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核心觀點(diǎn)：
　　本周：2025/6/30~7/6，下周:2025/7/7~7/13，數(shù)據(jù)來(lái)源于iFind、CFETS。
　　還有哪些因素支撐超長(zhǎng)債利率下行？
　　本周30Y國(guó)債活躍券（25超長(zhǎng)特別國(guó)債02）收益率上行0.2bp、10Y國(guó)債活躍券（25付息國(guó)債11）收益率下行0.3bp，若僅觀察周三至周五，30Y活躍券收益率上行0.6bp。排除活躍券切券等因素，當(dāng)前哪些因素能支撐超長(zhǎng)債利率下行？我們從保險(xiǎn)配置需求、期限利差、債券品種比價(jià)三個(gè)角度來(lái)考慮。
　　保險(xiǎn)配置訴求。保險(xiǎn)是超長(zhǎng)債的配置主力，其保費(fèi)增長(zhǎng)一是關(guān)注本身的季節(jié)性規(guī)模、二是預(yù)定利率調(diào)降前保費(fèi)收入的超季節(jié)性增長(zhǎng)。每年的1月、3月、6月為歷年保費(fèi)收入高峰，對(duì)應(yīng)保險(xiǎn)公司資產(chǎn)端配置動(dòng)力提升；2023年7月、2024年8月保險(xiǎn)預(yù)定利率調(diào)降，對(duì)應(yīng)保費(fèi)收入超季節(jié)性增長(zhǎng)。預(yù)定利率動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制實(shí)施下三季度保險(xiǎn)預(yù)定利率存在繼續(xù)調(diào)降可能，預(yù)計(jì)7月、8月保費(fèi)收入增長(zhǎng)高于季節(jié)性。
　　保險(xiǎn)視角的資產(chǎn)比價(jià)在于紅利股與超長(zhǎng)期利率債的比價(jià)。以銀行紅利股進(jìn)行比價(jià)，當(dāng)前銀行紅利股股息率為3.89%，高于30Y、50國(guó)債收益率的1.85%、1.94%。但計(jì)算超長(zhǎng)債與紅利股的打平收益率，一年內(nèi)30Y國(guó)債下行10.2bp、50Y國(guó)債下行9.8bp，紅利股與超長(zhǎng)債收益率相等。
　　期限利差顯示當(dāng)前超長(zhǎng)債期限利差處于歷史中位數(shù)偏上水平。期限利差角度上看，30Y-10Y期限利差為20.8bp、50Y-30Y期限利差為8.44bp；滾動(dòng)250個(gè)交易日分位數(shù)來(lái)看，當(dāng)前30Y-10Y利差分位數(shù)為61.3%、50Y-30Y利差分位數(shù)為51.3%。
　　信用利差顯示超長(zhǎng)信用債利差分位數(shù)處于30%左右水平。30Y中短票國(guó)債信用利差為24.2bp、50Y中短票-國(guó)債信用利差為27.3bp；滾動(dòng)250個(gè)交易日分位數(shù)來(lái)看，當(dāng)前30Y中短票-國(guó)債利差分位數(shù)為30.6%、50Y中短票-國(guó)債利差分位數(shù)為22.3%。
　　二級(jí)現(xiàn)券交易視角上看，超長(zhǎng)期限利率債主要買入機(jī)構(gòu)為保險(xiǎn)、基金和證券，主要賣出機(jī)構(gòu)為股份行、城商行等；超長(zhǎng)期限信用債主要買入機(jī)構(gòu)為理財(cái)和基金為主，主要賣出機(jī)構(gòu)分別為保險(xiǎn)、證券公司和城商行。
　　總結(jié)來(lái)看，當(dāng)前超長(zhǎng)債仍有參與機(jī)會(huì)。需求端，保險(xiǎn)7月、8月保費(fèi)收入增長(zhǎng)或高于季節(jié)性，資產(chǎn)端配置動(dòng)力提升，而考慮紅利股與超長(zhǎng)期利率債之間的比價(jià)關(guān)系，超長(zhǎng)債性價(jià)比也不弱。期限利差角度，滾動(dòng)250天分位數(shù)也顯示超長(zhǎng)債未超額定價(jià)，而超長(zhǎng)信用債收益率受益于資金寬松、ETF擴(kuò)容已下行，信用利差角度性價(jià)比有限。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不及預(yù)期；（2）金融風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；（3）政策落地不及預(yù)期；（4）利率波動(dòng)超預(yù)期；（5）國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期等。