>> 華泰證券-宏觀動態(tài)點評：6月工業(yè)企業(yè)盈利仍偏弱，下半年有望邊際修復(fù)-250727
| 上傳日期： |
2025/7/27 |
大小： |
1304KB |
| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
易峘,吳宛憶,王洺碩 |
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6月工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)點評
今年6月工業(yè)企業(yè)盈利同比降幅較5月的9%小幅收窄至4.3%，主要受汽車?yán)麧櫷却蠓厣奶嵴?，剔除汽車行業(yè)后、6月工業(yè)企業(yè)利潤同比較5月的-7.1%回落到-9.1%，對應(yīng)6月PPI同比亦較5月的-3.3%回落至-3.6%。二季度工業(yè)企業(yè)盈利增速較一季度的0.8%回落至-3.7%，同期PPI同比較一季度的-2.5%回落至-3.2%，或顯示關(guān)稅政策對企業(yè)利潤及訂單的影響顯現(xiàn)。整體二季度工業(yè)企業(yè)收入增速較一季度的3.4%放緩至1.7%。6月單月而言，工業(yè)企業(yè)利潤/收入同比增速分別從5月的-9%/0.8%小幅回升至-4.3%/1.6%。
中上游整體利潤增速回落：一方面，6月出口增速小幅回升，或受到關(guān)稅豁免期前“搶出口”的拉動，電氣機械/儀器儀表等出口鏈相關(guān)行業(yè)營收及利潤增速較5月邊際改善；另一方面，黑色系商品價格及國內(nèi)油價下跌對煤炭開采、鋼鐵、油氣開采等行業(yè)利潤率回升形成壓制，煤炭開采對工業(yè)企業(yè)利潤增速的拖累超5個百分點。
下游行業(yè)利潤增速有所分化：汽車盈利增速波動較大，6月對整體工業(yè)企業(yè)利潤同比的提振錄得約4.4個百分點，或受到一次性因素擾動。飲料行業(yè)盈利增速大幅回落、主要受利潤率下行影響，或顯示出補貼促銷等因素對價格的拖累，高基數(shù)下、計算機通信行業(yè)利潤增速呈現(xiàn)回落態(tài)勢。
往前看，近期“反內(nèi)卷”政策對部分行業(yè)的價格及利潤形成提振，我們重申P(guān)PI同比及工業(yè)企業(yè)利潤下半年有望呈現(xiàn)修復(fù)（參見《6月通脹數(shù)據(jù)點評：下半年P(guān)PI降幅有望收窄》，2025/7/9），但考慮到關(guān)稅擾動下出口不確定性猶存，“以舊換新”補貼對耐用消費品需求的拉動效果或逐步放緩，地產(chǎn)周期仍偏弱，通脹指標(biāo)及名義增長的回升仍需貨幣和財政政策進一步發(fā)力來穩(wěn)定預(yù)期。
高頻數(shù)據(jù)顯示，7月1-24日30大中城市商品房銷售同比降幅較6月的8.4%走闊至20%，顯示地產(chǎn)周期仍在走弱，或顯示居民及企業(yè)預(yù)期仍偏弱，私人部門信貸擴張意愿仍待提振。
近期，針對新三樣、鋼鐵、建材等行業(yè)的“反內(nèi)卷”政策預(yù)期逐步升溫，或有望通過供給側(cè)約束對價格形成支撐，但對整體工業(yè)行業(yè)的價格傳導(dǎo)效果、及利潤改善的持續(xù)性仍待觀察，參照2015-17年供給側(cè)改革經(jīng)驗，財政、貨幣及地產(chǎn)政策在內(nèi)的需求側(cè)政策或?qū)ν浕厣l(fā)揮更為重要作用（參見《反內(nèi)卷和供給側(cè)改革有何不同？》，2025/7/15）。隨著去年4季度基數(shù)走高，以及今年財政支出前置導(dǎo)致4季度或?qū)⒚媾R資金缺口，預(yù)計3季度末至4季度初可能是財政支出加力、以及貨幣政策邊際寬松的政策窗口期。
具體而言，我們對企業(yè)盈利變化的分析如下：
上游行業(yè)二季度盈利同比較一季度降幅有所走闊，6月上游行業(yè)利潤增速同比降幅持平于5月的36.3%，營業(yè)收入同比降幅較5月的15.4%小幅走闊至18.3%，季調(diào)后利潤率較5月的14.6%上行至16.6%。其中，煤炭開采盈利同比降幅從5月的56.8%繼續(xù)走闊至63%，整體工業(yè)企業(yè)利潤增速的拖累約為5.2個百分點，而油氣開采/黑色金屬礦采選盈利同比較5月的-23.8%/-46.2%回升至-17%/14.9%。
二季度中游制造業(yè)利潤同比較一季度增速亦有放緩，6月而言，中游制造業(yè)盈利增速較5月的-0.7%回落至-1.6%，其中營收同比增速較5月的0.5%走弱至0.1%，而季調(diào)后利潤率亦較5月的4.1%略升至4.3%。分行業(yè)而言，電氣機械/儀器儀表/專用設(shè)備等出口鏈行業(yè)盈利邊際改善，或受到6月“搶出口”窗口期的提振，盈利增速同比分別從5月的1.1%/-20.1%/-9.6%回升至18.5%/12.2%/-2.5%，對整體工業(yè)企業(yè)利潤增速的貢獻約1.4個百分點。電力熱力供應(yīng)行業(yè)盈利同比增速較5月的6.1%小幅回落至5.1%，對整體工業(yè)企業(yè)利潤增速的貢獻約為0.4個百分點，水泥制品、橡膠塑料利潤同比從5月的6%/-4.4%回落至-26.7%/-21.4%、有色冶煉/金屬制品/化纖行業(yè)盈利同比有所改善。
二季度下游制造業(yè)利潤同比小幅轉(zhuǎn)正，6月盈利同比較5月的-7.9%回升至5.3%，營收及利潤率回升均有貢獻——6月季調(diào)后的利潤率從5月的5.5%邊際改善至5.7%，營收同比增速則較5月的5.7%回升至7.2%。分行業(yè)中，汽車制造利潤同比波動較大，可能受到一次性因素影響，6月利潤同比較5月-27.1%大幅回升至96.5%，對整體工業(yè)企業(yè)利潤同比的提振錄得約4.4個百分點，二季度汽車?yán)麧櫷纫鄰囊患径鹊?6.2%回升至10.9%、部分體現(xiàn)“以舊換新”政策提振。醫(yī)藥利潤增速亦從5月的-10.1%回升至4%。計算機通信行業(yè)利潤同比明顯回落，較5月的12.8%轉(zhuǎn)負至-12.9%，對4月利潤增速的拖累約為1.7個百分點。此外，家具制造及醫(yī)藥行業(yè)同比降幅邊際改善，而飲料制造業(yè)利潤同比降幅明顯回落。
分所有制而言，6月國企、外資工業(yè)企業(yè)利潤同比增速均較5月有所回升，而私企利潤同比增速有所回落。6月國有控股/外資企業(yè)從5月份的-18.1%/-7.3%回升至-8.3%/11%，而私營企業(yè)利潤同比增速較5月的0.8%轉(zhuǎn)負至-4.9%。
其他財務(wù)指標(biāo)方面：
6月工業(yè)企業(yè)利潤率（季調(diào)后）較5月份的4.8%回升至5.2%。拆分看，5月上、中、下游企業(yè)利潤率均較5月回升，但分化趨勢延續(xù)——具體而言，6月單月上、中、下游行業(yè)工業(yè)企業(yè)利潤
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