>> 交銀國(guó)際-全球宏觀：“對(duì)等關(guān)稅”的不對(duì)等-250403
| 上傳日期： |
2025/4/3 |
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來(lái)源： |
交銀國(guó)際 |
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作者： |
李少金 |
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2025年4月2日，美國(guó)貿(mào)易辦公室發(fā)布了《2025年貿(mào)易估算報(bào)告—貿(mào)易壁壘》（2025 National Trade Estimate Report-Foreign Trade Barriers），隨后美國(guó)總統(tǒng)特朗普在其聲稱的“解放日”宣布全球征稅和對(duì)等關(guān)稅，新一輪關(guān)稅沖擊超過(guò)此前市場(chǎng)預(yù)期。
新一輪關(guān)稅主要內(nèi)容包括10%的全球關(guān)稅和差異化的國(guó)別關(guān)稅
對(duì)所有進(jìn)口商品加征10%的基礎(chǔ)性關(guān)稅。這部分內(nèi)容與此前特朗普宣稱的全球加征關(guān)稅一致，而此前已加征的鋼鐵以及汽車關(guān)稅（25%）則不適用于此范圍。
對(duì)等關(guān)稅幅度超市場(chǎng)預(yù)期，加征方式簡(jiǎn)單粗暴。對(duì)等關(guān)稅包括中國(guó)內(nèi)地（34%）、中國(guó)臺(tái)灣（32%）、韓國(guó)（25%）、日本（24%）、歐盟（20%）等多達(dá)60多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。如我們?cè)谇笆鰣?bào)告所提及，對(duì)等關(guān)稅征收對(duì)象為美國(guó)的主要貿(mào)易逆差國(guó)家/地區(qū)。
特朗普列出的貿(mào)易國(guó)“對(duì)美征收關(guān)稅稅率”（Tariffs Charged to theU.S.A. Including Currency Manipulation and Trade Barriers），并不符合事實(shí)，而是簡(jiǎn)單的貿(mào)易國(guó)對(duì)美貿(mào)易逆差與美國(guó)相應(yīng)進(jìn)口額的比值。不僅如此，即便是美國(guó)的貿(mào)易順差國(guó)，如英國(guó)、巴西等國(guó)也一律按照10%的關(guān)稅征收，可見(jiàn)對(duì)等關(guān)稅并不對(duì)等。
此前已宣布加征25%關(guān)稅的加拿大、墨西哥兩個(gè)美國(guó)主要貿(mào)易逆差國(guó)不在此對(duì)等關(guān)稅列表中，并表示符合《美加墨貿(mào)易協(xié)定》（USMCA協(xié)議）的商品繼續(xù)可以豁免，而不符合的商品仍需要加征25%關(guān)稅。
25%汽車關(guān)稅于4月2號(hào)正式落地，特朗普還正式終止了800美元以下的小額關(guān)稅豁免。此外，特朗普宣稱未來(lái)還要對(duì)醫(yī)藥、半導(dǎo)體以及銅等商品加征關(guān)稅。
對(duì)等關(guān)稅為累加，即在已生效的關(guān)稅上再加征
關(guān)稅加征方式上，特朗普強(qiáng)調(diào)10%關(guān)稅和對(duì)等關(guān)稅是在此前的關(guān)稅基礎(chǔ)上額外加征的，意味著特朗普此前已宣稱加征的關(guān)稅會(huì)繼續(xù)有效，而對(duì)等關(guān)稅只是在此前的基礎(chǔ)上進(jìn)行疊加，就簡(jiǎn)單的估計(jì)而言，特朗普意圖加征的關(guān)稅額度即為貿(mào)易逆差與美國(guó)相應(yīng)進(jìn)口的比值。按照這一比例估計(jì)，對(duì)華關(guān)稅已達(dá)到60%+，意味著對(duì)華關(guān)稅沖擊可能已經(jīng)到位了。
10%關(guān)稅落地在即，而對(duì)等關(guān)稅仍有一周時(shí)間談判
全球性的10%基礎(chǔ)關(guān)稅預(yù)計(jì)在4月5號(hào)落地，而對(duì)等關(guān)稅的執(zhí)行時(shí)間為4月9號(hào)。從時(shí)間上來(lái)看，10%的關(guān)稅會(huì)在未來(lái)幾天內(nèi)大概率執(zhí)行，而對(duì)等關(guān)稅則預(yù)留了近一周的時(shí)間，可能會(huì)有談判的轉(zhuǎn)機(jī)。與此同時(shí)，被加征關(guān)稅國(guó)進(jìn)行報(bào)復(fù)性關(guān)稅的概率較大，盡管關(guān)稅已落地，后續(xù)局勢(shì)仍存較大不確定性
我們?cè)凇逗：f(xié)議魅影，特朗普的改革理想與現(xiàn)實(shí)約束》中分析過(guò)，特朗普加征關(guān)稅的執(zhí)念源頭在于不放棄美元霸權(quán)的前提下實(shí)現(xiàn)美國(guó)制造業(yè)的復(fù)興。這種“既要又要”的訴求，就產(chǎn)生了通過(guò)關(guān)稅等手段讓其他國(guó)家為美國(guó)提供儲(chǔ)備資產(chǎn)和安全保護(hù)承擔(dān)更多成本。然而此一時(shí)彼一時(shí)，今時(shí)今日美國(guó)面臨的貿(mào)易格局和經(jīng)濟(jì)環(huán)境都發(fā)生了較大變化，大規(guī)模復(fù)制此前的關(guān)稅成果難度空前。
此外，特朗普政府過(guò)度簡(jiǎn)化關(guān)稅經(jīng)濟(jì)效果。雖然提高關(guān)稅可能在短期內(nèi)增加一定的財(cái)政收入，但其長(zhǎng)期效果高度不確定。一方面，關(guān)稅提高可能導(dǎo)致貿(mào)易伙伴的報(bào)復(fù)性措施，損害美國(guó)出口；另一方面，關(guān)稅成本最終很大程度上將轉(zhuǎn)嫁給美國(guó)消費(fèi)者和下游企業(yè)，形成事實(shí)上的隱性稅負(fù)增加，與其減稅刺激消費(fèi)的目標(biāo)相互矛盾。2018年貿(mào)易戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)表明，關(guān)稅收入遠(yuǎn)不足以抵消其對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的負(fù)面影響。
市場(chǎng)交易衰退，美聯(lián)儲(chǔ)操作空間極為有限
新一輪關(guān)稅沖擊下，美股期指出現(xiàn)大幅下跌，美元、美債10年期收益率雙環(huán)回落，黃金現(xiàn)價(jià)上漲，而美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期有所增加（2025年全年預(yù)期降息次數(shù)從關(guān)稅宣布前的3次增加至3.5次），反映此次市場(chǎng)交易的并非“滯脹”，而是衰退。
盡管美國(guó)當(dāng)前諸多經(jīng)濟(jì)指標(biāo)與衰退閾值仍有距離，且主流預(yù)測(cè)模型未觸發(fā)警報(bào)，然而就業(yè)市場(chǎng)與企業(yè)資本支出可能成為關(guān)鍵脆弱點(diǎn)。就業(yè)市場(chǎng)延續(xù)“放緩但不崩塌”的特征，但離職率下降、跳槽溢價(jià)消失等跡象顯示活性正在降低；企業(yè)資本支出意愿在政策不確定下回落，若二者形成負(fù)向循環(huán)或?qū)⒓铀俳?jīng)濟(jì)下滑。美聯(lián)儲(chǔ)面臨通脹風(fēng)險(xiǎn)與就業(yè)脆弱性的政策兩難，后續(xù)操作窗口極為有限。
盡管短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示韌性，但高利率環(huán)境與特朗普減赤字、弱美元和制造業(yè)回流的政策目標(biāo)相悖，美聯(lián)儲(chǔ)面臨降息壓力，“軟著陸”窗口收窄，淺衰退降息概率上升。展望后市，1）信用利差或隨政策不確定性上升；2）美股可能繼續(xù)波動(dòng)，估值仍有回調(diào)壓力；3）美債10年期利率預(yù)計(jì)維持在4.0-4.5%區(qū)間；4）美元指數(shù)短期或受政策不確定性和滯脹擔(dān)憂壓制，但若實(shí)際政策落地若低于市場(chǎng)擔(dān)憂，可能引發(fā)反彈。
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