>> 申萬宏源-近期市場反饋及思考4：債市“走樓梯”行情下的困境與破局-250713
| 上傳日期： |
2025/7/13 |
大小： |
622KB |
| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
申萬宏源 |
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作者： |
黃偉平,欒強,楊雪芳 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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如何看待債市“走樓梯”行情的困境及破局？本文主要總結投資者當下最為關心的話題（包括宏觀利率、信用及轉(zhuǎn)債等方面），以及我們對該類話題的思考。
2025年債市為何呈現(xiàn)“走樓梯”行情？如何破局？
○ 2025年債市“走樓梯“行情，本質(zhì)上是債券市場沒有走出“低利率+低利差”的震蕩市。交易盤對債市的預期并不弱，配置盤偏弱跟負債成本下行偏慢及資產(chǎn)替代有關。
○ “走樓梯“行情下，債市細分小策略的挖掘變得更為重要。往后看，”走樓梯“行情仍需新的因素來突破，例如新的一輪降準降息、央行重啟國債買入等等。
當下長端利率下行的阻礙是什么？
○資金利率當下可能不是長端利率下行的阻礙。存單利率也可能不是長端利率下行的阻礙。風險偏好回升+資產(chǎn)比價效應，可能是當下長端利率下行的最大制約。
如何看待債券市場邏輯的變遷？
○ 2023年債市做多的邏輯：降準降息+經(jīng)濟內(nèi)生動能偏弱。2024年債市做多的邏輯：降準降息+推動貨幣政策調(diào)控框架轉(zhuǎn)型+疏通利率下行堵點。
○ 2025年降準降息，以及廣譜利率下行仍對債券利率下行起到正面作用，但影響程度可能要明顯弱于2024年。往后看，以下邏輯可能將逐步計入資產(chǎn)定價中（包括股債市場）：1、反內(nèi)卷是否能有效推動物價回升，及PPI是否能向CPI實現(xiàn)有效傳導。2、低利率過程中的資產(chǎn)比較效應和資金流向。
近期長端信用債表現(xiàn)較好，關注度有所抬升，當前信用債推薦拉久期嗎？
○近期長端信用債表現(xiàn)較好，可能是行情輪動和供需錯配的共同結果。當前行情輪動和供需錯配的邏輯仍在，7月長端信用可能仍在做多窗口期。
2025年以來信用債ETF明顯擴容，潛在的空間可能有多大？目前的主要投資人有哪些？如何影響信用債市場？
○未來信用債ETF的潛在空間可能超過4000億元。
○關注信用債ETF擴容下的機會和風險。從機會來看，信用債ETF或逐漸成為機構流動性管理的重要工具，信用債ETF擴容下成分券搶籌行情演繹。從風險來看，未來在市場面臨較大沖擊下，信用債ETF可能面臨大幅折價和贖回壓力。
如何看待科創(chuàng)債的供給空間和投資價值？
○政策引導下未來科創(chuàng)債發(fā)行可能持續(xù)放量，但其“擠出效果”可能大于“新增效果”。
○當前銀行間科創(chuàng)債相對交易所科創(chuàng)債的性價比逐漸凸顯，關注銀行間科創(chuàng)債的參與價值。
南向通擴容后機構是否占用QDII額度？
○人民幣國際化背景下，本次擴容不占用QDII額度的概率較大，開放投資者范圍，有利于香港債券市場的價格發(fā)現(xiàn)，提升債券市場流動性，促進人民幣國際化。
當前轉(zhuǎn)債市場的關鍵線索是什么？
○ “供需不平衡+純債溢出效應”仍是轉(zhuǎn)債市場的主線。在純債市場難以獲得超額回報情況下，轉(zhuǎn)債成為挖掘收益的主要方向之一。
當前轉(zhuǎn)債市場的潛在風險是什么？
○估值偏貴是轉(zhuǎn)債市場最大的潛在風險點。
當前轉(zhuǎn)債市場的策略選擇是什么？
○對于絕對收益的賬戶，特別是低波債性策略賬戶而言，建議適當?shù)慕档蛡}位；對于相對收益的賬戶，建議替換倉位至本輪行情中估值有壓縮的平衡型和偏股型轉(zhuǎn)債中。
風險提示：基本面變化超預期、流動性變化超預期、監(jiān)管政策超預期、外部風險超預期。
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