>> 申萬宏源-科創(chuàng)板開板六周年點評：科創(chuàng)板勵精圖治，科特估揚帆起航-250721
| 上傳日期： |
2025/7/22 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
陸灝川,王雪蓉,牟瑾瑾 |
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勵精圖治，開板六年，科創(chuàng)板始終是資本市場深化改革的“試驗田”，改革政策一馬當先。2019年7月22日，首批25家科創(chuàng)板企業(yè)上市，其審核標準、審核過程及審核內(nèi)容高度透明，為A股市場向注冊制轉(zhuǎn)型樹立了首批典范。六年來，多元化上市條件成效顯著，截至2025年6月12日，科創(chuàng)板已有54家未盈利企業(yè)（上市時）、8家特殊股權(quán)架構(gòu)企業(yè)、7家紅籌企業(yè)、20家通過第五套標準上市企業(yè)以及1家轉(zhuǎn)板上市企業(yè)。結(jié)合科創(chuàng)板最新改革進展，我們認為重點關(guān)注三點：
一、科創(chuàng)成長層定位于技術(shù)實現(xiàn)較大突破、商業(yè)前景廣闊、持續(xù)研發(fā)投入大、上市時處于未盈利階段的科技型企業(yè)，與港股的18A機制類似。2025年7月13日，上海證券交易所制定并發(fā)布《科創(chuàng)板上市公司自律監(jiān)管指引第5號——科創(chuàng)成長層》，科創(chuàng)成長層作為未盈利企業(yè)的管理機制，將配合第五套上市規(guī)則，共同支持未盈利企業(yè)的上市。港股18A也具備相似功能，主要服務(wù)于生物科技公司，2018年4月以來支持了一批創(chuàng)新藥企業(yè)上市，為那些處于研發(fā)攻堅期、尚未實現(xiàn)盈利但手握核心技術(shù)和創(chuàng)新藥物管線的企業(yè)打開融資渠道。如今這批港股創(chuàng)新藥行業(yè)中的佼佼者已成功實現(xiàn)核心產(chǎn)品上市，不僅為投資者帶來了回報，更在全球創(chuàng)新藥領(lǐng)域占據(jù)了一席之地。而對于科創(chuàng)板，54家上市時未盈利企業(yè)中，已有22家未盈利企業(yè)在上市后實現(xiàn)盈利并“摘U”。伴隨第五套上市標準進一步將人工智能、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟等前沿科技領(lǐng)域納入范圍，科創(chuàng)板進一步匯聚硬科技資產(chǎn)，投資價值凸顯。
二、預先審核機制充分考慮到部分優(yōu)質(zhì)科技型企業(yè)的現(xiàn)實訴求。2025年6月18日，證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于在科創(chuàng)板設(shè)置科創(chuàng)成長層增強制度包容性適應(yīng)性的意見》明確提出“面向優(yōu)質(zhì)科技型企業(yè)試點IPO預先審閱機制”。部分科技企業(yè)在籌備上市過程中，如果過早地披露上市資料，尤其是核心技術(shù)、競爭策略等敏感信息，會面臨被競爭對手利用的風險。預先審核機制允許企業(yè)在正式申報IPO前，申請證券交易所對申報文件開展預先審閱，審閱過程及結(jié)果不公開。這一安排顯著了AI大模型、商業(yè)航天等涉及敏感信息企業(yè)的技術(shù)泄露風險。預先審核機制的落地不僅提升了企業(yè)融資效率，更拓展了估值空間；這一機制與境外市場的“秘密遞交”制度類似，科創(chuàng)板具備硬科技定位、制度設(shè)計包容性及與國際市場的銜接性，將更高效地吸引境內(nèi)外投資者，可能成為中概股回歸的選擇地之一。
三、并購潮愈演愈烈，科創(chuàng)站上潮頭。當前我國正處于新舊動能轉(zhuǎn)換期，一二級市場聯(lián)動，推動A股新經(jīng)濟占比提升。伴隨2024年6月“科創(chuàng)板八條”出臺，科創(chuàng)板并購事件數(shù)量占比從2023年的4%躍升至2024年的12%，2025年上半年達18%，活躍度進一步提升。2024年6月，證監(jiān)會發(fā)布“科創(chuàng)板八條”，進一步強化科創(chuàng)板對優(yōu)質(zhì)未盈利科技企業(yè)的支持，鼓勵科創(chuàng)板公司收購產(chǎn)業(yè)鏈上下游的未盈利資產(chǎn)。隨后，2024年9月發(fā)布的《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》（即“并購六條”），將“收購有助于補鏈強鏈的未盈利資產(chǎn)”從科創(chuàng)板的局部探索，提升為整個A股市場的政策導向，體現(xiàn)了科創(chuàng)板在資本市場改革中“先行先試、積累經(jīng)驗”的試驗田作用。
科創(chuàng)板一批代表并購案例標桿涌現(xiàn)：（1）海光信息（688041.SH）擬吸收合并中科曙光（603019.SH）是“A收A”的標桿，實現(xiàn)算力產(chǎn)業(yè)鏈上下游的深度融合。（2）思瑞浦（688536.SH）收購創(chuàng)芯微：作為科創(chuàng)板首單定向可轉(zhuǎn)債并購，采用差異化估值方案來平衡股東各方的利益。（3）中國生物制藥（1177.HK）收購浩歐博（688656.SH），成為科創(chuàng)板公司作為收購標的“H收A”的典型案例。此外，2025年5月16日，證監(jiān)會發(fā)布修訂后的《上市公司重大資產(chǎn)重組辦法》，“四個首次”直擊硬科技并購中的估值退出痛點。奧浦邁（688293.SH）擬收購澎立生物，方案涉及分期支付制度、私募基金“反向掛鉤”機制：VC投資滿48個月，鎖定期可縮至6個月，并按標的業(yè)績分三期發(fā)股支付。本輪并購潮，科創(chuàng)類資產(chǎn)作為被收購方有望兌現(xiàn)最大彈性，伴隨跨界并購、未盈利資產(chǎn)并購的政策空間打開，科創(chuàng)板公司作為潛在并購標的公司的吸引力顯著提升，重點關(guān)注電子、計算機、醫(yī)藥生物領(lǐng)域。
歷經(jīng)六年，科創(chuàng)板已發(fā)展成為高技術(shù)產(chǎn)業(yè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的集聚高地。與2019年7月21日科創(chuàng)板開板前相比，A股高技術(shù)產(chǎn)業(yè)（計算機、通信、電子、醫(yī)藥）市值實現(xiàn)了大幅增長16.8萬億，其中有相當大的比例、約37%來自于科創(chuàng)板的貢獻；先進制造行業(yè)（機械設(shè)備、汽車、電力設(shè)備、國防軍工）市值增長約14%來自于科創(chuàng)板的貢獻?？苿?chuàng)板大力支持眾多市值規(guī)模相對較小卻在細分領(lǐng)域占據(jù)頭部地位的“隱形冠軍”企業(yè)，總市值200億元以下的企業(yè)數(shù)量占比達到84.9%。2019-2024年，科創(chuàng)板研發(fā)投入強度持續(xù)高于整體A股，2024年研發(fā)費用/營業(yè)收入進一步上升至10.8%。
總體而言，科創(chuàng)板投融資生態(tài)進一步優(yōu)化，科創(chuàng)板公司后續(xù)成長潛力巨大，持續(xù)關(guān)注投資機會！
風險提示：新興技術(shù)商業(yè)化進展不及預期，宏觀需求超預期下滑。
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