>> 國信證券-9月PMI數(shù)據(jù)解讀：“秋旺”如期而至-251001
| 上傳日期： |
2025/10/1 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
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作者： |
田地 |
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事項：
9月份，制造業(yè)PMI、非制造業(yè)PMI分別為49.8%和50.0%，分別環(huán)比上升0.4個百分點和下降0.3個百分點。
評論：
結(jié)論：制造業(yè)PMI繼續(xù)弱反彈，一定程度反映“秋旺”行情，然而制造業(yè)PMI已經(jīng)連續(xù)六個月低于榮枯線。非制造業(yè)PMI環(huán)比轉(zhuǎn)跌，建筑業(yè)和服務(wù)業(yè)走勢分化，消費性服務(wù)業(yè)回落。“反內(nèi)卷”政策效果正在顯現(xiàn)，生產(chǎn)經(jīng)營活動的預(yù)期在持續(xù)轉(zhuǎn)暖，制造業(yè)PMI連續(xù)第二個月反彈。三季度經(jīng)濟增速或較上半年有顯著下行，面對四季度的高基數(shù)，政策支持已在路上：一是日前下達5000億政策性金融工具，或?qū)⑶藙?.5到2.5萬億基建投資，助力基建和固投增速回升；二是四季度或?qū)⑻崆跋逻_2026年新增專項債和化債再融資債額度，明年政策靠前發(fā)力；三是目前已下達第四批690億“國補”資金，今年3000億以舊換新資金已全部下達。
具體看，9月PMI有以下幾點特征：
9月制造業(yè)景氣度環(huán)比繼續(xù)回升，連續(xù)第六個月位于榮枯線下。PMI回升0.4pct至49.8，連續(xù)第六個月位于榮枯線下，同比持平去年9月，低于近三年同期均值。生產(chǎn)與需求同步上行，生產(chǎn)上行幅度仍大于需求。從相對變化看，“產(chǎn)需差”繼續(xù)擴大?！叭笮枨蟆敝校盒掠唵危?0.2pct至49.7）、新出口訂單（+0.6pct至47.8）上行，現(xiàn)有訂單（-0.3pct至45.2）下行。
庫存回升，價格回落。庫存方面，原材料庫存上行（+0.5pct至48.5），產(chǎn)成品庫存上行更多（+1.4pct至48.2）。與此同時，價格指標結(jié)束反彈開始回落，且出廠價格比投入價格回落更多，企業(yè)利潤壓力未改善。企業(yè)預(yù)期繼續(xù)提升，反內(nèi)卷政策效果正在顯現(xiàn)。分行業(yè)看，15個制造業(yè)行業(yè)中8個（53%）位于景氣區(qū)間，高于8月的7個，石油加工、專用設(shè)備、汽車制造、計算機通信等行業(yè)表現(xiàn)相對較好。
9月非制造業(yè)PMI小幅下行，服務(wù)業(yè)回落，建筑業(yè)回升。非制造業(yè)景氣度環(huán)比下行0.3pct至50.0，總體表現(xiàn)顯著弱于近年同期（2022-2024年9月均值50.8）。從結(jié)構(gòu)看，建筑業(yè)回升，同時非建筑服務(wù)業(yè)下行。服務(wù)業(yè)PMI小幅下行（-0.4pct至50.1），內(nèi)部結(jié)構(gòu)分化明顯，生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)顯著上升。建筑業(yè)上行0.2pct至49.3，低于過去3年同期平均水平（55.7）。
與制造業(yè)情況類似，非制造業(yè)價格同樣下行。當月價格指標中，產(chǎn)出價格下行（-1.3pct至47.3）同時投入價格下行（-1.3pct至49.0）。分行業(yè)看，非制造業(yè)景氣行業(yè)占比減少。20個非制造業(yè)行業(yè)中9個（45%）位于景氣區(qū)間，低于上月。郵政、鐵路運輸、電信廣播、互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)表現(xiàn)相對較好。
制造業(yè)
9月制造業(yè)景氣度環(huán)比繼續(xù)回升，連續(xù)第六個月位于榮枯線下。PMI回升0.4pct至49.8，連續(xù)第六個月位于榮枯線下，同比持平去年9月，低于近三年同期均值。本次制造業(yè)的回升幅度小于季節(jié)性，環(huán)比變化低于過去三年環(huán)比均值。從季節(jié)性角度觀察，歷年9月相較8月有所上行，今年9月環(huán)比略弱于近年平均水平（2022-2024年9月平均環(huán)比+0.63）。分貢獻度看，各科目貢獻程度分化。按貢獻大小分別是生產(chǎn)（貢獻+0.275pct）、新訂單（貢獻+0.06pct）、原料庫存（貢獻+0.05pct）、雇員（貢獻+0.12pct）、配送（貢獻-0.045pct）。
生產(chǎn)與需求同步上行，生產(chǎn)上行幅度仍大于需求。從相對變化看，“產(chǎn)需差”繼續(xù)擴大：新訂單小幅回升（+0.2pct），同時生產(chǎn)回升更多（+1.1pct），“產(chǎn)需差”擴大0.9pct至2.2pct，隨著“反內(nèi)卷”政策落地，產(chǎn)需差或轉(zhuǎn)向收窄。從絕對水平看，季節(jié)性帶動生產(chǎn)回升至51.8；而“三大需求”中：新訂單（+0.2pct至49.7）、新出口訂單（+0.6pct至47.8）上行，現(xiàn)有訂單（-0.3pct至45.2）下行。庫存回升，價格回落。
庫存方面，原材料庫存上行（+0.5pct至48.5），產(chǎn)成品庫存上行更多（+1.4pct至48.2）。與此同時，價格指標結(jié)束反彈開始回落，且出廠價格比投入價格回落更多，企業(yè)利潤壓力未改善。購進價格指標下行0.1pct至53.2，仍位于榮枯線上，黑色、電器機械、通用設(shè)備等行業(yè)表現(xiàn)較好；出廠價格下行0.9pct至48.2，通用設(shè)備、專用設(shè)備、醫(yī)藥制造等行業(yè)表現(xiàn)較好。
企業(yè)預(yù)期繼續(xù)提升，反內(nèi)卷政策效果正在顯現(xiàn)。制造業(yè)預(yù)期提高0.4pct至54.1，較上月上行。分規(guī)?？?，大、小企業(yè)景氣度回升，中型企業(yè)回落：大型企業(yè)和小型企業(yè)上行（大型+0.2pct至51.0，小型+1.6pct至48.2）；中型企業(yè)下行（-0.1pct至48.8）。“大小企業(yè)差”收窄1.4pct至2.82pct。分行業(yè)看，15個制造業(yè)行業(yè)中8個（53%）位于景氣區(qū)間，高于8月的7個，石油加工、專用設(shè)備、汽車制造、計算機通信等行業(yè)表現(xiàn)相對較好。
非制造業(yè)
9月非制造業(yè)PMI小幅下行，服務(wù)業(yè)回落，建筑業(yè)回升。非制造業(yè)景氣度環(huán)比下行0.3pct至50.0，總體表現(xiàn)顯著弱于近年同期（2022-2024年9月均值50.8），2025年至今波動性較往年減弱。從結(jié)構(gòu)看，建筑業(yè)回升，同時非建筑服務(wù)業(yè)下行?？傮w非制造業(yè)新訂單下行（-0.6pct至46.0），就業(yè)人員下行（-0.6pct至45.0）。
服務(wù)業(yè)PMI小幅下行（-0.4pct至50.1），內(nèi)部結(jié)構(gòu)分化明顯，生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)顯著上升。一方面，消費性服務(wù)業(yè)下
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