>> 申萬宏源-債市創(chuàng)新工具系列報(bào)告之一：錨定基準(zhǔn)，中國金融浮息債券的演進(jìn)、風(fēng)險(xiǎn)收益與市場作用-250702
| 上傳日期： |
2025/7/3 |
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| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
黃偉平,楊雪芳,張晉源 |
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建設(shè)銀行擬于2025年7月3日簿記發(fā)行“中國建設(shè)銀行股份有限公司2025年綠色金融債券（第一期）”，發(fā)行規(guī)模300億元，發(fā)行期限3年期，為固息和浮息孿生發(fā)行，其中固息基礎(chǔ)規(guī)模250億，浮息基礎(chǔ)規(guī)模50億。本次發(fā)行貫徹落實(shí)了黨中央關(guān)于加快多層次債券市場發(fā)展的決策部署、助力優(yōu)化我國市場利率傳導(dǎo)機(jī)制、做好綠色金融大文章的創(chuàng)新舉措。本文對(duì)浮息金融債券的演進(jìn)、風(fēng)險(xiǎn)收益及市場作用做簡要分析：
浮息債發(fā)展歷程及市場現(xiàn)狀：我國浮息債市場自1995年起步，經(jīng)歷了三輪顯著擴(kuò)張：1995-2000年（利率下行期降本增效）、2003-2011年（基準(zhǔn)利率多元化）、2015-2021年（掛鉤LPR及ABS放量）。然而，2022年后受利率下行影響，發(fā)行規(guī)模持續(xù)萎縮。截至2025年6月27日，全市場浮息債存續(xù)規(guī)模僅5147億元。其中，金融浮息債是絕對(duì)主力，存量規(guī)模3950億元（568只），主要由政策性銀行債（98%）構(gòu)成。當(dāng)前浮息金融債的基準(zhǔn)利率以DR007（占51%）和1年期LPR（占39%）為主導(dǎo)，體現(xiàn)了掛鉤短期貨幣市場利率和中長期實(shí)體融資成本的雙重特性。二級(jí)市場交易低迷，月度成交額中樞降至500億元左右，占全債市成交比重僅0.12%，且浮息債流動(dòng)性普遍弱于同期限固息債，久期越長差異越明顯。
浮息債券定價(jià)核心與抗風(fēng)險(xiǎn)屬性：浮息債定價(jià)遵循“當(dāng)期票息=基準(zhǔn)利率（重置日值）+固定利差”原則。其核心價(jià)值在于顯著的抗利率風(fēng)險(xiǎn)能力。由于票息（尤其掛鉤DR007時(shí)）能隨市場利率同步調(diào)整，其凈價(jià)波動(dòng)性遠(yuǎn)低于同期限固息債。實(shí)證分析顯示：在基準(zhǔn)利率上行階段（如2025Q1，DR007升26.31BP），浮息債凈價(jià)跌幅（-0.05%）顯著小于相似固息債（-0.58%），表現(xiàn)占優(yōu)；而在利率下行階段（如2025Q2），固息債表現(xiàn)則相對(duì)更好。隨著貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制完善，DR007浮息債對(duì)沖利率風(fēng)險(xiǎn)的功能將持續(xù)強(qiáng)化。
浮息債對(duì)市場參與者及政策目標(biāo)具有重要作用：
對(duì)投資者：相較于固定利率債券，浮息債內(nèi)嵌利率聯(lián)動(dòng)機(jī)制，能夠在利率上行階段形成天然的收益增厚效應(yīng)，有效緩沖資本利得波動(dòng)，為投資者提供更穩(wěn)健的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具。1）利率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，浮息債的資本利得（損失）與利率變動(dòng)呈現(xiàn)反向相關(guān)，這為投資者提供了上行周期理想的防御型品種。浮息債對(duì)利率變化的敏感性較低，價(jià)格波動(dòng)較小，成為商業(yè)銀行估值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)管理的重要工具；2）通脹保護(hù)，目前我國未推出類似于TIPS的通脹保值債券，但國際經(jīng)驗(yàn)表明，掛鉤通脹的浮息債在通脹上行階段有明顯保護(hù)作用，但即便是傳統(tǒng)浮息債，在通脹導(dǎo)致貨幣當(dāng)局加息的情況下仍能通過票息上調(diào)提供對(duì)沖保護(hù)。
對(duì)發(fā)行人及市場：
1）金融浮息債發(fā)行人多以固息浮息孿生發(fā)行形式發(fā)行金融債券，通過固息浮息孿生發(fā)行債券，豐富了發(fā)行人的選擇，能夠吸收多元資金。固息債通常更吸引配置型機(jī)構(gòu)（如銀行、保險(xiǎn)），追求穩(wěn)定票息。浮息債吸引交易型機(jī)構(gòu)（如基金、券商），在對(duì)沖利率上行風(fēng)險(xiǎn)時(shí)更具優(yōu)勢。孿生發(fā)行根據(jù)兩類債券認(rèn)購熱度動(dòng)態(tài)調(diào)整規(guī)模（如農(nóng)發(fā)行綠債初始固息/浮息比例靈活分配），避免單一品種流標(biāo)，最大化資金募集效率，同時(shí)可滿足不同投資者的需求，吸引更多投資者參與，從而提升市場整體的流動(dòng)性。
2）綠色金融與ESG政策協(xié)同，浮息發(fā)行提升綠色金融價(jià)值發(fā)現(xiàn)?！案∠⒕G債”模式通過雙品種結(jié)構(gòu)強(qiáng)化環(huán)境效益披露，募資用途嚴(yán)格符合國際綠色標(biāo)準(zhǔn)，有助于吸引ESG資金參與。2025年6月26日，中國人民銀行等四部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于發(fā)揮綠色金融作用服務(wù)美麗中國建設(shè)的意見》，提出大力發(fā)展綠色債券，支持符合條件的企業(yè)發(fā)行綠色債券和轉(zhuǎn)型債券，支持試點(diǎn)發(fā)行美麗河湖、美麗海灣建設(shè)主題債券等。浮息發(fā)行的綠色金融債作為綠色債券的一種創(chuàng)新形式，符合政策鼓勵(lì)的方向，能夠享受到政策的支持和優(yōu)惠。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策超預(yù)期變動(dòng)可能限制浮息債一級(jí)市場發(fā)行規(guī)模，債券市場超預(yù)期波動(dòng)可能會(huì)導(dǎo)致浮息債價(jià)格相應(yīng)波動(dòng)，浮息債券流動(dòng)性相對(duì)較差，浮息債券所掛鉤基準(zhǔn)利率短期可能出現(xiàn)大幅波動(dòng)。
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