>> 申萬宏源-債市短期與中期矛盾的關(guān)注點-250720
| 上傳日期： |
2025/7/21 |
大小： |
875KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
申萬宏源 |
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作者： |
黃偉平,欒強 |
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資金和機構(gòu)行為仍是債市短期主要矛盾。
資金面：本周（2025/7/14-2025/7/18）無論從表態(tài)、資金投放以及資金價格走勢等多重視角來看，央行呵護債市態(tài)度較為明確且及時，本周債市雖受稅期擾動、超長期限特別國債發(fā)飛、股債蹺蹺板等多重不利因素影響，但債市并未出現(xiàn)明顯調(diào)整。
機構(gòu)行為：由于2025Q1債市出現(xiàn)調(diào)整，固收類產(chǎn)品今年累積利潤較薄，即使債市出現(xiàn)小幅波動，投資者也對此較為敏感，當(dāng)前債市向下空間逼仄成為一致預(yù)期，機構(gòu)博弈情緒較濃，債市缺乏做多力量，也是短期制約債市向下突破的重要因素。
基本面預(yù)期出現(xiàn)分歧，企業(yè)利潤和居民消費彈性幾何？
宏觀數(shù)據(jù)解讀出現(xiàn)分歧：一部分投資者認為，多項數(shù)據(jù)反映有效需求不足仍未有明顯改善，外部環(huán)境不確定性仍然較高。但另一部分投資者認為，基本面已出現(xiàn)值得重視的邊際改善信號，特別是M1增速抬升，可能意味著企業(yè)現(xiàn)金流改善。
中觀層面展現(xiàn)更多基本面積極因素，反內(nèi)卷和提振消費站位高度超市場預(yù)期，上游價格出現(xiàn)改善的概率在增大，但后續(xù)企業(yè)利潤和居民消費能否受益，可能更多取決于財政發(fā)力強度。
若將“反內(nèi)卷”類比2015年供給側(cè)改革，要形成企業(yè)盈利和居民消費共同改善的效果，財政發(fā)力撬動社會需求端這一環(huán)節(jié)不可或缺。“反內(nèi)卷”->上游價格抬升、企業(yè)利潤改善->財政發(fā)力需求端->下游居民消費帶動終端價格改善->通脹抬升，有效需求抬升。
流動性、機構(gòu)行為以及資產(chǎn)比價效應(yīng)仍是債市短期關(guān)注重點，中期看債市需要關(guān)注“反內(nèi)卷”相關(guān)措施以及未來效果。首先，現(xiàn)階段由短及長的利率曲線關(guān)系較為順暢，資金、存單和長債未出現(xiàn)倒掛情形，資金偏松疊加實體融資需求偏弱，預(yù)計本輪債市調(diào)整時間較短、調(diào)整空間不大。其次，隨著搶出口力度減弱，疊加特朗普陸續(xù)與海外經(jīng)濟體達成的貿(mào)易協(xié)定均對轉(zhuǎn)口貿(mào)易商品額外征收懲罰性關(guān)稅，外需對我國經(jīng)濟支撐或走弱。往后看，DR001保持在1.4%或略高于1.4%的概率可能較大，1YAAA存單可能仍在1.6%附近徘徊。
后續(xù)10Y國債突破前低的催化因素包括新的一輪降準(zhǔn)降息、央行重啟國債買入等等，現(xiàn)階段而言，機構(gòu)博弈情緒以及風(fēng)險偏好回升是制約長債利率下行的主要因素，Q3或有前低，但行情可能推遲。當(dāng)下10年國債仍處于1.6%-1.7%的波動區(qū)間，挖利差仍是主要操作。
中期維度（2025Q4之后）來看，若伴隨著“反內(nèi)卷”相關(guān)政策逐漸落地，企業(yè)利潤改善，同時財政發(fā)力提振消費力度超預(yù)期，帶動終端居民消費意愿改善，最終傳導(dǎo)至實體融資需求以及投資回報率的抬升，債市可能在中期維度（2025Q4之后）有回調(diào)風(fēng)險。
風(fēng)險提示：貨幣政策超預(yù)期，財政政策超預(yù)期，地產(chǎn)銷售超預(yù)期，海外環(huán)境變化超預(yù)期
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