【宏觀-張岸天】就業(yè)、通脹和美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)降息預(yù)期
【策略-涂婧清】?jī)?nèi)外部流動(dòng)性改善驅(qū)動(dòng)港股新一輪上漲
【固收-朱宸翰】長(zhǎng)債重定價(jià)結(jié)束了么
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【宏觀-張岸天】就業(yè)、通脹和美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)降息預(yù)期
近期，海外市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)自9月起連續(xù)降息三次的預(yù)期升溫，主要由弱非農(nóng)和仍屬溫和的關(guān)稅通脹等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)所支持。
從美債利率來(lái)看，市場(chǎng)已經(jīng)從上周開始計(jì)入供需雙弱、降溫明顯的勞動(dòng)力市場(chǎng)。1）8月非農(nóng)新增2.2萬(wàn)人，大幅低于市場(chǎng)所預(yù)期的7.5萬(wàn)人。建筑業(yè)、制造業(yè)、商業(yè)服務(wù)和政府部門的降幅都比較明顯，其中建筑業(yè)降幅擴(kuò)大到-0.7萬(wàn)人（前值-0.1萬(wàn)人），時(shí)薪增速環(huán)比漲幅有0.6%，價(jià)升量減很可能反映出移民政策的影響。2）9號(hào)BLS發(fā)布非農(nóng)基準(zhǔn)修訂數(shù)據(jù)，共計(jì)下修91.1萬(wàn)人，屬于市場(chǎng)預(yù)期高位區(qū)間。分行業(yè)來(lái)看，政府部門下修3.1萬(wàn)，私人部門下修88萬(wàn)，其中建筑和制造業(yè)分別下修2.9和9.5萬(wàn)，信息和金融分別下修6.7和3.9萬(wàn)，批發(fā)和零售分別下修11萬(wàn)和12.6萬(wàn)，休閑酒店下修17.6萬(wàn)。除公共事業(yè)等極個(gè)別行業(yè)小幅上修之外，各行業(yè)普遍反映了對(duì)此前就業(yè)景氣的高估。
除了就業(yè)數(shù)據(jù)之外，本周的通脹數(shù)據(jù)也偏溫和。1）美國(guó)8月CPI同比2.9%，符合市場(chǎng)預(yù)期。盡管8月食品價(jià)格升溫反映了農(nóng)產(chǎn)品關(guān)稅，整體上關(guān)稅敏感型商品的價(jià)格走勢(shì)冷熱不均，關(guān)稅通脹的傳導(dǎo)仍然緩慢。2）PPI數(shù)據(jù)遠(yuǎn)低于預(yù)期。8月PPI環(huán)比降至-0.1%（前值0.7%），降幅主要是由最終需求服務(wù)環(huán)比錄得-0.2%（前值0.7%），也印證了關(guān)稅通脹的傳導(dǎo)溫和。
【策略-涂婧清】?jī)?nèi)外部流動(dòng)性改善驅(qū)動(dòng)港股新一輪上漲
9月以來(lái)，港股市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，主要是內(nèi)外部流動(dòng)性改善共同驅(qū)動(dòng)的新一輪上漲。第一，美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期、通脹基本符合預(yù)期或弱于預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期明顯提升，美元指數(shù)和美債利率下行。第二，7月下旬以來(lái)受套息交易逆轉(zhuǎn)導(dǎo)致的香港本地流動(dòng)性沖擊結(jié)束，當(dāng)前港幣匯率基本穩(wěn)定，香港利率hibor開始回落。第三，中報(bào)業(yè)績(jī)披露期結(jié)束，外賣大戰(zhàn)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)龍頭沖擊的擔(dān)憂暫告一個(gè)段落。往后去看，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的變化可能成為影響市場(chǎng)節(jié)奏的一個(gè)關(guān)鍵變量。當(dāng)前美債利率對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的反映已相對(duì)充分，如果美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議表述和利率路徑指引不是那么鴿派，那么可能會(huì)引起短期的市場(chǎng)擾動(dòng)，但我們?nèi)詢A向于認(rèn)為，9月降息是美國(guó)重啟降息的開始而非結(jié)束，這就意味著降息所帶來(lái)的美元流動(dòng)性寬松環(huán)境是中期趨勢(shì)，香港作為離岸市場(chǎng)，將更大程度受益于弱美元的格局。
結(jié)構(gòu)上，建議重點(diǎn)關(guān)注科技（短期利空出盡+AI敘事驅(qū)動(dòng)）和有色金屬（美聯(lián)儲(chǔ)降息+反內(nèi)卷+PPI觸底回升），對(duì)應(yīng)恒生科技/港股通互聯(lián)網(wǎng)、港股通有色等指數(shù)。
【固收-朱宸翰】長(zhǎng)債重定價(jià)結(jié)束了么
一、基金贖回壓力+股市上行，這使得上周長(zhǎng)債利率上行加快，并突破關(guān)鍵點(diǎn)位
證監(jiān)會(huì)9月5日發(fā)布《公開募集證券投資基金銷售費(fèi)用管理規(guī)定（征求意見(jiàn)稿）》，這是公募降費(fèi)的第三階段。其中提到債基贖回費(fèi)從原先7天（1.5%）、30天（0.75%）和3個(gè)月（0.5%）提升至7天（1.5%）、30天（1%）和6個(gè)月（0.5%）。如果政策完全落地，這將使得被動(dòng)固收產(chǎn)品受益，主動(dòng)債基、固收+產(chǎn)品整體受不利影響，其中短債基金受沖擊大于中長(zhǎng)債基金。上周公募債基大幅賣出長(zhǎng)債或許是為了應(yīng)對(duì)預(yù)防性贖回壓力，疊加股市上周震蕩上行，從而使得長(zhǎng)債利率上行加快，10年國(guó)債活躍券上行突破1.8%關(guān)鍵點(diǎn)位。周五市場(chǎng)情緒開始緩和，10年國(guó)債活躍券利率邊際回落至1.8%以下。
二、央行是否重啟購(gòu)買國(guó)債仍有很大的不確定性
近期機(jī)構(gòu)對(duì)于央行重啟購(gòu)買國(guó)債的討論增加。我們認(rèn)為，央行是否重啟購(gòu)買國(guó)債仍有很大的不確定性。首先，年內(nèi)政府債券發(fā)行規(guī)模已經(jīng)快接近尾聲。今年政府債券發(fā)行節(jié)奏偏快，按照財(cái)政預(yù)算安排，地方債一般債發(fā)了6355億元，進(jìn)度79.4%，地方債專項(xiàng)債34138億元，進(jìn)度77.6%，這意味著后續(xù)政府債券發(fā)行壓力已經(jīng)不大。其次，目前債券市場(chǎng)仍然較為平穩(wěn)，并沒(méi)有出現(xiàn)大的風(fēng)險(xiǎn)。利率曲線也處于較合適的狀態(tài)。這意味著重啟買債的迫切性或許不高。而且央行重啟買債也要看購(gòu)買的國(guó)債期限，以及股市央行重啟買債的反應(yīng)，才能判斷對(duì)于債市的綜合影響，不能簡(jiǎn)單解讀為利多。
三、如果債市出現(xiàn)反彈，建議止盈，而不是激進(jìn)追漲
近期長(zhǎng)債利率上行較快，從技術(shù)面來(lái)看，存在反彈的可能性。但我們繼續(xù)維持此前的判斷，也即10年國(guó)債利率在1.75%以下不追漲，1.8%以上可以關(guān)注短期配置價(jià)值，等待股市節(jié)奏變化帶來(lái)的交易機(jī)會(huì)。央行貨幣政策保持寬松，短端品種風(fēng)險(xiǎn)可控，可以采取啞鈴型策略來(lái)應(yīng)對(duì)波動(dòng)較大的市場(chǎng)。另外，“固收+”資金仍有增長(zhǎng)潛力，這會(huì)帶來(lái)對(duì)于中短久期信用債的配置力量，因而在震蕩偏弱的市場(chǎng)，中短信用品種也可以關(guān)注。負(fù)債端穩(wěn)定的機(jī)構(gòu)可以關(guān)注地方債配置價(jià)值，目前15Y地方債具有一定的配置價(jià)值。
