>> 華西證券-反內(nèi)卷系列研究報告(一)，反內(nèi)卷：行業(yè)差異與資產(chǎn)影響-250720
| 上傳日期： |
2025/7/20 |
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| 格式： |
pdf 共26頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
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作者： |
孫付 |
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投資要點:
“反內(nèi)卷”政策梳理
本輪"反內(nèi)卷"與2015年供給側改革存在差異：2015年改革針對供需結構性錯配：需求總量相對穩(wěn)定但低端供給過剩；當前則面臨有效需求不足和低端過剩。治理領域上，前輪聚焦鋼鐵煤炭等上游行業(yè)，多為國企主導，本輪則延伸至光伏、新能源車、鋰電池等民企集中的下游新興制造業(yè)。
行業(yè)產(chǎn)能過剩情況梳理
總體來看，當前工業(yè)產(chǎn)能利用率和利潤率都處于低位，且有進一步下行的壓力，政策介入有助于推動行業(yè)實現(xiàn)市場供需的再平衡。分行業(yè)來看，汽車制造業(yè)、電氣機械制造業(yè)（包括光伏）、非金屬礦物制造業(yè)（玻璃、水泥）均處于利潤率與產(chǎn)能利用率“雙低”的狀態(tài)，需要進行產(chǎn)能出清。黑色金屬行業(yè)（鋼鐵等）受固定成本較高因素的影響，處于高產(chǎn)能利用率低利潤率的困境。
“反內(nèi)卷”重點領域
光伏：歐美貿(mào)易壁壘疊加國內(nèi)補貼退坡，產(chǎn)能過剩加劇，導致全行業(yè)價格下行與普遍虧損。反內(nèi)卷推動多晶硅等產(chǎn)品報價短期回升，但企業(yè)提價后需求觀望情緒濃厚、庫存壓力仍在，破局關鍵在于推動產(chǎn)能重組淘汰，同時配套需求側政策刺激終端消化庫存，實現(xiàn)價格良性企穩(wěn)。
汽車鋰電：當前燃油車與新能源汽車結構性矛盾激化疊加鋰電行業(yè)產(chǎn)能過剩，引發(fā)油車盈利顯著下跌與新能源價格內(nèi)卷，破局需通過壓縮油車產(chǎn)能、開拓新興市場、出清低效鋰電產(chǎn)能，將競爭重心轉向技術創(chuàng)新與質(zhì)量升級，重塑產(chǎn)業(yè)健康生態(tài)。
煤炭：煤炭庫存高企壓制動力煤價格，但長協(xié)機制保障主流煤企利潤平穩(wěn)；反內(nèi)卷下焦煤企業(yè)或受益于產(chǎn)能結構性優(yōu)化與政策提價引導。
鋼鐵：設備更新推動制造業(yè)用鋼需求，但房地產(chǎn)市場仍處于低位，導致行業(yè)利潤率偏低。去產(chǎn)能力度與是否有需求側政策落地成為盈利持續(xù)改善關鍵。
建筑建材：建筑建材行業(yè)當前受房地產(chǎn)持續(xù)低迷拖累，基建需求僅能托底難以逆轉低產(chǎn)能利用率與低利潤率的困局。供給側去產(chǎn)能可促成弱平衡，但需求側若無強力政策刺激，可能較難實現(xiàn)行業(yè)價格的持續(xù)回升與盈利實質(zhì)改善。
“反內(nèi)卷”對資產(chǎn)影響幾何
權益市場，“反內(nèi)卷”政策推動相關行業(yè)指數(shù)修復，但能否形成如2015年的持續(xù)性上漲行情，仍要關注需求端配套政策措施的落地情況與效果。
債券市場，短期受“股債蹺蹺板”效應擾動：反內(nèi)卷政策推動權益市場回升，對債市構成階段性壓力，中期需關注物價回升引致的利率上行風險。
商品市場，反內(nèi)卷政策支撐的相關商品短期情緒明顯偏強?？疹^需要注意保護；多頭則需關注中長期行業(yè)供需的改善情況，警惕行情反轉的可能。
風險提示
宏觀經(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)政策出現(xiàn)超預期變化。
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