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一、東南亞電商市場(chǎng)：Tiktok Shop成為行業(yè)黑馬，極兔承接主要件量
　　1、市場(chǎng)規(guī)模：延續(xù)二位數(shù)增速，印尼占據(jù)半壁江山。2025年6月，Momentum Works發(fā)布了《東南亞電商報(bào)告》2025年版，指出2024年?yáng)|南亞電子商務(wù)平臺(tái)總交易額（GMV）達(dá)到1284億美元，同比增長(zhǎng)12%。從國(guó)家來(lái)看，印度尼西亞仍是東南亞最大的電子商務(wù)市場(chǎng)，貢獻(xiàn)了565億美元的GMV，占地區(qū)總GMV的44%。其中泰國(guó)和馬來(lái)西亞是東南亞增長(zhǎng)最快的國(guó)家，GMV同比分別增長(zhǎng)21.7%和19.5%。
　　2、競(jìng)爭(zhēng)格局：Shopee仍占半壁江山，TikTok擴(kuò)張勢(shì)頭迅猛。TikTok Shop擴(kuò)張勢(shì)頭迅猛，與龍頭Shopee差距大幅縮窄。從增速上看，TikTok Shop以同比+39%、21-24年+235%的CAGR位列增速排名第一，其次為Shopee，24年同比+21%，21-24年CAGR 16%。從市占率看，2024年Shopee以668億美元的GMV位居榜首，占據(jù)52%的市場(chǎng)份額，保持領(lǐng)先地位；TikTok Shop增長(zhǎng)迅猛GMV達(dá)226億美元，市占率17.6% （不含Tokopedia）；Lazada保持穩(wěn)定，GMV為180億美元，市占率14.0%。而此前，TikTok Shop完成了對(duì)印尼電子商務(wù)平臺(tái)Tokopedia的收購(gòu)，并購(gòu)結(jié)束之后，TikTok Shop+Tokopedia在東南亞的市場(chǎng)份額在2024年達(dá)27.6%，僅次于Shopee。
　　TikTok Shop的快速擴(kuò)張，與東南亞社交媒體的滲透率提升有關(guān)。據(jù)TMO洞察，除印尼外，東南亞其他四個(gè)國(guó)家的社交媒體滲透率均接近或超過(guò)70%，其中菲律賓的社交媒體滲透率最高，為78%；移動(dòng)電商在B2C電商中所占份額在東南亞逐漸上升，在印尼、泰國(guó)超過(guò)了60%。
　　3、極兔作為第三方物流商龍頭承接TikTok主要件量。印尼作為極兔主場(chǎng)，同樣也是TikTok Shop重要市場(chǎng)。從存量上看，據(jù)Momentum Works，在TikTok的GMV分布中，占比最高的兩個(gè)國(guó)家為印尼和泰國(guó)，分別為28%和25%。從不同國(guó)家TTS的市占率（TTS在某國(guó)的GMV/該國(guó)總GMV）上來(lái)看，依賴(lài)程度最深的印尼，TTS的市占率達(dá)34%。極兔與TTs的合作優(yōu)勢(shì)，將在印尼主場(chǎng)得到最大化發(fā)揮。進(jìn)入2025年，TikTok Shop在東南亞的增長(zhǎng)動(dòng)能進(jìn)一步釋放。據(jù)Tmo group轉(zhuǎn)引超店有數(shù)，2025年4月東南亞六國(guó)TikTok平臺(tái)的銷(xiāo)售額達(dá)到約36.6億美元，較去年同期增長(zhǎng)115%。
　　二、東南亞快遞行業(yè)主要玩家對(duì)比
　　1、極兔：更好的服務(wù)體驗(yàn)和更高的性?xún)r(jià)比
　　在實(shí)踐中，電商平臺(tái)更傾向于選擇龍頭的快遞企業(yè)，因?yàn)檫@通常意味著更好的服務(wù)體驗(yàn)和更低的價(jià)格。據(jù)墨騰創(chuàng)投公眾號(hào)引述Tech in Asia，24年末，Shopee平臺(tái)上J&T從印尼主要大城市寄往雅加達(dá)的常規(guī)運(yùn)費(fèi)要比Shopee自建物流略高幾美分，但相比印尼其他物流商仍有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。然而為增加自建物流服務(wù)比例，Shopee自2022年起就開(kāi)始逐步減少分配給極兔的訂單量。而我們看到，極兔為了更多獲取其他平臺(tái)的市場(chǎng)份額，價(jià)格上有所主動(dòng)讓步，東南亞市場(chǎng)的單票價(jià)格自2023H1的0.87美元降至2024H2的0.67美元，對(duì)應(yīng)24年份額進(jìn)一步提升3.2pct至28.6%。在2024年包裹量排名前五的東南亞快遞玩家中，除Shopee和Lazada自建物流外，第三方物流玩家有極兔、Flash和泰國(guó)郵政。而對(duì)比同為第三方物流商的泰國(guó)郵政和Flash，極兔的價(jià)格仍有競(jìng)爭(zhēng)力。我們從泰國(guó)市場(chǎng)看，以5kg、40cm*30cm*20cm的衣物貨品為例，對(duì)曼谷-清邁這條熱門(mén)線(xiàn)路：極兔的報(bào)價(jià)最低，為76泰銖，其次為Flash和泰國(guó)郵政。
　　投資建議：東南亞電商市場(chǎng)中，Tiktok Shop作為行業(yè)黑馬，增勢(shì)亮眼；極兔或盡享單量紅利，繼續(xù)推薦極兔速遞。我們持續(xù)看好公司三市場(chǎng)齊發(fā)力：1）東南亞市場(chǎng)：穩(wěn)居市場(chǎng)龍頭，東南亞電商高增拉動(dòng)業(yè)務(wù)量。2）中國(guó)市場(chǎng)：H1件量增速20%，基本跑平行業(yè)，靜待反內(nèi)卷趨勢(shì)下利于利潤(rùn)貢獻(xiàn)。3）新市場(chǎng)：業(yè)務(wù)快速發(fā)展，市場(chǎng)潛力巨大。根據(jù)此前公司點(diǎn)評(píng)報(bào)告，我們給予公司25-27年歸母凈利預(yù)測(cè)分別為3.80、5.76、8.23億美元，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)分別為4.67、6.63、9.09億美元。估值：考慮三市場(chǎng)的差異，以及盈利進(jìn)度的不同，我們采用分部估值，一年期目標(biāo)市值1001億港幣，目標(biāo)價(jià)11.16港元。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：若行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，單票收入將低于預(yù)期；業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)不及預(yù)期；降本效果或不及預(yù)期。