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公司發(fā)布25年一季度業(yè)績(jī)，25Q1公司實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收/歸母凈利514.4/268.5億（同比+10.7%/+11.6%），實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司業(yè)績(jī)整體高于我們此前預(yù)期（25Q1總營(yíng)收/歸母凈利同比+10%/+8%）。產(chǎn)品端，25Q1茅臺(tái)酒/系列酒收入同比+9.7%/+18.3%，一季度順利實(shí)現(xiàn)開(kāi)門紅，各重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)，為全年高質(zhì)量發(fā)展打下基礎(chǔ)；渠道端，25Q1直銷/批發(fā)收入同比+20.2%/+3.9%，直銷占比同比+3.6pct至45.9%。展望25年，我們認(rèn)為領(lǐng)先的品質(zhì)和品牌優(yōu)勢(shì)、日趨精細(xì)化的量?jī)r(jià)策略和公司治理，海外市場(chǎng)的持續(xù)開(kāi)拓將助力公司經(jīng)營(yíng)勢(shì)能持續(xù)向上，維持“買入”。
　　茅臺(tái)酒實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，公司延續(xù)高質(zhì)量發(fā)展
　　25Q1公司順利實(shí)現(xiàn)開(kāi)門紅：1）產(chǎn)品端，25Q1茅臺(tái)酒/系列酒營(yíng)收435.6/70.2億（同比+9.7%/+18.3%），為全年高質(zhì)量增長(zhǎng)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。具體看，預(yù)計(jì)25Q1主品飛天保持穩(wěn)健，非標(biāo)產(chǎn)品投放較多，各渠道新品陸續(xù)投放；系列酒預(yù)計(jì)以王子酒、漢醬為主保持快速增長(zhǎng)。2）渠道端，25Q1直銷/批發(fā)營(yíng)收232.2/273.6億（同比+20.2%/+3.9%），直銷營(yíng)收占比同比+3.6pct至45.9%。25Q1“i茅臺(tái)”數(shù)字營(yíng)銷平臺(tái)實(shí)現(xiàn)酒類營(yíng)收58.7億（同比+9.9%）。當(dāng)前公司產(chǎn)品矩陣不斷豐富，渠道“自營(yíng)”和“社會(huì)”兩大體系協(xié)調(diào)發(fā)展，系統(tǒng)調(diào)節(jié)產(chǎn)品投放，在發(fā)貨節(jié)奏相對(duì)較快情況下茅臺(tái)酒市場(chǎng)依然表現(xiàn)穩(wěn)健。
　　盈利能力保持穩(wěn)定，銷售回款實(shí)現(xiàn)高增
　　25Q1毛利率同比-0.6pct至92.1%（基于營(yíng)業(yè)總收入計(jì)算，下述相關(guān)指標(biāo)皆如此）；銷售費(fèi)用率同比+0.5pct至2.9%，預(yù)計(jì)系系列酒等加大營(yíng)銷投放；管理費(fèi)用率同比-0.7pct至3.7%；25Q1稅金及附加率同比-1.6pct至13.9%；最終錄得歸母凈利率同比+0.4pct至52.2%，盈利能力穩(wěn)定。此外，25Q1公司銷售回款561.4億元（同比+21.4%），經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~88.1億元（同比-4.1%）。25Q1末公司合同負(fù)債為87.9億（同比-7.4億/環(huán)比-8.0億），蓄水池仍為公司發(fā)展提供有力支撐。
　　看好公司延續(xù)高質(zhì)量增長(zhǎng)，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　公司作為行業(yè)龍頭，治理更趨市場(chǎng)化、精細(xì)化，高質(zhì)量發(fā)展可期，我們略上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)25-27年EPS 74.83/81.59/89.29元（前值為74.17/80.87/88.50元，較前次+0.9%/+0.9%/+0.9%），參考可比公司25年平均PE 18x（Wind一致預(yù)期），作為強(qiáng)品牌力龍頭，給予其25年26x PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)1945.58元（前次1928.42元，對(duì)應(yīng)25年估值26xPE，前次可比公司25年平均18x PE），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)，行業(yè)需求不達(dá)預(yù)期，食品安全問(wèn)題。