>> 華創(chuàng)證券-【債券深度報(bào)告】央行報(bào)表及債券托管量觀察：債市逆風(fēng)期的機(jī)構(gòu)應(yīng)對(duì)與變化-250925
| 上傳日期： |
2025/9/26 |
大小： |
1836KB |
| 格式： |
pdf 共22頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
周冠南,許洪波,宋琦 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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2025年8月，中債登和上清所債券托管總量為175萬億，同比增速下行0.2pct至15.6%的水平，環(huán)比增量從2025年7月的1.7萬億下行至1.5萬億。
一、8月央行資產(chǎn)負(fù)債表和托管量解讀
1、8月央行資產(chǎn)負(fù)債表：規(guī)模上行至46.3萬億元。（1）從資產(chǎn)端來看，央行“對(duì)其他存款性公司債權(quán)”與公開投放規(guī)模差異不大，流動(dòng)性呵護(hù)相對(duì)積極，PSL余額延續(xù)縮量；資本市場(chǎng)情緒偏強(qiáng)，或受金融穩(wěn)定再貸款到期影響，央行“對(duì)其他金融性公司債權(quán)”凈回籠；持倉短國(guó)債陸續(xù)到期，“對(duì)中央政府債權(quán)”科目延續(xù)縮量。（2）從負(fù)債端來看，供給偏大影響下政府存款增量略高于季節(jié)性、其他存款性公司小幅收縮。
2、8月央行托管量：買斷式逆回購凈投放3000億，前期國(guó)債買入操作到期392億元，央行創(chuàng)新工具凈投放規(guī)模合計(jì)為2608億元，中債-其他科目單月增量為2754億，兩者較為接近。
二、杠桿率：債市情緒持續(xù)逆風(fēng)，機(jī)構(gòu)杠桿意愿回落
8月資金面整體平穩(wěn)，DR007月均值由1.52%下行至1.48%，但股債蹺板效應(yīng)持續(xù)壓制債市表現(xiàn)，機(jī)構(gòu)杠桿意愿轉(zhuǎn)弱，質(zhì)押式回購月均成交量維持在7.6萬億元，全月債市杠桿率均值由107.6%下行至107.4%，處于季節(jié)性低位。
三、分機(jī)構(gòu)：大行買短，農(nóng)商行交易弱化，基金贖回反復(fù)，理財(cái)季節(jié)性配債
1、銀行：（1）大行：二級(jí)配債力度弱化，8月中旬（季度后半段）開始減持7-10y和10-15y地方債，或?yàn)榧灸┚闷谥笜?biāo)考核提前騰挪空間，驅(qū)動(dòng)對(duì)應(yīng)利差走擴(kuò)；（2）中小行：在收益率調(diào)整的過程中反而二級(jí)配債力量下降，反應(yīng)點(diǎn)位預(yù)期上移以及交易需求整體弱化;小行債券投資科目偏強(qiáng)與農(nóng)商行二級(jí)配債需求較弱形成較大反差，或反應(yīng)農(nóng)商行傾向于一級(jí)拿券放入AC賬戶。
2、保險(xiǎn)：預(yù)定利率下調(diào)過程中，8月以來保險(xiǎn)在“搶停售”加持下逢高增配，主要增持地方債、國(guó)債。
3、廣義基金：托管量年內(nèi)再次轉(zhuǎn)為下降，主要減持存單和商金債?；鸱矫妫?月債市調(diào)整導(dǎo)致債基贖回壓力再起，但機(jī)構(gòu)反應(yīng)速度相較7月贖回潮加快，二級(jí)凈賣出規(guī)模明顯收窄；銀行理財(cái)，安全墊保護(hù)仍在，債市調(diào)整期間理財(cái)配債符合季節(jié)性水平，后續(xù)來看，當(dāng)債市收益率上升至1.9%附近時(shí)要重點(diǎn)關(guān)注銀行凈值波動(dòng)加大引發(fā)贖回風(fēng)險(xiǎn)的窗口，需要每日開始緊盯理財(cái)凈值變化。
4、外資：買存單綜合收益降幅收窄，8月凈流出速度放緩，主要減持同業(yè)存單、國(guó)債和政金債。
四、分券種：債市托管量增量主要支撐項(xiàng)是利率債，主要縮減項(xiàng)是存單
?。?）8月債券市場(chǎng)托管量增量由17449億回落至15060億，處于季節(jié)性中性水平；分券種來看，利率債是主要支撐項(xiàng)，國(guó)債、地方債、政金債增量分別為8261億、5172億、4616億，同業(yè)存單是主要縮減項(xiàng)，減少規(guī)模為3556億。
（2）利率債：國(guó)債、政金債凈融資抬升，地方債凈融資規(guī)?；芈?，8月利率債凈融資規(guī)模由15334上行至17214億。
（3）同業(yè)存單：資金面整體平穩(wěn)，存單凈融資維持低位。
后續(xù)來看，（1）9月末至10月初，為達(dá)成全年5%的增速目標(biāo)，穩(wěn)增長(zhǎng)政策箭在弦上，疊加跨季資金波動(dòng)影響，當(dāng)前機(jī)構(gòu)情緒依然偏謹(jǐn)慎，對(duì)利空消息反應(yīng)敏感，不排除再出現(xiàn)贖回?cái)_動(dòng)。（2）目前化債品種、特別國(guó)債已接近發(fā)行完成，其他品種待發(fā)額度在2.1萬億左右，較過去五個(gè)季度平均4萬億附近的凈融資水平偏低，顯示財(cái)政仍有加力空間，9月末重點(diǎn)關(guān)注10月初國(guó)債單只規(guī)模的安排以及Q4國(guó)債發(fā)行計(jì)劃，不論是國(guó)債還是置換債增發(fā)，歷史上均出現(xiàn)國(guó)債“趕進(jìn)度”的特征，比正式會(huì)議召開時(shí)點(diǎn)要更早。
風(fēng)險(xiǎn)提示：股債蹺板持續(xù)，贖回潮超預(yù)期演繹。
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