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近期債市來(lái)自“反內(nèi)卷”預(yù)期的壓力，本質(zhì)上是中期邏輯在短期的快速演繹
　　近期商品期貨價(jià)格上漲對(duì)債市的沖擊，更多停留在預(yù)期和情緒層面，商品期貨價(jià)格可能將經(jīng)歷從升溫到降溫的過(guò)程。
　　“反內(nèi)卷”預(yù)期對(duì)債市的壓力，本質(zhì)上是中期邏輯在短期的快速演繹。1）價(jià)格能否有效傳導(dǎo)，以及物價(jià)回升對(duì)債券市場(chǎng)的影響可能是中期需關(guān)注的變量（4季度可能是反內(nèi)卷重要的驗(yàn)證時(shí)間點(diǎn)）。2）對(duì)債券市場(chǎng)而言，預(yù)期領(lǐng)先于基本面，疊加債券交易結(jié)構(gòu)擁擠，債市的壓力在短期內(nèi)集中釋放，本質(zhì)上是中期邏輯在短期的快速演繹。
　　市場(chǎng)脈沖過(guò)后，央行對(duì)流動(dòng)性的支持成為8-9月份市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)
　　本輪債市脈沖式調(diào)整，交易結(jié)構(gòu)的脆弱性也對(duì)市場(chǎng)造成壓力。最近一周隨著基金久期回落，疊加央行加大投放力度，交易結(jié)構(gòu)的脆弱性也在得到一定程度上的修正。
　　債市脈沖過(guò)后，央行流動(dòng)性可能成為8-9月份市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)?？紤]到當(dāng)下仍處于結(jié)構(gòu)性流動(dòng)性短缺的貨幣政策操作框架中，疊加8-9月份處于國(guó)債、地方債的發(fā)行高峰期，央行對(duì)流動(dòng)性投放大概率仍然是呵護(hù)局面，這對(duì)存單和中短久期利率債有保障。但從另一個(gè)角度看，“反內(nèi)卷”成為當(dāng)下政策的重心，降息的政策優(yōu)先級(jí)也在下降，債券利率向下突破前低的概率也在明顯回落。
　　債市的多空取舍：長(zhǎng)端利率債存在博反彈空間；但信用債可能臨近止盈窗口，建議降久期
　　短期內(nèi)受風(fēng)險(xiǎn)偏好及情緒沖擊過(guò)后，債市再度持續(xù)大幅調(diào)整的概率下降。往后看關(guān)注幾個(gè)要點(diǎn)：
　　1）長(zhǎng)端利率債（以10年國(guó)債為代表）或有超跌反彈機(jī)會(huì)（以交易思維博反彈），但10年國(guó)債下破前低的概率下降，下破前低需新一輪降息等條件催化（且這種概率在下降）。未來(lái)1-2個(gè)月10年國(guó)債運(yùn)行區(qū)間可能在1.65%-1.80%之間。
　　2）對(duì)于信用債而言，需警惕前期行情過(guò)熱的信用債ETF成分券的估值調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)需關(guān)注信用債ETF折價(jià)和贖回壓力的演繹以及向市場(chǎng)傳導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)。短期內(nèi)信用債挖利差可能告一段落，特別是超長(zhǎng)信用債和信用債ETF成分券，可能臨近止盈窗口，建議短期內(nèi)適度降久期。
　　3）2025Q3債券性價(jià)比排序：轉(zhuǎn)債>存單>長(zhǎng)端利率>信用債。債券市場(chǎng)的真正壓力可能不在三季度，因?yàn)?-9月或是政府債券供給高峰，貨幣配合財(cái)政需保障流動(dòng)性，若債券市場(chǎng)調(diào)整加劇，央行可能重啟買(mǎi)債。四季度可能是需要注意的風(fēng)險(xiǎn)窗口，政府債供給下降后流動(dòng)性對(duì)沖概率下降，同時(shí)迎來(lái)反內(nèi)卷效果驗(yàn)證期，CPI、PPI或有回升風(fēng)險(xiǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策超預(yù)期，財(cái)政政策超預(yù)期，地產(chǎn)銷(xiāo)售超預(yù)期，海外環(huán)境變化超預(yù)期