>> 東吳證券-8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：供需分化的三個(gè)結(jié)果-250915
| 上傳日期： |
2025/9/15 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
蘆哲,占爍 |
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9月15日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，供給端數(shù)據(jù)小幅下行、但韌性仍然較強(qiáng)，需求端三大需求均出現(xiàn)走弱。具體來看，供給側(cè)，工業(yè)增加值同比5.2%（前值5.7%），Wind一致預(yù)期5.7%，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比5.6%（前值5.8%）。需求側(cè)，外需開始回落，出口同比4.4%（前值7.2%），低于Wind一致預(yù)期5.9%；內(nèi)需繼續(xù)走弱，社零同比3.4%（上月3.4%），低于Wind一致預(yù)期3.8%，固投累計(jì)同比0.5%（上月1.6%），低于Wind一致預(yù)期1.3%。
總的來看，8月內(nèi)外需求均有所走弱，供給調(diào)整滯后于需求，使得短期供給強(qiáng)、需求弱的格局有所強(qiáng)化。具體而言，內(nèi)需中投資連續(xù)兩個(gè)月當(dāng)月同比負(fù)增長(zhǎng)，社零增速自5月來持續(xù)下行，外需在持續(xù)超預(yù)期后，8月也開始回落；與需求端全面走弱不同的是，經(jīng)濟(jì)供給雖然也有小幅下行，但整體仍然維持高位，工業(yè)和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)增速都在5%以上。往后看，當(dāng)前供給跟需求的背離會(huì)帶來三個(gè)結(jié)果，一是GDP增速更靠近供給數(shù)據(jù)，我國(guó)的季度經(jīng)濟(jì)核算是生產(chǎn)法，而工業(yè)和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)數(shù)據(jù)都未跌下5%，預(yù)計(jì)Q3的GDP增速仍在5%附近，更強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)下，年內(nèi)宏觀政策可能更有定力，除了即將落地的政策性金融工具外，其他穩(wěn)增長(zhǎng)政策可能節(jié)奏偏慢。二是短期供給強(qiáng)于需求，會(huì)使得當(dāng)期價(jià)格壓力加大，可能會(huì)影響反內(nèi)卷政策提升物價(jià)的效果，反過來說也需要更大的政策力度來支持價(jià)格回升。三是供給和需求的背離不可持續(xù)，從以往經(jīng)驗(yàn)來看，如果需求不能走強(qiáng)，那么供給會(huì)跟隨需求下行，四季度GDP的壓力會(huì)大于三季度。
一、生產(chǎn)為何仍然偏強(qiáng)？
從工業(yè)來看，高技術(shù)制造業(yè)是生產(chǎn)韌性的主要來源。8月工業(yè)增加值同比5.2%，較上月回落0.5個(gè)點(diǎn)。分三大門類來看，采礦業(yè)同比5.1%，較上月提高0.1個(gè)點(diǎn)；公用事業(yè)同比2.4%，較上月回落0.7個(gè)點(diǎn)；制造業(yè)同比5.7%，較上月回落0.5個(gè)點(diǎn)，其中高技術(shù)制造業(yè)增加值同比9.3%，與上月持平。
分行業(yè)來看，相比7月降幅最大的是餐飲相關(guān)制造業(yè)。酒飲茶制造業(yè)增加值同比從6月3.4%降至7月0.1%，再降至8月的-2.4%；食品制造業(yè)從6月的6.4%降至7月的3.8%，再降至8月的2.0%。生產(chǎn)調(diào)整相比于需求而言有滯后性，需求端餐飲增速在6月見底，近期已經(jīng)連續(xù)2個(gè)月回升，預(yù)計(jì)相關(guān)行業(yè)的生產(chǎn)也有望在四季度企穩(wěn)。除了餐飲之外，其他行業(yè)8月生產(chǎn)變化較小，增速變動(dòng)幅度很少超過±1.5個(gè)點(diǎn)。
從服務(wù)業(yè)來看，生產(chǎn)型服務(wù)業(yè)韌性超預(yù)期，生活型服務(wù)業(yè)相對(duì)偏弱。8月服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長(zhǎng)5.6%，較上月小幅下行0.2個(gè)點(diǎn)，服務(wù)生產(chǎn)仍在相對(duì)高位。分行業(yè)來看，信息技術(shù)服務(wù)業(yè)、金融業(yè)租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比分別增長(zhǎng)12.1%、9.2%、7.4%，分別快于服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)6.5、3.6、1.8個(gè)百分點(diǎn)，這些行業(yè)都是生產(chǎn)型服務(wù)業(yè)，生活型服務(wù)業(yè)可能低于整體增速。
二、消費(fèi)：商品銷售下行、餐飲消費(fèi)回升
餐飲消費(fèi)繼續(xù)反彈回升、商品消費(fèi)繼續(xù)回落。8月社零同比增長(zhǎng)3.4%，較7月回落0.3個(gè)點(diǎn)。按消費(fèi)類型分，商品零售增長(zhǎng)3.6%，較7月4.0%繼續(xù)回落，餐飲收入增長(zhǎng)2.1%，較7月1.1%繼續(xù)回升。
具體來看，“以舊換新”補(bǔ)貼品增速較7月進(jìn)一步回落，或與補(bǔ)貼資金銜接、流程收緊等因素有關(guān)。在初步公布數(shù)據(jù)的16種限額以上商品零售中，10種沒有補(bǔ)貼的商品平均銷售增速從4.2%升至4.9%，主要是隨著金價(jià)走強(qiáng)，金銀珠寶銷售大幅回升，從7月的8.2%升至8月16.8%。而6種“以舊換新”補(bǔ)貼品平均銷售增速從12.7%回落至9.1%，其中家電從28.7%降至14.3%，通訊器材從14.9%降至7.3%，家具從20.6%降至18.6%，建材從-0.5%降至-0.7%，文化辦公和汽車兩類增速回升，文化辦公從13.8%升至14.2%，汽車從-1.5%升至+0.8%。近幾個(gè)月，許多地區(qū)“以舊換新”資金不如上半年充裕，加上流程收緊，相關(guān)品類銷售增速有所下降。
三、投資：延續(xù)7月趨勢(shì)
?。?）8月固定資產(chǎn)投資增速延續(xù)了7月的走弱趨勢(shì)，固投累計(jì)增速為+0.5%（前值+1.6%）。按當(dāng)月增速來看，固投從7月-5.2%跌至8月6.3%，其中邊際變化最大的是基建、跌幅最大的是地產(chǎn)，廣義基建投資當(dāng)月增速從-1.9%跌至-6.4%，地產(chǎn)投資從-17.2%跌至-19.4%，制造業(yè)投資從-0.3%跌至-1.3%。
?。?）基建投資方面，廣義基建跟狹義基建增速都在回落，8月廣義基建累計(jì)同比5.4%（前值7.3%）、當(dāng)月同比-6.4%，剔除電力投資后的狹義基建更能代表傳統(tǒng)基建投資，8月狹義基建累計(jì)同比2.0%（前值3.2%）、當(dāng)月同比-5.9%。分行業(yè)來看，廣義基建三大行業(yè)中，交運(yùn)倉儲(chǔ)投資累計(jì)增速從3.9%降至2.7%，水利環(huán)境公共設(shè)施投資從2.0%降至-0.2%，電力熱力燃?xì)饧八纳a(chǎn)供應(yīng)業(yè)投資從21.5%降至18.8%。地方基建投資壓力仍然較大。道路投資和公共設(shè)施投資在基建投資中權(quán)重較高，也是地方投資的主導(dǎo)行業(yè)，二者增速在今年一季度分別達(dá)到0.2%和+4.9%，但8月已經(jīng)分別回落至-3.3%和-1.1%，反映出地方投資仍然相對(duì)疲軟。
?。?）制造業(yè)投資方面，8月制造業(yè)投資累計(jì)增速從6.2%回落至5.1%。分行業(yè)來看，不同行業(yè)投資均有所回落，裝備制造業(yè)投資降幅大于消費(fèi)制造業(yè)，降幅最大的是其他運(yùn)輸設(shè)備、專用設(shè)備兩
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