(jì)實(shí)現(xiàn)銷量19.08億瓶袋，同比增長20.9%。重點(diǎn)治療性輸液產(chǎn)品鹽酸氨溴索氯化鈉注射液、鹽酸莫西沙星分別實(shí)現(xiàn)銷量4755萬瓶袋、1719萬袋，同比增速均超過200%；左氧氟沙星氯化鈉注射液實(shí)現(xiàn)銷量829萬瓶袋，同比增速接近300%。
　　制劑產(chǎn)品放量，多產(chǎn)品中標(biāo)集采有望帶來業(yè)績驅(qū)動(dòng)力。2023年公司安瓿業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷量約3.09億支，同比增長83.8%；口服制劑實(shí)現(xiàn)銷量14.54片粒，同比增長31.7%。奧硝唑注射液、阿奇霉素干混懸等產(chǎn)品相繼中標(biāo)國家第八批、第九批集采，有望成為公司業(yè)績增長的新動(dòng)能。
　　短期咖啡因量價(jià)雙跌導(dǎo)致原料藥板塊收入下滑，多品種布局提供長期增長動(dòng)力。咖啡因國際市場需求減弱，2023年公司咖啡因外貿(mào)銷量約3459噸，同比下降約28%，短期承壓。隨著公司高附加值的特色原料藥相繼獲批，公司原料藥品種結(jié)構(gòu)日益多元化，我們預(yù)期原料藥板塊有望在2024年企穩(wěn)及回暖。
　　新產(chǎn)品研發(fā)成效喜人，仿制藥研發(fā)效率和數(shù)量保持同業(yè)領(lǐng)先。2023年，公司取得各類生產(chǎn)批件86個(gè)（含補(bǔ)充申請），包含制劑72個(gè)，原料藥14個(gè)。仿制藥方面，截至2023年12月31日，公司共有68個(gè)品種88個(gè)品規(guī)通過或視同通過國家仿制藥質(zhì)量和療效一致性評價(jià)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：創(chuàng)新藥研發(fā)進(jìn)度低于預(yù)期；仿制藥降價(jià)超預(yù)期；原料藥價(jià)格波動(dòng)。
　　投資建議：大輸液業(yè)務(wù)穩(wěn)健，原料藥業(yè)務(wù)有望企穩(wěn)及回暖，下調(diào)盈利預(yù)測，維持“買入”評級。考慮到行業(yè)政策的影響及原料藥板塊的不確定性，下調(diào)2024/2025年盈利預(yù)測、新增2026年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2024-2026年歸母凈利潤14.85/16.71/18.61億港元（原2024/2025年16.57/20.00億港元），同比增速12.63%/12.53%/11.33%，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE=10.3/9.2/8.2x。隨著業(yè)務(wù)多元化布局成效顯現(xiàn)，原料藥、安瓿和口服制劑、藥包材業(yè)務(wù)有望為公司發(fā)展不斷注入新動(dòng)能，開啟第二成長曲線。